证券通

　　经济复苏：趋势确立，内强外弱

　　中国经济的复苏趋势在汽车与地产两大先导性产业引领下已然确立，终端消费品行业的超预期平稳以及投资高增长态势在地方政府和房地产投资承揽中央政府扩大投资“接力棒”后得以延续，将进一步增强我们对于经济复苏的信心。欧美经济虽然如期走出了谷底，房地产行业进入筑底阶段，首请失业金人数下降预示美国经济6/7 月份结束衰退概率加大，但“去杠杆化”制约着消费需求，要改变复苏力度偏弱的格局将依赖就业形势的好转，中国的外需从“冰点”回暖大约在冬季。

　　通胀：预期“潜望镜”超越现实

　　G7 国家零利率与“定量宽松”的货币政策史无前例，在经济复苏迹象初现后全球通胀预期升温，美国10 年期国债收益率升至危机前水平预示着中长期通胀压力形成；全球降息周期结束，大宗商品价格上涨将主导实际利率走低，流动性再泛滥背景下的资产资源品和品牌消费品可长期看好。美国M2/GDP 比率从50%快速升至61.2%，超过60-70 年代的水平，但折半的货币乘数要回升还需依赖经济持续复苏；美元汇率驱动因素将从避险需求转向经济复苏推动，下半年下跌空间有限，零利率下的美元融资套利交易(Carry Trade)规模受制，加上全球产能利用率处于历史低谷，3 季度全球核心通胀和我国CPI/PPI 双双“潜伏”将引发通胀预期的自我修正，短内谨慎看待业绩较差的有色板块，而对季节性因素占优的油价、景气复苏的房地产以及下游消费和服务行业坚持看好。

　　市场运行阶段：向缓涨过渡，估值与业绩并重

　　经济增长率触底回升，市场风险溢价自高点回落；物价尚未全面回升，财政与货币政策积极宽松，利率低企，流动性充裕，这些有利的宏观变量有望推动股市震荡上行。目前A 股市场处在由快速上涨向缓涨过渡的阶段，估值水平回升接近尾声，业绩前景的重要性日益提升，选择相对低估和低涨幅板块攻防兼备。其中，银行的动态PE 有从目前的15 倍回升至20 倍的趋势，决定上证综指定位在3200 点一带。市场的压力主要在于基金赎回、“大小非”减持与IPO 开闸等流动性对冲行为；但随着实体经济和资本市场回暖，09 年A 股盈利增长10-15%的预期存在上修可能，且到4 季度市场则会进一步憧憬2010 年的企业盈利增长，大多IPO 新上市公司盈利处于低谷，定位偏低有利于后市上涨，预计指数乐观可看高3600 点，从而完成从1664 点开始的“千点回升梅开二度”。

　　行业配置：侧重消费与服务，关注中游

　　相对估值、业绩前景与季节性效应是下半年行业配置的三大考虑因素，看好金融地产，资产配置重心逐步侧靠下游消费端，包括无明显季节性利空干扰的生物医药、商业零售、食品饮料、机场公路、通信运营、传媒，超预期稳定增长、CPI 回升有助于毛利率提高，以及下一个五年规划有望酝酿敲定大力促进消费内需是布局消费与服务的三大理由。下半年重要的投资线索有：油价上涨、铁路体系改革预期升温下的铁路产业链、创业板推出与新能源政策出台助推创新主题概念(我们看好新动力汽车产业链)、股市繁荣下的并购重组主题投资。在消费平稳、地产复苏、投资高增长延续的态势下，行业景气轮动再次开启，产能利用率尚处低谷的中游行业存在趋势性投资机会，我们看好机械与电气设备、重卡、钢铁等资本品行业，并建议前瞻性关注造纸、化工、航运、电解铝等中游行业。

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