为十月股市把脉：不会出现大跌

　　回望9月，人们会发现，对于股市投资者而言，9月的沪深股市是牛市以来较为平淡乏味的一个月。不仅指数涨幅大不如前，成交大幅萎缩，连搞搞震的气势也相形见绌。数据资料表明，截至9月28日，沪深300指数上涨5.36%，成交2.37万亿元，较8月的2.95万亿元减少20%多；上证指数涨幅为6.39%，也仅处在过六望七的水平，月成交3万亿元，较8月萎缩20%；深成指整月上升幅度5%左右，除却6月的调整，是2006年11月以来涨幅最小的，月成交金额1.6万亿元，较上月下降20%多。不仅如此，市势的平淡也令人称奇，可谓意兴阑珊，波澜不惊。9月，上证指数探底5025点，摸高5560点，月振幅为10.64%；深成指低见16944点，最高到达18939点，振幅勉强超过10%，这也是近十个月来绝无仅有的。

　　与市势的平淡相伴相随，我们不断听到了“赚钱难”的声音以及“只赚指数不赚钱”的无奈声。由于缺乏做空机制，外加特殊的市场环境与市场结构，我们的股市呈现出“大河涨水小河满”的特色。即只有在环境宽松，指数大涨的条件下，绝大多数

股票才有赚钱的机会。9月的股市恰如其分地表现出了这一点。分类指数表明，除采掘指数涨幅超过30%、传播等指数涨幅超过17%外，其他指数要么跟不上大盘，要么远远落后大盘，比较典型的要数金融与地产。9月，深证金融指数跌幅超过4%，地产指数走低接近7%。而采掘与传播板块的股票屈指可数，并且绝对价格不菲，相对估值也不低，与大众投资者是有缘无分。即使加上表现尚可的石化、金属与水电板块，9月的主基调仍是低迷沉闷，难怪乎80%的基金也跑不赢大市。至于一众中小投资者，“赚钱难”再正常不过了。

　　面对这样的市况，我们不禁要问：这种局面的出现究竟意味着什么？其结局会如何？投资者不禁担心起来：牛市是否走上了末途？5500点会成为牛市的终点吗？10月会迎来大跌吗？

　　回想起来，9月的环境并不平静。紧缩的货币政策连连登台；QDII、港股直通车放行的步伐越来越急；H股回归，新股IPO一浪高过一浪；由美国次债危机引发的金融市场的动荡也时时牵动着国人敏感的神经。不过，换个角度看，9月的股市表现如斯，实属出人意料———其透出的倔强与坚韧值得深思与琢磨。也就是说，从9月的股市表现，我们看到的表面现象以及与之相关的不尽如人意的背后有许多大异常趣的地方。这就是我以前在本栏相关文章中提及的股市的“潜流”。最近一段时间来，看空的声音愈来愈高，几乎到了人人自危的地步，但股市不为所动。即使偶有表现，不仅没有伤筋动骨，相反给人以可乘之机，让人拣了便宜。对此的解释是，旨在风险提示与风险教育的看淡被市场简单、粗糙地放大了，而隐蔽着的潜流一直是看多做多的，不露声色的。相关的调查显示，虽然80%的基金等机构投资者认为目前估值偏高，股市有泡沫，但它们同时不敢言空，而一些外露的机构则大胆壮言继续看好后市。

　　关于股市的争论与分歧，无论是流动性、交易成本、市场风险，还是资金流向、增长潜力，千条万条归结到一条就是股市的投资价值———即估值水平。截至9月26日，沪市PE为60.98倍，深市PE为69.65倍，两市加权平均为62.92倍。就此而言，若与国际老牌市场相比较，估值可谓高企，股票可谓昂贵。而各类论事者正是依此说事的。但依据简单的事实推测，我以为这种类比，不仅忽略了时代背景、国别环境，也抹杀了市场结构、市场特性等等。比如谈及市盈率，道琼斯、恒生指数的样本股在整体市场中的典型性、代表性及权重远不及沪深300指数，与上证指数、深成指更不具可比性。因此，用它们作标尺来丈量我们的股市，有点牛头不对马嘴的勉强。其实，在纽约交易所与香港联交所，许多二三线股的市盈率也是高得离谱。相反，它们的低市盈率得益于成分股，而与二三线股无涉。而我们的高市盈率其实是成分股在充当柱梁。我们PE20倍以上的钢铁股、石化股，40倍以上的银行股，50倍以上的地产股、机械股，近100倍PE的消费股与资源股却是构成指数的中流砥柱。而与国外同类公司相比较，它们的估值高出一至五倍。即使如此，有研究指出，按2007年中期业绩估算，两市加权平均PE为37.01倍。若2008年净利润再增长40%，则2008年的动态PE仅为26.44倍。如此，5000点的股市会走到尽头吗？一些人期盼已久的大跌会出现吗？答案已不言自明。

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