泡沫之争告一段落 市场继续上攻

　　提要：1月中国实现贸易顺差158.8亿美元，远高于此前的各种预期，顺差带来的流动性过剩状况日益突出。本栏目认为，监管层目前应考虑的已不是流动性是否过剩的问题，而是如何疏导流动性，而针对股市泡沫的争论可以告一段落。

　　1月中国实现贸易顺差158.8亿美元，远高于此前的各种预期，顺差带来的流动性过剩状况日益突出。本栏目认为，监管层目前应考虑的已不是流动性是否过剩的问题，而是如何疏导流动性，而针对股市泡沫的争论可以告一段落。

　　做为能够较好吸纳过剩流动性的主要场所之一的股市，央行等相关部门显然都不希望其出现萎缩和萧条。资金充裕和高层的态度是支持目前市场继续走牛的主要因素。但是驱逐“灰色”资金同时引导基金等合规资金不断涌入的背景下，市场资金结构将出现调整，而这也决定下阶段牛市将出现不同于上一阶段牛市的走势特征。

　　一，高层实际上认同流动性暂时难以解决

　　我们认为，透过近期的央行货币政策报告以及关于央行对加息问题的回应来看，管理层实际上认同流动性过剩难以解决，目前更应该考虑的是如何疏导而并不是堵塞的问题。

　　1，管理层在一定程度上认同流动性过剩的现实状况

　　中国海关总署的数据显示，1月中国实现贸易顺差158.8亿美元。这个数字不仅远高于去年同期的95亿美元，甚至出乎原本就“悲观”的西方媒体的预测。在此之前，西方权威媒体的调查曾预计，中国1月贸易顺差将缩窄至154亿美元。

　　央行2006年四季度货币政策执行报告针对股市上涨特别指出，全球流动性充裕推动了

房地产、

证券，黄金、石油等资产价格的上涨，目前各国都没有很好的办法破解。机构分析人士认为，从央行的态度来看，中国股市毫无疑问也是全球流动性过剩的反应。

　　做为直接面对流动性问题的最主要部门，央行货币政策报告都不得不承认流动性问题没有很好的破解方法，可以看出管理层对目前流动性过剩难以避免的一种认同。目前要做的则是如何很好的疏导流动性，而并非简单的堵塞。

　　2，央行不希望看到股市萧条

　　在前期市场关于加息揣测不断传出的时候，央行针对加息传闻做了两点澄清，一是短期内加息并不确定，二则是加息并不是简单的针对资产价格。

　　中国

人民银行行长助理易纲就近期的加息传闻做出的回应是当前利率还是合适的，利率水平和整个经济金融指标是基本相适应的，但是不是要有所变动，还有待进一步观察。而同时央行也强调，加息并不是仅仅针对房地产、股市等资产价格。

　　本栏目认为让直接融资比例增加从而有效的减少银行体系内的流动性是央行愿意看到的，从这一角度上来说，央行是不愿意看到股市出现萎缩和萧条的。

　　3，监管层其实并不愿意市场下调

　　本栏目认为，本次监管层对股市的调控实际上出现和以前不同的一种情况。在历次针成功彻底改变牛市步伐的调控过程中，监管层几乎总是对市场的主流资金痛下杀手，或者大幅增加市场供应。

　　而作为目前市场中最主流的资金--基金，并没有在本轮调控中受到很大影响，反而将在节后加快发行步伐。从供应上而言，新股发行显然已经不能满足庞大资金的需求，而大量非流通股的减持短中期内也暂时看不到。

　　监管层目前对市场的调控并不是希望市场下调，而是希望本轮牛市能够走得更加稳定。所以只是在针对市场的资金结构进行调控，驱逐各类违规资金，但并没有减少市场资金供应，这点和以前历次调控显得并不一样。

　　二，关于泡沫争论可以告一段落

　　本栏目早已提出过，在流动性长期过剩的背景下，严格的按照传统眼光来看待中国股市市盈率是不合理的，而资金过多推动的市盈率高估是不可避免的。各种有关泡沫何时被刺破的说法，并不能有效的指导目前阶段市场的实际操作。只有承认流动性过剩不可避免这一实际情况，才能做出合理正确的判断。

　　三，市场的运行态势可能会发生变化

　　在流动性充裕和监管层政策扶持的背景下，市场向上的趋势不会改变。但是由于资金结构的改变，即基金占市值的比例会越来越大，而游资则阶段性被削弱，市场走势特征将会明显变化。这一点在以后的文章中我们会详细论述。

　　广州万隆

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