招商证券：布局中国发展的新动力

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　　考虑到高油价与通货膨胀的不确定性、紧缩政策的延续、房地产市场调整的演变、挥之不去的减持压力以及仍然偏高的估值水平等诸多问题，我们预计在二季度政策推动的强力反弹结束后，2008年下半年A股市场将进入缩量阴跌、震荡探底的走势中。

　　我们预计2008年下半年上证指数的波动上限为3850点，下限为2500点，核心运行区间在2700-3400点。其中，3000点作为市场政策底与心理支撑位的意义不言自明，预计围绕此点位必然将展开相当激烈的反复争夺，从半年到1年的角度看，此点位成为新的平衡中枢可能性很大。

　　这意味着下半年市场仍将不断出现阶段性的反弹机会。第一种反弹将出现于在3000点政策底受到考验时，政策利好的支付所引发的反弹。但由于最有力度的政策已经推出，市场也已经做出了强烈反应，此后的政策应遵循效用递减规律，这种性质的反弹力度有限，预计仅达10-15%；第二种反弹将出现于3000点政策底被磨穿后、市场恐慌性下挫引发的报复性反弹，所谓不破不立，这种性质的力度反而更大，预计可达20%甚至更高。

　　从中国资产长期牛市发展的脉络看，虽然第二次估值国际化很难于3000点终结，但可以肯定的是此点位以下必将是战略性布局下一轮牛市的建仓区域。减持压力意味着在中国经济重归增长轨迹与A股市场重归牛市趋势之前，投资者将有足够的时间购买到足够多的底部筹码。提前认识到这一点，将有助于投资者在2008年四季度之后着手布局2009年市场行情。

　　从我国目前的政策导向来看，新能源、节能减排、通信和大飞机制造业等很可能是产业结构升级的切入点。我们认为，当原油等大宗商品价格继续上行时，上游采掘类及相关行业，如煤炭、煤化工、新能源、能源服务等行业景气上升仍将继续，且正在往顶点靠近。一旦能源价格管制有所放松，石油石化、电力等行业将出现阶段性的景气好转，但原材料行业的景气则将出现高位下滑。当大宗商品价格开始形成下跌趋势时，石油石化、电力等行业将真正渡过景气谷底而进入景气上升期，目前已经可以密切关注并积极布局。中下游的钢铁建材、机械、汽车等行业将继续承受成本压力，但已经处于下坡路的半山腰，有望逐步向周期底部逼近。金融地产的景气应该只是刚过顶点，估值水平大幅下降后呈现出相应的投资价值，但基于“成本-制造业-金融地产”之间互动机制，我们认为真正的行业景气复苏尚需等待和观察。

　　就长期而言，如果中国的经济转型和产业升级可以在未来2年左右基本实现，我们相信未来最具成长性的行业将集中在金融地产、医疗保健、文化娱乐等消费服务以及工业中代表节能方向和具有更高技术密集特征的机械装备、电气设备等领域。

　　今年下半年，价格管制的放松可望带来石化和电力的阶段性投资机会，但固定资产投资的回落和能源价格管制的放松都将导致原材料行业景气下滑，我们建议回避有色、化工等高度依赖能源和进口资源的企业；钢铁行业由于淘汰落后产能的力度较大，需求回落速度可能小于产能减少速度，其景气延续时间将更长一些；此外，造纸和水泥等纵向一体化行业仍值得关注。此外，三季度机械行业或走出盈利低谷，但利润仍有高增长，而消费服务和日常消费景气将继续向好。至于金融和地产行业，我们认为，未来真正制约银行景气的只有两点，一是利率市场化导致的利差缩小；二是整体宏观经济波动的风险。地产行业则仍面临景气继续下滑的风险，但这也将为龙头企业带来行业整合机会，随着股价的深幅调整，我们建议可以从多个角度寻找地产行业的估值底线。