□民族证券 徐一钉

　　自1664点反弹以来，上证综指一直运行在以1664点与1814点连线为下轨、以2402点与2549点连线为上轨的上升通道中。我们认为，只要不跌破1664点与1814点的上升通道下轨，那么本轮反弹就没有结束，而目前下轨在2106点。

　　4月22日、5月5日和5月7日，上证综指先后三次突破上升通道上轨并创出反弹新高，但此后均被重新拉回到该上升通道中。目前上证综指离该上升通道上轨太近，如果短期内没有一定幅度的调整，上证综指即使在5月内再次创出反弹新高，A股市场向上的空间也较为有限。

　　据Wind资讯统计，5月7日，全部A股、沪深300成分股静态市盈率为26.10倍、22.19倍。我们预计，2009年全部A股归属母公司的净利润同比下降10%，全部A股基于2009年业绩预计的动态市盈率为28.71倍。目前的市场估值已经充分反映、甚至透支了国家刺激的经济政策，甚至是对上市公司业绩回升的预期，很多题材股的股价已经大幅偏离其内在价值。

　　本轮反弹初期，推动市场上行的动力主要来自“价值低估”和“严重超跌”。上证综指突破2300点以后，上涨推动力则变为“充裕的流动性”，目前很多投资者担心二季度国内新增信贷规模是否会大幅减少。

　　我们认为，二季度国内新增信贷规模比一季度会减少，但降幅不会太大。主要原因是，7、8月中国将迎来大量的大学生、研究生毕业，再加上待岗的农民工，目前首先要考虑的是解决“就业”压力，因此，只要国内经济回升的趋势“不稳固”，国内新增信贷规模就难以出现大幅下降。

　　最近，部分经济数据出现回升，宏观经济似乎出现“亮点”，但我们认为，这些“亮点”更多来自一些行业去“库存”结束后，“补库存”所带来的需求。2008年12月至2009年2月，国内曾出现钢价连续12周上涨，似乎国内钢铁行业已经回暖。但残酷的现实是，从3月至4月底，国内钢铁企业连续下调钢价，一些钢铁企业钢材的出厂价，比二级市场的零售价还要高，国内钢铁行业进入新一轮“去库存”。由于“去库存”结束后“补库存”拉动的需求提升，一旦“补库存”结束后，刚性需求没有实质性的回升，不少行业可能会出现新一轮“去库存”。

　　值得关注的是，在就业形势恶化及收入增长下降的作用下，内需增长中的消费需求增长将会继续放慢。2009年前两个月社会消费品零售总额同比增长15.2%，比2008年四季度月平均增幅回落5.4个百分点。其中，城市消费增长回落更为猛烈，前两个月城市消费增长仅为14.1%，比2008年四季度回落6.4个百分点。主要原因是，由于城市失业率明显上升及收入增长的预测明显下降。在外需增长继续大幅下降、中小企业景气未根本好转的情况下，就业形势依然严峻，居民收入增长也将继续放慢，或将使得2009年全年消费增长持续回落。我们预计，管理层还将出台新的刺激经济政策，特别是刺激国内消费的政策。

　　回顾A股历史，一般大级别的调整中，中期反弹的顶点多数出现在4月或6月，只有两次阶段性顶点出现在5月，即1995年的926点、2008年的3786点，透视出5月A股市场有“多变”的特点。我们建议投资者在防御中寻找短线机会，以低仓位应对A股市场可能出现的大幅震荡，不妨关注与潜在政策刺激消费相关的行业，以及高弹性的有色金属股、煤炭股、房地产股、上海本地股。

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