□安信证券 诸海滨

　　周四A股虽然低开，但全天走势稳健。实际上，上证综指已连续两周总体保持在1700点平台上方运行，A股市场明显转入了趋稳的平台运行格局。我们认为，近期一系列货币政策的转变将促使市场流动性改善的前景越来越清晰，加之国内股票市场的估值已经处于较低水平，因此预计近期A股难以再次出现急跌走势，市场调整将更多体现为投资机会。

　　外围市场明显改善

　　过去的10月份，美国次贷危机带来的金融海啸冲击波一轮接一轮，极大地摧毁了全球市场信心，A股市场也呈现加速下跌走势。但从最近两周看，外部情况出现了明显的缓解。

　　首先，市场流动性问题已获得初步解决。随着资本注入、降息及各种救市措施的出台，欧美金融市场拆借利率与基准利率的利差已大幅收窄。尤其是隔夜等短期拆借利率，已经恢复至正常水平。不仅在短期货币市场，美、英等国的信贷市场也出现了缓慢复苏，金融市场的造血功能得以恢复。

　　其次，由于10月份的持续暴跌，全球股票市场的市盈率跌至1998年以来的低位，市净率(08年)跌破1倍的市场数量大大增多，投资价值逐步浮现。另外，从次贷危机的根源房地产市场来看，近期的起色也比较明显。比如成屋销量已有三个季度不再下降，近期甚至出现了上升的势头，成屋和新屋库存开始逐渐被消化，而住宅的租金收益率也已重新回到了贷款利率之上。

　　所以我们认为，虽然次贷所引发的一系列负面影响并不会立即消失，但再出现如2008年三季度般大规模次贷问题的可能性已经非常小。换言之，最坏的时刻已经过去，A股市场受外围市场的影响会逐渐减弱。

　　两因素提供内部支撑

　　对于国内市场，进入11月后，可以发现促使市场趋稳的因素也越来越多。

　　一方面从目前股票市场的估值水平来看，PE底部已经出现。三季报公布后，PE仍然维持在13倍左右的水平，PB则跌破2倍的水平。我们计算了在目前的融资成本下(不考虑流动性的进一步释放)市场对企业盈利的预期，总体12%的利润下降大大低于市场绝大多数投资者的预期，其已充分反映了盈利可能的下降程度。换句话说就是，估值市场预期的悲观程度远远超过了经济的实际情况。目前对于经济和企业盈利的下滑，投资者的看法极为悲观，呈现一边倒的趋势，我们认为这也可能是充满机会的。从过去的经济史上看，预期的高度一致化往往会加速趋势的改变。

　　另一方面，可喜的变化也体现在流动性和财政政策支持方面。比如本周央行放弃了对银行信贷进行严格数量化管制的政策(这是导致07年流动性大幅下降的主因)，同时人民银行也暂停每周在公开市场发行三个月期央票，改为隔周发行。在近期三次降息和调低银行存款储备金率之后，货币政策转向的力度继续加大，表明央行的意图是充分保证市场流动性充分供应，流动性拐点出现的路径越来越清晰。实际上，流动性改善的情况已经在回购市场体现，近期回购利率价格再度全面下跌。

　　而在保证经济平稳方面，近期以铁路建设为中心的一揽子经济刺激方案正在有序的推出。同时，未来在公共品供给和民生服务业方面加大投资力度、促进消费、扩大内需的政策同样值得期待。

　　综上所述，我们认为市场再度下跌将会获得经济政策放松和绝对估值的支持，A股市场也会因此逐渐进入趋稳运行阶段。在操作上，由于本月中旬将公布一系列宏观数据，建议投资者回避对经济运行敏感的上中游周期性行业，而可以关注那些在积极财政政策下可能受益的相关行业，以及经济下降周期增速稳定的必备消费品行业，为下一轮的向上周期进行投资准备。

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