黄湘源：央行不断调控 股市为何不断上涨

　　央行不断调控，股市却不停上涨。假如央行的调控针对的是股市，显然是失败的。今年以来，央行已经三次上调存款准备金率、一次加息，而股市则抽刀断水水更流”，反而每次都把利空当成利好来对待；而假如央行的调控不针对股市，按下葫芦浮起瓢”也就不值得奇怪了。

　　问题是，央行的调控究竟针不针对股市呢？

　　央行行长周小川最近有个解释货币政策与资产价格关系的讲话，他说：“央行的货币政策调控关注资产价格。但什么叫做‘关注’？只是注意到资产价格的变化，但没有当成调控的依据，也不可能以资产市场价格为主进行货币政策调控。”

　　按照周小川的说法，货币政策调控目前只是关注到反映资产价格变化的股市，而并没有当成调控的依据。这样说来，股市不理会调控不仅可以理解，而且也不表示调控的失败。

　　不过，事实上今年实施三调”一“加”的一个多季度以来，不唯股市不跌反涨，而且

外汇储备也增加了1357亿美元，已经超过去年全年新增外汇储备的二分之一。值得注意的是，在已记录备案的流入资金中，不仅有相当一部分来路不明，而且也无法证明这部分热钱是否流入了股市。这至少说明，接二连三的调控并没有达到目的。

　　跟以抑制通货膨胀为唯一目标的央行不同，我国央行的目标更多，如周小川所说：“央行的政策是要收缩流动性，使得物价和资产都能往下走。”不难设想，面对整体性的经济过热而缺乏综合的经济调控手段的有效配合，孤军奋战的金融调控显然很难像格林斯潘那样得心应手。更重要的是，金融调控目标和

人民币升值预期的反向发展对金融调控手段的运用和效果也形成了一定的制约作用。按照过去的思路，通过加息调控资产价格，有助于减少资本流入，但现在的情况是，加息同时也增强了人民币升值的预期。由于这个原因，加息非但不可能达到给房市和股市降温的作用，反而在一定程度上锁定了热钱向房市和股市流动的风险。

　　周小川对直接干预股市的回避，只是回避了股市过热和流动性过大的共性，但显然不可能忽略股市的发展和银行利益的共同点。毕竟在去年以来股市的过热中，银行也可以说是最大的收益者。“顺其发展”对推进以银行上市为主要目的的金融改革很为有利。

　　央行不仅有国家金融调控的大算盘要打，也有自己金融业经营的小算盘要打。在打好大算盘的时候，也打好自己的小算盘，本来也不算什么问题。但是，央行在收回社会的流动性的同时，似乎忘记了收缩银行自己的流动性。央行目前所收回的流动性，和银行上市所募集的流动性大致相当。

　　金融调控的问题就出在一方面收回流动性，一方面又放任加快银行上市和基金发行等扩大流动性；一方面收紧国内的流动性，一方面又放进国外的流动性。流动性越收反而越大，这对微观面的金融业经营虽然不无好处，但宏观面的金融调控则有落空的危险。就此而言，人们没有把周小川视为“空军司令”也许是对的，不针对具体的空袭目标而频频发射地对空导弹，应该更像是“二炮司令”了。
黄湘源

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