——赵琳 刘俊

　　● 管理层手中的“救市牌”还有很多未打出，包括继续采取非对称降息、降低存款准备金率等● 在政策面偏暖的预期下，1802点成为此轮熊市底部的可能性大。

　　● 在政策面偏暖的预期下，1802点成为此轮熊市底部的可能性大。

　　● 基金“对杀”迹象明显，表明对市场分歧较大，意味着反弹并非一蹴而就，将仍有反复。

　　沪综指涨幅9.45%，深成指涨幅9%，包括ST股在内的两市股票全线涨停，买盘十分强劲，卖盘微弱。A股市场9月19日的史上最强井喷，让此前黯然神伤的股民找到了久违的愉悦。

　　这一幕令人不禁想起了2001年10月23日、2002年6月24日和2008年4月24日，这三个交易日中沪指涨幅同样都超过了9%，但令他们同样不安的是，这三个交易日的暴涨最终不过是昙花一现——2001年宣布国有股暂停减持，沪深股市全线涨停，但在第三个交易日后重新开始下跌，直到隔年1月份才到底；2002年“6•24”行情，当日有200多只股票涨停，大盘当天最终上涨9.28%，而第二天高开上冲后形成了那波行情的最高点1748点，收了一根带长上影的阴线，然后继续下跌，直至第二年1月份方以见底；至于“4•24”行情，从前一交易日收市到反弹的最高点只有不到20%。

　　当2000点犹如窗户纸一捅便破，在大盘创下1802点调整新低之时，管理层救市三剑齐发，究竟能够给市场带来多大影响？大盘是“起死回生”并就此构筑中期底部，还是摆脱不了历史的纠结，与上述几次行情一样虎头蛇尾？

　　通过对管理层救市政策的解读以及A股历史的回顾，我们不难发现，管理层的救市改变了投资者此前认为的政府袖手旁观的预期，提振了市场信心，在通胀压力减弱和各国政府纷纷出台救市政策的环境下，未来有望出台具有实质性的经济刺激方案，在政策面偏暖的预期下，1802点有可能为此轮熊市的底部，中期底部已经探明，国内股市有条件形成超跌反弹态势。但值得注意的是，就在近期市场大涨之际，基金的“对杀”迹象明显，部分机构尤其是基金，在“天时地利人和”的大背景下做空，也从另一角度说明机构对目前市场的分歧仍然较大，即便反弹已是定局，但投资者仍不宜对后市盲目乐观。

　　政策利好促底部构筑

　　究竟是什么样的契机造就了“9•19”井喷行情？我们认为应该从两个方面进行考察：其一是股指跌幅足够大。从2007年10月，上证综指创下6124点新高以来，经过近一年的持续调整，跌幅高达70%，尤其是在下跌的后半程2700-1800点的过程中，成交量极度萎缩，处于无量空跌状态，有人戏称A股乃全球股市“跳水”冠军，其中包含着几多无奈与心酸。也正是经过这样的大跌，目前市场的估值已经降到较低的水平，彭博数据显示，A 股股指的估值水平以沪深300 为例，目前在12.8 倍。根据恒生A-H 溢价指数，A 股和H 股的最新溢价率为8%，这也是07年以来最低的水平。对长线资金来说，A股对投资者的吸引力已相当明显，因为有足够大的跌幅，机构也就有足够大的空间从容的回补。更为重要的契机则是9月18日晚政府颁布的三大救市政策——单边征收印花税、汇金自主购入工中建三银行股份，以及国资委支持央企增持或回购上市公司股份，这样的组合措施，形成了合力，并产生了市场的共振，A股大涨确在情理之中。

　　政策出台次日，各大券商研究机构纷纷发布最新报告，对救市政策进行分析和评述。通过对政策的解读，把握管理层的态度，将有助于我们对目前行情形成一个正确的认识。

　　单边征收印花税的象征性意义大于实际效应。分析人士对于印花税政策的普遍看法是，提高印花税一定能遏制牛市，而降低印花税只是扭转熊市的必要条件，而未必能改变当前弱势。近几个月以来，沪深两市总成交额一直维持在400亿左右的低迷状态，9月9日沪深两市的成交金额分别为224亿和103亿，创下此轮调整的交易“地量”，换手率低于0.7%，接近历史最低水平，此次单边征收印花税使得每日减少“漏出”的资金不足0.5亿元，影响甚微，不过此项政策具有鲜明的利多政策托市取向。

　　汇金公司直接入市购买工行、中行和建行等大盘银行股，券商普遍给予较高的肯定，认为这种类似平准基金的入市属重大利好，有助于确认阶段性底部。国信证券认为，在降低准备金率和贷款利率措施无效的前提下，从汇金公司特殊政治色彩和经济实力以及强大的国家背景看，汇金公司高调宣布这一举措所赋予的意义将起到转折性作用。汇金公司曾经多次通过间接注资银行和证券公司等手段来稳定市场，但此次高调宣布直接购买三大银行股尚属首次，这标志政府维护资本市场稳定的立场和决心进入实质阶段。由于银行板块的市值权重很大，该板块的底部因为汇金入市而确立，则上证指数在1800点成为阶段性底部就可以基本确定，市场围绕该“基点”展开反弹可能性较大。此外，由于国资委鼓励央企增持和回购股份，将使得政府救市的行业开始大面积铺开，有望逐步扭转市场的信心，并确立估值体系。

　　在1802点的位置上，政策出台三大利好救市表明管理层对目前点位的认可。目前管理层手中的救市牌还有很多，包括继续采取非对称降息、降低存款准备金率、放松信贷、扩大中央项目投资等。大部分分析师预期政府于接下来的四季度有可能出台具有实质性的经济刺激方案，在未来政策面偏暖的预期下，1802点有望成为此轮熊市的最低点。

　　历史经验给予的借鉴

　　如果从政策面的角度来分析，基本上可以得出中期底部已经探明的结论。我们再看看广发证券通过对历史均值进行总结和分析得出的结论，或许会增添结论的客观性。广发证券认为：如果历史上的均值值得借鉴的话，股指即便有继续下探的风险，空间也较小。

　　自上证综合指数创立以来，市场大概经历了4次较为明显的牛熊转换，把股指从最低点至最高点间的时间段看作牛市阶段，从最高点跌至最低点间的时间段看作熊市阶段，从上一个低点到下一个低点间的时间段看作一个牛熊周期，整个股指走势呈现以下特征：

　　最长的牛熊周期长达11年(1994年-2005年)。上证综指从333点攀升至此周期的最高点2242点花了长达7年的时间，再从2242点下探至周期最低点1011点花了4年时间(注：以收盘价计算)。

　　最短的牛熊周期不到2年(1992年-1994年)。早期非理性投资和制度缺陷等因素扰动股指走势，加上当时尚未实施10%的涨跌停制度，股指在短期内暴涨暴跌的情形时有发生，上证综指从393点(1992年11月17日)涨至1474点(1993年2月9日)花了不到3个月的时间。

　　股指上涨至周期最高点所花费的时间总是较下跌至周期最低点的时间要长。除了第2个牛熊周期外，其他3个周期均有此特征。

　　总的来看，一个牛熊周期平均大约持续4年半时间，其中股指上涨到周期峰值平均需要3年，而下跌至谷值则平均需要1.5年左右。最新周期(2005年-当年)所经历的时间与均值较为接近。

　　此外，下一谷值较上一谷值高也是一个特征，除第2个牛熊周期外，其他3个牛熊周期均有此特征。总体来看，在一个周期内，股指从谷值到峰值平均上涨629%，而从峰值到谷值则平均下跌67%左右，下一谷值较上一谷值平均被抬高142%。最新周期与均值稍有差异，如果历史均值值得借鉴的话，股指仍有继续下探的空间，但幅度较小。

　　值得注意的是上述结论并没有明确称1800点即为底部，仅仅认为“股指继续下跌空间较小”。我们知道，底部不是一个具体的点位，而是一个区域；底部的到来也不是在某个交易日的某一时刻立刻形成，而是若干个连续交易日的股指走势的一个集合，正如2005年6月6日上证综指创下了998点的新低后，一轮新的行情并未就此立刻展开，而是经过了长达两个多月的蓄势整理，这才有了波澜壮阔的牛市行情。

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