制度性不公是市场核心缺陷

　　广州万隆

　　提要：从证监会近期颁布的重组新规中，我们发现以保护国资利益为核心的股市政策体系逐步形成。而这种带有明显功利性倾向的政策形成，必难以保证市场公平公正的持续发展，是目前市场的核心缺陷之一。

　　从证监会近期颁布的重组新规中，我们发现一些耐人寻味的问题。尤其是重组和募资分次发行的规则背后，显然是以保护国资利益为核心的股市政策体系逐步形成。而这种带有明显功利性倾向的政策形成，必然难以保证市场公平公正的持续发展，是目前市场的核心缺陷之一。

　　一,分次发行孕育的猫腻

　　新的重组规则规定对非公开发行

股票中的重大资产重组与募集资金两个部分采取不同的定价机制。表面上来看，这种设计的基础在于可以将重大资产重组行为和募集资金用两次发行来对待，符合相应的规章。但如果从更深层次来分析，这实际上是为维护国资大股东利益，同时是为适应新市场环境而采取新的相应措施。

　　应该说从牛市发动以来，资产注入就成为市场中最主要的热点。这是因为从证监会的层面来说，通过资产注入来提高上市公司资产质量，从而活跃市场是符合其部门利益的。而通过资本市场将国有资产变现是符合国资委等部门的利益。资产注入的激情推动市场持续创出新高，显然也是符合大部分投资者的利益的。这种共同的利益方向，刺激了市场上所有投资者对资产注入行情倾注了前所未有的激情。

　　但是，现在情况略微有所改变,那就是股价太高对大股东资产注入行为产生了不利影响，即大股东在股价过高的时候注入资产，其利益要受到损害。关于这一点，本栏目以前的文章中也曾经提到过，股价越高往往意味着大股东注入资产的时候，必须要以更高的股价来认购上市公司股票，等同于变相折价注入资产。这是大股东(说到底是国资利益)所不能容忍的，毕竟“国有资产流失”的罪名是谁也承担不起的。也就是说随着股价的持续拉高,市场上所有的参与者利益出现了分歧。

　　所以在此背景下，分次发行的新规就应运而生了。在新的规定下，资产重组和募集资金可以采取不同的定价机制，意味着大股东可以以较低的价格来认购上市公司的股份，即变相以高价来注入资产。但是同时也不妨碍上市公司以高价在市场上融资，可以说是两全齐美。比如9月17日，ST方大(600516)公布了调整后的增发预案，公司控股股东辽宁方大集团实业有限公司以资产认购股票，认购价格为9.67元/股，而其他不超过九家机构投资者以现金认购，认购价格不低于9.67元/股；9月4日公布的中国远洋(601919)的增发方案也是分两部分，第一次向中国远洋集团发行时的价格为18.49元/股，第二次主要向大股东以外的特定投资者发行的价格则在43元/股左右；此外，非公开发行中针对大股东与其他投资者采取不同定价的还有金岭矿业(000655)、人福科技(600079)等公司。

　　不同的定价标准既保证了国资股东的利益，又不妨碍上市公司大笔圈钱，成为推动市场继续维持“繁荣”的手段。可以说，这是管理层各个部门之间协调共赢的结果，实际上是以制度的形式强化了维护国资大股东利益的政策方向,但是必然损害了其它市场参与者的利益。

　　二，国资利益是股市政策保护的重中之重

　　从其它的角度，我们也可以看到股票市场政策唯国资利益马首是从的痕迹。

　　首先，我们看到建行的超速发行。这显然是证监会为建行发行提速大开绿灯，其背后无疑是为方便大型国有企业的上市融资行为而破格加速审批。目前中国石油等大型国企股也在明显加速发行。另外，在对待重组审批的问题上，管理层对国资背景和非国资背景的上市公司重组审批也似乎有明显区别。最后，一方面管理层大力强调打击市场违规行为，另外一方面则对中国远洋等国有企业增发过程中的种种不尽合理现象熟视无睹。

　　以上的一切都证明，目前资本市场上最大的政策目标，其实是维护国资的利益。而其它甚至诸如维护市场稳定之类的举措，都是围绕这一目标而来的,是让位于这一目标的。

　　三，制度性不公是市场核心缺陷

　　从发审制度到重组新规的背后，我们都可以看到明显的利益倾向。而这种利益倾向基础上建立的制度体系，显然是不可能维护资本市场的公平和公正，政策制度的建立明显偏离了其应有的正常轨道。从根本上来说,制度性不公平才是市场的核心缺陷。

　　首先，制度性不公造成的是整个政策目标的错位，本来监管政策体系应该以维持市场的公正公开等为主要目标的，但是在目前明显的功利化，必然会产生偏差，市场的公正公平自然没有保证。从目前来看，国资的利益在市场中显然是高于一切的，这就意味着市场中其它参与者的利益要受到损害，这本身就是最大的不公平；第二，如果市场的公平公正受不到必要的保证，那么广大投资者必然对政策的诚信度产生质疑，政策对市场的调控能力就会弱化，这会导致任何引导市场的善意政策起不到实际效果；第三，政策的功利性容易导致上行而下效，功利主导的政策体系反映的是管理层急功近利的行为，也必然引导市场投资者急功近利的炒做行为，最终的结果往往是刺激和鼓励投机行为的发展。

　　所以从根本上来说，目前除要加强投资者教育，加强对市场上民间资金违规行为的打击外，更重要的是解决制度性不公给目前市场带来的核心缺陷问题。如果要培育一个真正健康并且能够持续发展的股市，从根源上来说，首先要根除的正是急功近利的政策思想和这种建立在制度根源上的不公，彻底消除不顾长期利益的涸泽而渔行为。从而保持股市监管部门和政策制定的独立性，而不能受到其它任何部门利益的干扰，否则一切公平就无从谈起。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。