紧缩政策显现 后市谨慎为上

　　德邦证券

　　一、估值水平接近上限，投资心态浮躁已现。尽管中报业绩强劲增长，为市场穿越5000点大关提供强大动力，但在5000点以上，一致预期下的2007、2008年市场平均市盈率都已经分别高达37和29倍，这实际上意味着市场已经达到了当前利率环境下理性估值的上限。负利率时代，投资者为规避通胀带来确定性损失而进行风险寻求，风险意识淡漠、追求高额利润，浮躁的投资心态左右了目前的行情。

　　二、"常规性紧缩政策"与"分流、扩容"疏导、吸纳流动性市场化手段正向纵深发展，十一假期前对高位运行的股指影响开始逐步明显。第35周我们策略指出了"常规性紧缩政策和市场化手段相结合将是未来管理层应对流动性过剩的重要模式"，并认为"市场化手段使用力度将加大加重"，第36周，管理层分流、扩容以吸纳流动性手段开始加大加重，该周的几个事件已经说明了问题：

　　1)常规性紧缩政策再次施行。年内第7次提高存款

准备金率，这是管理层在8月份经济数据公布前的超前调控，频繁、小幅的紧缩政策将持续，但值得提醒的是，政策的累积效应将在第四季度和明年第一季度产生比较明显的效应。另外，随着6000亿特别国债募集完毕，央行紧缩手段趋向多元化，本周100亿特别国债抵押进行的定向回购，特别国债进入市场正式启动。

　　2)分流渠道大幅拓宽。投资港股直通车试点范围从区域性的天津，扩大到北京、上海、广州等城市，试点银行从中行扩大到工行、建行，可以预期的是，H股折价现象长期存在，随着分流区域和渠道的扩大，对国内流动性长期分流是不可忽视的。

　　3)吸纳流动性力度在9月份是史无前例。IPO扩容仍是目前吸纳流动性重要手段，从已经公布新股发行信息统计，9月份新股发行规模将超过720亿元人民币，"建设银行"集资规模超过500亿，将超过工商银行466亿集资规模，再次刷新历史记录；随之而来的，如我们预期，香港H股、红筹蓝筹回归将造就沪市的持续的新股发行高峰。

　　连续的紧缩政策和市场资金的分流、截留，将对目前以资金推动的高估值水平市场产生直接影响，在寻求风险的浮躁投资心态影响下，指数的大幅度波动在所难免，因此在投资配置策略上，我们仍坚持上周的"从短期获取高额投资收益和高速扩张企业转向可持续发展能力强、盈利能力稳步提高的相关行业和公司上来，并关注企业重组和整体赏识的结构性机会"观点，具有稳健性特征的行业如电力、公路、食品、日用消费品等投资价值也逐步提升。

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