股市持续暴跌本源 供求失衡是关键

　　广州万隆

　　提要：我们认为资金供求失衡是导致目前两市持续暴跌的本源。从历史上来看，供求失衡往往决定性的影响市场格局转变，而在现阶段A股所面临的一个特殊因素---限售股流通，则是导致资金急速失血的关键。而在这一背景下，估值、经济增长等因素对投资者行为的影响则相对弱化。

　　决定本轮股市暴跌的本源，是估值、经济周期还是其它的因素，只有清晰的认识这一问题，才能正确的分析和研判目前和未来的市场格局发展方向。

　　我们认为资金供求失衡是导致目前两市持续暴跌的本源。从历史上来看，供求失衡往往决定性的影响市场格局转变，而在现阶段A股所面临的一个特殊因素---限售股流通，则是导致资金急速失血的关键。而在这一背景下，估值、经济增长等因素对投资者行为的影响则相对弱化。

　　一，从历史上来看，供求失衡往往是导致市场格局扭转的关键

　　从历史上来看，供求关系而非其它因素往往能够成为导致市场格局转变的关键因素，也成为牛熊转变的重要指标。

　　01年开始的大熊市，显然就是国有股市价减持导致的大量资金恐慌性外逃，资金供求严重失衡造成的。而在01年开始的几年熊市过程中，经济增长的趋势非常良好，两市估值优势也日益明显，但是都不足以改变漫漫熊市的根本局面。而06年初起步的大牛市，则显然是在流动性十分宽裕，基金大规模扩容的基础上发展起来的。

　　实际上，供求决定市场走向并不是中国股市的特有现象。拿80年代末期的日本股市来说，其估值水平在大崩盘前两三年达到峰值，而崩盘则发生在利率提高，资本外逃等因素共同作用下的89-90年。这说明供求关系在一定程度更能成为投资者判断市场走向的准确指标，而估值等其它因素的指导性作用稍显偏弱。

　　二，现阶段中国股市供求严重失衡---限售股流通打开的魔盒

　　我们认为，供求关系失衡是导致目前两市持续暴跌的本源,而限售股大量流通则是打开供求失衡魔盒的关键。供求关系能否在新的因素下形成平衡，而非估值或诸如经济增长前景等其它因素，将是决定市场格局发展的关键。

　　1，限售股流通魔盒打开，资金供求失衡导致估值体系重排

　　应该说，限售股流通将从根本上改变中国股市的供求关系。在限售股流通之前，特定背景下的资金供求关系将中国股市估值水平维系在一个相应的标准范围内，大量的非流通股被锁住决定A股估值可以享受较高溢价水平。而限售股流通则足以让两市市值在目前基础上翻番，供求关系发生根本性逆转，在此基础上发生股价和估值水平重排就是必然合理的了。

　　所以目前阶段无论从经济增长依然乐观，还是估值水平的合理，都难以非常准确的解释市场持续暴跌。而只有深入到对供求关系这一因素的研究中，我们才可以发生市场的平衡已经发生了倾斜，而限售股流通则是撬动这一平衡的关键。

　　2，估值、经济增长等因素对大股东抛售行为的约束不明显

　　在我们上一日的文章中，曾经强调过限售股流通背景下，主力机构的行为模式必然发生相应变化。

　　其中最值得注意的一点应该是，决定大股东抛售意愿的主要因素有历史成本和现实股价之间巨大差异造成的利益诱导，有其它诸如财政需求等因素，而即使估值合理，经济增长前景依然乐观，依然难以改变大股东的抛售意愿。

　　这从根本上决定，估值、经济增长及利率等因素对主力行为模式的约束弱化，大股东抛售意愿下大量限售股流通造成的供求失衡难以逆转。大股东的这一行为模式，必然导致其它主力机构如基金等被迫跟风。

　　所以我们可以得出这样的结论，在限售股流通背景下，价差和其它利益因素决定了主力的行为模式，估值和经济增长等因素对市场的影响则相应弱化。而在此背景下供求关系的失衡和在新条件下重新平衡，才是决定市场格局的关键。

　　三，缺乏回报的市场机制，更是弱化了估值等因素对投资者的吸引力

　　如果一只个股我们可以用20元价格购入，而其每年的平均派现为1元钱，那么投资者可以在20年内收回成本。在这里股票价格和估值不再是一个抽象的概念，而是和投资回报等现实因素紧密的联系起来，决定投资分红回报率的关键。也就是说，投资者可以根据上市公司股价和分红派现情况，决定其合理的购入价格水平。

　　但实际上，目前两市上市公司普遍吝于回报投资者，决定投资者不可能将分红水平作为其投资目标。这必然导致市场投资理念普遍建立在股票价差的基础上，决定资本增值的供求关系则决定性影响投资者行为，估值对市场行为的约束和指导进一步弱化。

　　而更有甚者，上市公司大股东更多的是将市场做为一个无限提款机，毫无节制的融资行为比比皆是。在这种背景下，即使股价的估值便宜，投资者的信心也难以重建，资金供求等决定市场阶段性走势的因素则更容易发酵。