牛市格局已发生三重裂变

　　韩志国

　　10月16日以来,中国股市在创出了6124.04点的历史新高以后,就开始了一轮较大级别的调整行情。一个多月来，上证指数最大下跌达1091.46点，幅度为17.82%。对于市场与投资者来说，最为重要的并不是指数的下跌和调整的幅度，而是市场牛市格局所发生的重大改变，这是研究和把握牛市运行趋势中必须关注也必须明确的至关重要的战略问题。

　　从宏观的角度来进行分析，中国股市的牛市格局已经发生了三个方面的重大裂变。

　　第一重裂变

　　从封闭型牛市向开放型牛市转变

　　从2005年7月21日这一轮牛市启动以来，一直到10月16日大盘创出历史新高，中国股市的牛市进程基本是在一个相对封闭的环境下走我行我素的发展行情。但在最近一个时期，这种状况正在发生改变，中国股市运行与国际股市变化的关联度正呈现出显著的加强趋势。美国股市的每一次暴跌都会在中国股市中引起相应反应，并且会通过香港的H股市场传导给A股市场。可以说，两年多来中国股市特立独行的牛市行情已经基本告一段落，未来时期的牛市运行将更多地受制于国际与国内的经济状况及其发展趋势。国际经济的变化，国际股市的走势，国际机构的评论都会对中国股市的牛市进程和发展空间产生影响。在这种情况下，研究与把握中国股市的牛市进程及其运行趋势，就不能仅仅从中国股市和

中国经济的自身状况出发，而必须把目光投向更广阔的视野。

　　第二重裂变

　　　　从制度性牛市向政策性牛市转变

　　中国股市的这一轮牛市是一个典型的制度性牛市，不但牛市的形成是由制度因素推动，而且牛市的发展也由制度创新引领。但在牛市的进程达到一定高度并且已经超出了行政部门的容忍度以后，“政策市”的复归就又成了中国股市的典型状态。由于开放式基金已经成为机构投资的绝对主体，而开放式基金从设立到扩张的全过程都由行政部门控制，行政权力可以在相当大的程度上决定每一个基金及其管理者的命运，因此对基金操作的“窗口指导”和对不听招呼基金经理的“斩首行动”就成为两把利器，扼住了牛市进程的咽喉，使得牛市进程又重新唯政策的马首是瞻。在这种情况下，中国股市的这一轮牛市究竟能够走多远，市场的调整幅度究竟有多大，就已经不是由市场自身来决定，而是由行政机制来判断和决定。

　　　　第三重裂变

　　　　从整体牛市向局部牛市转变

　　牛市的运行格局与运行态势所发生的重大变化反映在市场上，就是投资方式、投资机制与投资品种的进一步分化，并进而导致牛市熊股现象的逐步蔓延。目前，100多只

股票已经低于3000点时的股价，300多只股票已经低于“5·30”前的股价，就是这种分裂与分化的集中反映。这从一个侧面表明，齐涨齐跌的牛市进程已经成为过去。

　　中国股市的牛市格局所发生的三个方面的重大裂变，表明这一轮的牛市进程已经彻底地进入下半场。下半场的牛市会表现得更复杂也更曲折，市场的财富效应也会比上半场逊色得多。从牛市的上半场进入下半场，市场从暴利时代向微利时代的转变就可能已经开始启动。就市场目前的走势来说，虽然调整仍然在正常的范围之中，但“政策市”的复归与强化却给市场平添了最重大也最难以把握的变数与变量，并且成为中国股市牛市进程的重大隐患。无论是管理者还是投资者都应该对此有更深刻的认识，以防止市场风险的不恰当放大与释放。

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