大盘上涨加速 A股畅饮理性泡沫

　　招商证券策略分析师赵建兴认为，8月份开始的这轮行情实际上已将A股估值水平直接从低估状态推向理性泡沫状态。

　　尤其是近期大盘上涨加速、权重股估值明显出现溢价。短短三个交易日，大盘涨幅已超过8%，权重股工商银行、中国银行、中国石化等屡屡刷新历史新高。如工商银行，昨日继续涨3.09%，收于5.68元。工行这个两市最大的权重股三天涨幅已达到18%。

　　按照工行昨日的收盘价，其2007年预测动态市盈率已达到3.48倍，明显高于香港乃至国际成熟市场的上市银行估值水平。估值虽然是对未来所得的永续贴现，但也有市场人士认为大盘股的如此上涨已开始透支未来业绩水平。

　　但是，更乐观者亦有之。中信建投分析师佘闵华就认为，从静态来看，工商银行股价已经不低了。但从动态来看，考虑到中国金融业的发展以及工商银行在其中发挥的作用，其股价还有上升空间。“以前的估值思维虽然考虑到渠道优势等，但仅仅从目前业务出发，没有考虑到未来混业经营的发展。”

　　工行半年目标价6.27元

　　中信建投证券以“10年缔造中国的花旗”为题发布研究报告，将工商银行的半年目标价看到了6.27元。

　　赵建兴指出，目前的A股市场已进入理性泡沫阶段，“理性预期和理性行为允许的资产价格对基础价值的偏离，即反映了未来”。

　　这种泡沫的“理性”明显是基于对国内经济高速增长、本币升值、资金充裕及业绩持续增长的坚定。“估值是对未来所得的永续贴现，更是一个国家未来经济表现的晴雨表。”财富证券分析师申文高称。

　　从目前点位行情区域看，若以2005年公司业绩的静态估值标准，市场整体市盈率在27倍左右，按照20倍市盈率理性教条的标准，这似乎已经处于危险的“泡沫”边缘。

　　但是，市场永远不看过去，永远只看未来。申文高就表示，以2007年公司业绩增长率超过20%的保守预期，大盘在2500与3100点附近，市场的动态加权平均市盈率分别为17倍和20倍，对应2008年则仅为14倍和17倍。

　　因此，在这些人士看来，这说明，尽管当前行情涨幅已较大，但还远没到“大起”的程度。

　　宝钢第一目标价9元

　　昨日宝钢股份亦涨3.29%，收于8.16元。该价位已经踏至中信证券提出的9元目标价之下。中信证券随即又发布研究报告，称宝钢是“大国崛起的旗舰”，将继续维持宝钢的买入评级，并指出9元只是宝钢第一目标价，事实上，宝钢至少还有50%的上涨空间。中信强调，中国作为一个新兴市场国家，也是一个正在工业化的国家，对于钢铁的需求仍然十分强劲，未来钢铁工业的成长性是其他任何国家不可比拟的，与国际钢铁公司相比应该给予溢价而不是目前的折价。

　　同时，赵建兴还表示，在泡沫初期或理性泡沫阶段，通常存在较大规模的融资，使股票市场的估值仍能够保持在较合理水平上。而这些融资可以理解为资源有效配置的结果，通常能够创造更多的利润，并推动股票市场进一步上涨。

　　继2006年创下IPO筹资额新高后，市场人士普遍预期明年市场的融资额将会再创新高，其中不少大型央企的回归除了继续优化市场结构外，继续维持市场合理的估值也是重要利好之一。

　　泡沫极限：PE超30倍

　　招商证券赵建兴表示，虽然到明年一季度股指期货这一重要催化剂推出前后行情都有望延续，但无论如何，整体市盈率（PE）超过30倍将成为理性泡沫的极限，历史性新高已足以为整轮行情画上一个绚烂的句号。

　　在这轮中级行情结束之后，市场将面临大规模的新股扩容与非流通股减持压力（这将导致A股市场无法立即进入非理性泡沫状态），A股市场应进入一个时期较长的、平衡偏强的震荡阶段中。

　　赵建兴进一步认为，2007年将成为A股市场由理性繁荣走向全面沸腾的过渡之年。从其他国家的历史经验看，基于人口红利的经济长期繁荣阶段往往伴随着规模巨大的股票牛市，且这样的巨型牛市最后通常走向沸腾，以不断扩大的泡沫作为结局。

　　下一阶段中国的经济基础、企业盈利、汇率变动、资产供需与估值水平演变趋势均支持这一转变，目前预计大约将从2007年底到2008年初开始再次酝酿新的大级别牛市。

　　理性泡沫

　　1992年版的《新帕尔格雷夫经济学大辞典》引用金德尔博格对泡沫的描述：“‘泡沫状态’这个名词，随便一点说，就是一种或一系列资产在一个连续的过程中陡然涨价，开始的价格上升会使人们产生还要涨价的预期，于是吸引新的买主———这些人一般只是想通过买卖谋取利润，而对这些资产本身的使用或产生盈利的能力不感兴趣。随着涨价常常是预期的逆转，接着就是价格暴跌，最后以金融危机告终。”

　　根据是否遵循理性预期和理性行为，泡沫可以分为理性泡沫和非理性泡沫。

　　理性泡沫理论以市场有效性为前提，认为在理性行为和理性预期的假定下，金融资产的实际价格除反映其市场基础价值之外，还包含着理性泡沫的成分，这种泡沫并不是错误定价的结果，而是理性预期和理性行为允许的资产价格对基础价值的偏离，即反映了未来。

　　对于不遵循理性预期和理性行为假定下所出现的资产价格过高现象，则统称为非理性泡沫。

早报记者 孙立云