蓝筹股发力A股红肥绿瘦

　　兴业证券张忆东

　　昨日是央行公布“三率”齐调的“组合拳”货币政策措施之后的首个交易日，上证综指如期低开。然而，让不少人感到意外的是，仅仅一个多小时后，大盘很快又强势向上，上证综指还在盘中创下了4083点的新高，收盘上涨1.04%。大盘如此强势出乎很多人意料，不过，仔细分析也在情理之中。

　　蓝筹股撑起大盘

　　从昨日盘面情况来看，对大盘上涨贡献最大的中国国航、中国平安、中国人寿、大秦铁路、中国联通等10家公司都是公认的蓝筹股，而且这些公司也多是此次宏调措施的直接受益者———上述10家公司为昨日大盘上涨贡献了17个点；与此同时，对于大盘拖累最大的银行股跌幅普遍小于市场预期。因此，在这两个因素的综合作用下，昨日大盘并未如不少市场人士预期般出现深度下跌。

　　而这也再次证明：在大盘蓝筹股估值合理的背景下，A股市场不可能出现大幅的中期调整，而是将通过“良性的、阶段性波动”来解决结构性泡沫的问题。与此同时，从外部环境来看，我国的综合国力仍在全面成长、经济基本面依然健康、A股市场正在自己的“

青春期”中不断走向成熟，我们对于牛市长线依然保持乐观。

　　“组合拳”凸显调控决心

　　尽管央行同时动用利率、准备金率以及

汇率工具，但从其对实体经济的影响来看，此次加息对上市公司业绩影响不大，而加息之后名义利率依然处于低位，真实利率则仍然接近于零。从对投资者预期的影响来看，此次加息的时间符合预期，加息的幅度甚至略低于市场预期。

　　从资金面来看，央行的上述措施短期内并不会影响流动性过多的大趋势。首先，国际经验证明，紧缩性货币政策仅在本币升值前期能对冲一定的流动性，而此次调整后，人民币对美元汇率浮动区间扩大，中美利差缩小，人民币加快升值的预期有望提升，反而会吸引更多资金流入。除非

人民币升值一步到位，且同时外向型经济增长模式彻底转变，否则，增量资金仍将不断地进入市场。其次，存款利率的提高不会改变储蓄资金向股市搬家的趋势。利率上调后，一年期存款利率仅3.06%，而4月份通胀率为3%，如果考虑到20%的利息税，真实存款利率则为-0.552%。如此低的利率不足以分流股市资金。

　　不过，值得注意的是，此次“三率”并调的“组合拳”措施显示了央行抑制流动性过剩和投资过热的调控力度在进一步加大，其对市场预期和资金成本都有影响，仍有可能导致市场产生较大的波动。

　　市场存在结构性泡沫

　　整体来看，尽管在巨大的估值压力之下，人们对A股市场的调整预期在不断加强，但即便从估值的角度来看，市场也并未出现严重泡沫，整体A股估值水平仍属于理性区域。

　　如果按照通常的无风险收益率的倒数来衡量市场估值，那么本次加息后，一年期存款利率从2.79%提高到3.06%后，以其倒数也从35.84下降到32.68；7年期国债收益率目前为3.5%，其倒数为28.57。以此衡量，A股市盈率虽然估值不低，但也并非高得离谱，其仍处于安全边际的上端。

　　从上周五收盘数据看，上证A股的市盈率，以去年业绩计算的静态市盈率(剔除亏损股后)为35.83倍；以1季度的业绩年化业绩后计算的动态市盈率为32.31倍，剔除亏损股后为30.57倍。而如果后三个季度上市公司能够维持业绩增速，那么，目前A股市场的估值甚至会有所低估。

　　不过，从市场结构来分析，结构性泡沫的出现确实是事实。不论是静态还是动态市盈率，深圳A股都明显高于上证A股；而全部A股的市盈率明显高于以上证180、上证50、沪深300指数成份股的市盈率。因此，从这个角度来看，市盈率在25-30倍左右的蓝筹股撑起大盘也就在情理之中。

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