通胀压力仍存　重回探底轨道 (2)

　　从2007年以来的负利率变化趋势看，随着CPI上涨，自2007年3月开始，中国的负利率开始出现，2007年6月呈现加速状态。至今，负利率持续处于扩大之势，2008年3月以来虽有所回落，但仍处于高负利率状态。长期负利率会刺激投资需求，从而加剧通胀压力。

　　从当前全球主要国家及地区CPI-利率指标比较看，只要利率水平高于或基本与CPI相当的国家或地区，通胀水平都能保持较低水平。中国现有的利率水平，在2007年12月最近一次上调存款利率后延续至今，在CPI不断上涨、负利率水平不断扩大的情况下，央行没有提高利率，在很大程度上是担心利率提高会进一步吸引热钱流入。但长期负利率会使企业、各类投资主体、居民保持较高的投资热情，不利于正确引导投资者的投资预期，使投资增速过快。目前的通胀形势有可能迫使央行采取提高利率的宏观调控手段，抑制投资过热的局面。

　　一旦加息，说明从紧的货币政策更加强硬。从上调存款准备金到加息，是宏观调控力度的加强，必将导致全社会资金面的收紧，利率上调会导致投资资金的减少，企业营运成本进一步上升，盈利预期下降。同时，会推动人民币汇率的上涨，人民币对美元上涨速度加快，加剧外资的流入。另外，人民币对美元升值已导致中国外贸出口增速明显回落。

　　综上分析我们认为，鉴于美国下半年会继续采取弱势美元政策，石油价格仍会高位运行，通胀形势依然严峻，防通胀仍将是中国下半年的主要宏观政策目标。大盘或重回探底轨道

　　我们认为，在上述宏观经济背景下，A股市场在完成前期反弹后，下半年会重新回到震荡探底的运行轨迹上来。

　　首先，股票市场大环境要经历内外交困的艰难时期。一方面，在从紧货币政策下，上市公司营运成本会上升，产品购买需求会下降，导致上市公司未来收益也会下降；同时，各方投资主体的投资资金也会趋紧。另一方面，由于各方资金的紧缺，上市公司对解禁持股的减持动力将增大，特别是上市公司间相互持股，有可能成为相互杀跌的重要力量。据近期数据显示，中国人寿、中国平安、中信证券之间就发生了相互减持的现象。从2008年月度解禁市值看，下半年8月、11月、12月都将迎来解禁高峰，届时市场减持压力会增大，但市场会提前反应。

　　其次，估值吸引力仍然不足。据wind数据系统，以2008年一季度的每股收益和净资产用整体法测算，截至7月11日，两市19个行业的平均市盈率为39.71倍，平均市净率为3.79倍。按全流通可比价比较，两市总体估值仍然较高。

　　当然，震荡探底的阶段也是市场中短线资金较活跃的时期。因此，市场在这一时期会凸显主题炒作的魅力，价值投资会弱于主题投资，主题投资相关股票的涨幅也将远超大盘平均涨幅。我们认为，节能减排、科技创新、循环经济、大股东减持承诺、医保体系改革重建(生物医药)、整合购并等投资主题值得投资者在下半年多加关注。