估值体系嬗变 个股分化加剧

　　重庆东金

　　股权分置改革之前，中国股市的估值体系是构建在以"经济高增长的封闭市场、三分之二的股票不流通、股票发行实行审批制"为主轴的三维坐标系中。植于此估值体系之下，市场适用的、也是投资者普遍遵循的投资法则是相对价值估值原理，股票的定价主要受供求关系影响。

　　随着机构投资者力量的壮大，特别是高举价值投资大旗的基金规模的快速扩张，近几年市场的估值体系已开始了缓慢的嬗变，比如宏观经济运行态势在股票估值体系中的权重越来越大。然而入世、与国际接轨倒逼，政府通过让利启动的股权分置改革，以及将在2008年及以后的两三年内持续增加的巨大供给等种种行为纷至沓来，从而彻底打破了早期的估值体系嬗变格局，估值体系在阵痛中开始突变。

　　从盘面来看，市场两大压力依然存在，一是基金减持的压力。在上周A股市场大幅井喷过程中，虽然场外买盘汹涌而入，但作为市场主流资金之一的基金等机构资金依然有减持的动作。基金在大盘反弹过程中的减持动作，必然会制约着大盘的反弹空间。

　　二是限售股解禁的压力。限售股包括大小非，也包括新股的配售部分，虽然流通并不等于减持，但从上周的大宗交易来看，限售股的减持欲望并没有因为大盘的报复性反弹而减少，因此限售股的减持压力依然庞大，A股市场仍需要较大的资金面来承接，从而削弱了蜂拥而来的资金买盘动力。

　　当然，对解除限售存量股份转让的规定、下调印花税率以及加强证券公司的监管力度等等，都完善了资本市场制度，鼓舞了投资者信心。在这一背景下，绩优股可能成为未来关注热点。

　　首先，绩优股业绩增长更为稳定。在经济增速全面放缓时，这类股票是投资者的首选。一方面，稳定的业绩增长能够一定程度上抵御经济整体下滑带来的风险，从而表现为股价的相对坚挺；另一方面，即使股价跟随大市大幅下跌，该类股票也能在经济开始复苏时期被市场重新估价，回到之前的水平。

　　其次，蓝筹股估值已经较低，向下空间不大。当前，我国经济增速逐渐放缓，A股估值中枢整体下移，而实现这一目标无非两种途径：业绩增长和股价下跌。由于缺乏业绩支撑，过高的估值水平是大多数题材股的"致命伤"。该类股票完成估值下移，更倾向于通过股价下跌来实现，在反弹行情中的表现也可能逊于蓝筹股。而蓝筹股除了可以依靠业绩增长化解估值压力外，自身估值水平也已经处于较低位置，继续大幅向下概率较小。