机构看市：哪儿来的本土定价权

　　最近几个月，随着A股市场的行情走好，大盘指数屡屡刷新历史纪录，有些人开始头脑发热了，一个重要的表现是关于本土定价权的讨论再度升温。

　　本土定价权之争由来已久，集中提出这个观点的是两年前国内一家著名券商。提出这个观点的人认为，一种国际化的证券首先是由本土投资者经过博弈确定的，该证券价格的变化首先反映在本土市场上，境外市场同一证券的价格一般是跟随本土市场波动。这种观点刚一提出，就引起了激烈的争论，最后由于A股市场的暴跌，这个争论也就中止了。

　　最近关于定价权的讨论，在券商报告、

证券媒体日益增多，甚至一些政府官员也卷了进去。其实我是不太赞成什么本土定价权一说的，任何证券只要大家认可，总会得出一个均衡价格，不管是内资外资，谁肯出更多的钱，自然能够决定证券的即期价格，但是这种价格能否持久，那是另一回事。现在很多人讨论定价权时候，主要是对比同时在香港和大陆上市的股票，其A股股价和H股股价何者为高，在上涨过程中谁先启动，常常认为定价高的市场更有价值发现能力，先启动的市场就具有定价权，反之则是被动跟随性的市场。

　　我认为这种思维模式大有问题。首先，在一个充分博弈的市场中，掌握主动权的大多是信息灵通，资金庞大，交易摩擦小的一方，归根结底，竞争优势体现在较低的成本上，而本土市场与香港市场相比有什么优势呢？从成本角度说，境外主要投行在三年前就开始大规模介入国企股、红筹股市场了，随着这些市场的大幅上涨，其账面盈利非常的大。相对来讲，国内的主流投资者是基金，尤其是新发行的证券投资基金。今年以来香港上市的国企股纷纷海归增发，境内基金虽然看好其前景，但这些股票已经非常昂贵。更有甚者，每只股票海归，香港市场都会提前爆炒一把，以便提高A股IPO定价，这在中国人寿上面表现的极为突出。尽管一年来该股在香港已经暴涨了200%以上，但是近期为了迎接人寿海归，该股再次大涨28%。这种博弈使得境内基金十分为难。从股票本身来说，他们愿意配置，但是按照目前的定价机制，市场的价格让他们很难接受。

　　近期境内投行纷纷为人寿进行A股市场定价，看着十分好笑--似乎股票价格不是博弈中产生而是上帝规定的一样。我们可以想想，按照外资行持仓成本平均在境内资金四分之一左右的水平来衡量，谁掌握定价权，早就是不言自明的事情了。境内还真有些资金不信邪，敢于高举高打，结果怎么样？北辰实业和中国石化的丑陋图形已经告诉我们，这不过是唐.吉科德式的妄自尊大。

　　市场上虽都愿意把握主动权，但要看清条件，也需要讲求博弈策略。

资本市场从来是血腥的，如果你在成本上处于劣势，就不要暴露自己的作战意图--遗憾的是很多机构近期在预测人寿股价时，显得过于诚实，看来他们诚心要提高自己的成本，将自己置于被绞杀的境地。

　　中外机构的超级博弈已经拉开序幕，这第一批牺牲者可能就是11月以后募集的巨型基金，尽管这批经理人刚刚取得了骄人的业绩。

　　文国庆

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