理念轮回 谁将主导未来

　　提要

　　价值投资和成长投资是支持目前市场持续发展的两大主流理论，两种投资理念循环往复推动市场持续发展。自2006年初开始的大行情，市场明显按照着股改填权行情——银行地产等本币升值行情——题材股行情——大蓝筹行情完成了一轮脉络清晰的转换。近期大盘股的快速滑落引发一定资金逐步流出大盘股的挤出效应。而在小盘股重返估值洼地，开始具备相应估值优势的背景下，机构资金极有可能重新关注具备成长性并且价格合理的小盘股，从而推动新一轮价值到成长投资行情的轮回。

　　□ 广州万隆

　　随着市场的逐步成熟和发展，内在价值投资和成长投资逐步成为主导市场发展的两大主要价值投资理论体系。从欧美等成熟的资本市场国家发展历史来看，其投资方向往往在这两类理论之间呈现出典型的周期性轮回，并且从长期来看这种轮回始终有效地维系了整体市盈率结构的均衡合理发展，让市场的构架更加坚实。在大蓝筹浪潮席卷过后，我们非常有必要关注小盘成长股行情发展所具备的相对优势。

　　一、价值投资和成长投资是推动目前市场发展的两大主流理论

　　随着市场的逐步成熟，以及基金为主体的机构投资者壮大和发展，市场的资金结构开始发生根本性转变。传统的通过寻庄和挖掘主力资金轨迹，过度沉迷于筹码集散的理论已经在逐步丧失其生存空间。而在此背景下，内在价值投资理论和成长投资理论显然成为支持市场发展的两大主要理论基础。从欧美等成熟的资本市场发展史来看，这样的发展方向也符合市场自然规律。

　　考虑到我国的市场实际情况，内在价值和成长投资的内涵有了新的变化。内在价值投资理念的具体内涵应该是，通过投资被市场低估(即其内在价值高于市场价格)的目标从而获利的投资方式，其投资目标一般都是成长稳定，易于判断其内在价值的蓝筹股；而成长型投资理念即是通过发掘高成长性的上市公司，通过投资其成长潜力获得高额的市场回报。一般投资目标具备较好的成长性预期，但是不确定因素多，内在真实价值难以准确判断。两种价值投资的区别在于是侧重于估值还是成长性作为选择投资目标的主要标准。

　　二、投资理念的轮回是必然现象

　　回眸美国

股票市场近五十年投资理念演变的历史，大致按以下线索在展开：电子、半导体股——绩优蓝筹股——生物工程股——亚洲四小龙、网络股——传统行业绩优蓝筹股。这其中有一个明显的轨迹，即成长(电子、半导体股)到价值投资(绩优蓝筹股)，再到成长(生物工程股——亚洲四小龙、网络股)，再回归价值投资(传统行业绩优蓝筹股)，整体上市场始终在两种投资理念框定的大范围内循环。

　　而中国股市行情从1999年至今，也是在遵循类似的轨迹。1999年开始的5·19行情是以科网股为龙头的，网络产业无限的发展前景让投资者为之疯狂；而随着网络泡沫由疯狂到破灭，在其后几年大熊市中，钢铁、银行、汽车等估值偏低的大蓝筹明显跑赢大势，完成了一次由成长到价值投资的轮回。由股改而掀起的新一轮行情，显然更符合这一特征，在2006年初开始的大行情中，市场明显地按照股改填权行情——银行地产等本币升值行情——题材股行情——大蓝筹行情完成了一轮脉络清晰的转换。

　　所以，我们可以非常明确地总结出这一规律，即投资理念的周期性轮回是一种必然现象。实际上，这种必然现象的背后往往有更深层次的原因。如果对内在价值投资的炒作达到一个阶段，往往会导致估值型蓝筹被过分高估，被低估的成长型筹码往往实际上更加物美价廉，并且会逐步调整到更有远见的机构投资者手中，为下一轮的成长型行情孕育基础，反之也是如此。所以这种轮回式转换的根源，是市场自身的内在规律——真实价值在约束着理性机构投资者的行为，保证了市场中各种板块的轮动，促使股市市盈率结构调整到相对合理水平。从而在估值体系上起到维持市场长期稳定发展的作用，是符合市场客观规律的。

　　三、从投资理念轮回的启示来研判目前市场格局的发展

　　从今年7月份开始的一段时间之内，市场中的主流投资目标是以权重股为主的大蓝筹股板块。在股指期货推出预期、基金规模的快速提升迫使其以大蓝筹为主要建仓目标、大盘股发行速度达到高峰这些宏观因素的刺激下，投资人对大盘蓝筹的追捧达到了一个罕见的热烈程度，大蓝筹估值也达到一个前所未有的高峰。这种疯狂追捧大蓝筹的结果，是让小盘成长股备受市场冷落，而相比之下大盘股的市盈率水平则结构性畸高，实际上目前大部分大盘股的估值已经等同于成长性远高于自己的小盘股。

　　而在近期大盘调整过程中，权重股出现全面整理态势，大盘股的快速滑落除带来权重行情的休整和指数的大幅下跌以外，还必然会带来资金逐步流出大盘股的挤出效应。在小盘股重返估值洼地，开始具备相应估值优势的背景下，机构资金必然开始重新关注具备成长性并且价格合理的小盘股，从而推动新一轮价值到成长投资行情的轮回。

　　有三类个股中小盘股值得中线关注：

　　第一类是偏科技类的中小盘股。从消息面来看，内地网络巨头阿里巴巴、巨人网络、久游网等纷纷到境外上市，其股价的高定位将刺激A股市场的科技概念股。此外，为了贯彻十七大的精神，建设多层次市场体系，创业板将尽快推出。由于创业板的定位应该大部分都是科技类创新企业，因此对主板的科技板块是个带动作用。

　　从具体子行业的情况来看，电子元器件行业的增长势头良好，1-8月收入同比增长26.7%；其中集成电路、分立器件、基础元器件等子板块因市场需求动力强劲，净利润增速远远大于主营业务增长率。更重要的是，对应个股的估值水平并不高，相当部分08年的动态市盈率在25倍左右。另外，部分传媒股(例如博瑞传播)也值得关注。未来国家将进一步放松传媒业的管制，支持传媒业上市做大做强，这对传媒业无疑是极大的利好。据预计，未来一年内将有13家改制后的出版单位在资本市场上市，其中有7家为编辑业务和营销业务整合上市。

　　第二类是化工类的中小盘股。从目前的各大行业估值的水平来看，化工行业具有明显的估值优势。从子行业来看，钾肥、聚氨酯(如TDI，MDI)、无毒农药等成长性较好；此外，煤化工前景也较为乐观。在高油价背景下，甲醇、二甲醚将得到政策的护持，替代部分汽油、

柴油需求。

　　第三类是具有资产注入预期的中小盘股。这类公司的特点是上市公司规模小，大股东实力雄厚。从目前的情况来看，部分电力股具备以上的条件。

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