西南证券：震荡市道积极防御为要

　　西南证券 罗栗

　　近期大盘在超级大盘股工行发行上市的背景下牛劲大发，上证指数连续创造数年来新高，1800点在反复上试过程中被轻易踏在脚下。但我们同时也发现，虽然这一轮行情指数连续上涨，但许多投资者手中的股票却没有同步上涨，有些甚至还出现了亏损。反之，在今年上半年大盘上涨中严重滞涨的部分防御性股票却开始异动，如上周末上海机场等股票品种的上涨就很能说明问题。

　　结构性牛市促升防御品种

　　本轮行情从8月8日结束调整，随后开始了两个多月的缓慢盘升。期间，上证指数从8月7日的收盘点1547点到10月27日1807点的收盘点，涨幅达到16.8%。且上证指数顺利突破前高点1757点，并创出了1842.73点的5年来新高。但本轮行情与今年上半年的行情也有着本质的区别：

　　第一，从启动的线索来看，今年上半年的行情是一轮恢复性上涨行情，主要启动线索是持续深入的

股权分置改革。如果说去年年底开始的股权分置改革是一个试验，大家还在摸着石头过河，对其利好利空性质还存在较大的争论，那么，到今年年初，股权分置改革的利好性质已经被市场广泛认同，未股改的股票不再是洪水猛兽，而成为了市场追捧的“香饽饽”。在此背景下，未股改股票被疯狂抢权，已经股改的股票则相继完成其价值回归。而本轮行情启动的最主要线索是工商银行上市带来的银行股的价值重估；人民币不断升值带来的地产股的价值重估。相对于银行板块和房地产板块而言，其他的强势板块如快速消费品、有色金属等似乎已显高估。因此，本轮行情的上涨与其说是大盘牛市，不如说是银行和地产牛市，万科和招商银行的表现就是很好的证明。

　　第二，从热点的走向来看，今年上半年行情的热点比较丰富，也比较持久。股票的上涨主要依靠股改带来的填权效应，以及价值回归的蓝筹效应。由于处于股改的快速推进阶段，尚未股改的公司数量众多，范围广泛，几乎所有板块股票都有一定幅度的上涨。

　　同时，一些前期已经股改的公司多属于基本面优秀、行业地位显著的蓝筹公司，这些个股演绎价值回归行情当属必然。在本轮行情中，市场热点虽然也比较多，但除银行股和房地产股独树一帜外，大多持续性较差，形成板块效应的极少，总体涨跌的股票家数呈现2：8的结构比例，也就是说，本轮行情是20%股票的牛市。

　　第三，行情特征差异大。前期上涨行情启动于年初，爆发于5月份，成交量呈现快速放大的特征，投资者参与度高，主流机构主导市场，赚钱效应明显。而在本轮行情中，成交量一直不温不火，既没有过分放大，也没有过分萎缩。投资者参与度一般，虽然主流机构控制着银行和地产两大主流板块，但市场活跃的仍然是一些由私募基金掌控的低价股，投资者很多都“只赚指数不赚钱”，局部牛市特征明显。

　　由于这些特点的存在，使本轮行情的后续发展陷入混沌状态。笔者认为，决定大盘未来走向的关键在于人民币是否还会加速升值，而随着工商银行的上市，银行股票的估值体系已经建立完毕，该行业的未来走向取决于自身的经营状况。因此可以说，目前本轮结构性牛市有强烈的调整欲望。那么，在调整市道中，机构投资者会参与哪些股票呢？

　　毫无疑问，排除因国家宏观调控的前景不明朗造成周期性股票的谨慎、银行地产配置比例过高、快速消费品和有色金属等品种存在价值高估等因素的影响，防御性股票成为唯一的选择对象，非常符合当前市场的结构性牛市特征，是机构组合的配置方向。

　　事实上，我们也可以看到，在前几年市场大幅下跌的情况下，一些基金表现依然不俗，其中一个很重要的原因，就是他们配置了贵州茅台、上海机场、中集集团这类优质的防御性股票，避免了市场大幅下跌的风险。

　　防御性行业机会何在

　　防御性行业往往成为股市处于弱势状态中投资者的主要持仓对象，如公路、港口、机场、旅游、商业等。前期，除了旅游、商业股受到部分机构投资者的追捧有一定涨幅之外，其它防御性品种则受到不同程度的抛弃，如机场、港口、公路等行业股票，其市场表现明显弱于大盘。　

　　无论从估值的角度还是从行业发展前景的角度看，这些行业并没有发生明显不利于其股票表现的信息与预期变化。显然，是防御性行业的特点决定了其前期表现弱于大盘。

　　防御性行业的特点是稳定、持续成长性较强，但短期内体现出来的是业绩的稳定性，这使得其成长性相对有色金属、金融和景气回升性行业要逊色得多，从而使追求高回报的资金持续进入有色金属、资源、金融类股票中。在股市上涨趋势比较明确的背景下，高成长股往往成为资金争夺的对象，形成强者恒强的正反馈系统；受此赚钱效应影响，投资者逐步抛弃防御性行业，形成越抛越跌的负反馈系统。

　　在当前市场环境下，经过前期的持续上涨，有色金属、快速消费品以及银行、地产等股票的风险已逐步累积，对新资金的吸引力必然降低，投资者也会逐步选择退出前期涨幅过大的高成长性股票，转而介入前期涨幅滞后的防御类股票之中。后者目前的价值相对低估，如果机构持续买入，将会导致防御类股票上涨，并逐步形成正反馈系统。我们发现，作为防御性品种的赣粤高速正成为部分机构的战略配置品种，只是目前这种配置尚未形成羊群效应，一旦如银行，地产类股票般高仓位配置，则防御性股票后期前景相当乐观。

　　防御性股票的操作策略

　　目前，已有一些机构开始进行防御性股票的配置，但也有相当的机构仍处于酝酿过程中。观察目前的盘面，包括港口，机场，高速公路等，除了极少数的品种已经被机构大规模建仓外，其他均处于盘整状态中，多数都在进行平台形式整理，成交量温和放大。对于机构而言，在目前的价格很容易选择买点持续建仓，但中小投资者如果现在盲目介入，势必会经受震荡，或陷长期不动的被动局面之中。因此，在判断防御性股票有投资机会的同时，介入时一定要讲究策略：在大盘尚未出现明显头部形态时，防御性股票的市场表现仍然比较温和，投资者应该在观望的同时选择好目标品种；当大盘出现大幅震荡的头部特征时，开始每日跟踪目标股票；目标股票如果在这个时候出现放量，应该重点关注；一定会有一只或几只防御性股票率先启动，这是该板块大规模上涨的先兆，这时即可大胆买入；初始建仓股票一般先攻击一波后会大幅回调，这时可以进行波段操作并调整持仓结构。

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