市场调整的时点推迟到明年上半年通胀显性化时期的概率较大

　　证券时报记者 言 心

　　本报讯 昨天，招商证券以“复苏之道：由反弹通往反转的路径”为题发布了2009下半年策略报告。招商证券认为，下半年策略需要解决的核心问题是，未来半年至一年经济会不会从反弹走到反转。报告分析认为：通胀制约尚未到来，今年下半年多数时间内，A股市场仍将被流动性和经济复苏预期共同推动，市场调整的时点将推迟到明年上半年通胀显性化时期的概率较大。

　　招商证券认为，当前市场分歧的关键是会不会进入中期调整，通胀制约通常是导致大级别调整的关键。经济衰退期间，货币政策通胀是刺激经济反弹的重要机制，在通胀预期和经济复苏向上的过程中，股市表现一般较好，股市收益率一般较高。一旦通胀预期被证实，对经济复苏机制形成制约时，市场和经济将会因为货币政策拐点而发生调整。招商证券分析认为：现在断言中期调整为时尚早，即便中期调整机制触发，可能也要经历较长时间才能引发结果，原因在于经济存在自我平衡的动态博弈机制。

　　招商证券认为，目前仍在推动A股上行的是流动性第二阶段和美元外溢。流动性第二阶段已然来临，居民储蓄存款增速已开始回落，居民部门资产配置正从无风险资产转向风险资产；定量宽松使美元外溢和贬值预期挥之不去，有助于非美国家的资产价格上涨和通胀预期。就中国而言，货币正缺口的明显收窄最早可能在四季度中旬后到来，源于名义GDP升高和货币供给基数提高。因此，招商证券认为，市场仍处于经济复苏预期和流动性共同推动的延续期。下半年多数时间内，市场仍会被流动性和经济复苏预期共同推动。四季度之后，经济和流动性环境不确定性会有所增加，如果经济向高增长、高通胀格局迈进，市场的风险时点会推迟到明年上半年通胀显性化的时候；反之，如果经济有转向低增长、低通胀苗头的话，市场的风险点可能会被提前到今年末期。招商证券倾向认为第一种情景的可能性较大。

　　“看好地产金融、持有上游、埋伏中游”，成为招商证券2009下半年A股策略的主要投资建议。其上半年行业配置思路是基于经济周期里的产业景气轮动，下半年配置思路应转变为基于企业盈利恢复和行业间利润增长的比较。分析表明，工业利润增速反弹最快的阶段出现在PPI自底部回升至3%-4%的水平；从相对意义上讲，利润会从工业品向原材料和能源转移，预计在不产生大幅通胀（PPI在4%以下）的前提下，原材料的利润占比会迅速提升，能源的利润占比也恢复到一个较好的水平，工业品的利润占比上升的阶段会过去，但仍可以保持较平稳的增长水平，消费品的利润占比将有下降。因此，招商局证券建议：看好地产金融、持有上游、埋伏中游，超配地产、金融；煤炭、有色；钢铁、化工。

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