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　　东莞证券 李隆海

　　回天胶业：新兴市场为公司插上腾飞的翅膀。

　　国内高端工程粘胶剂龙头企业。回天胶业主要生产工程胶粘剂，包括高性能有机硅胶、丙烯酸酯胶、厌氧胶、环氧树脂胶、聚氨酯胶等各类高端工程胶粘剂的研发、生产和销售。公司产品定位于利润率较高的中高端市场，生产能力和研发能力位居国内工程胶粘剂企业首位。公司高性能有机硅胶销量在汽车行业应用中位居国内工程胶粘剂企业首位，在汽车制造领域和汽车维修领域内的市场占有率分别达到了12%和30%，是国内最大的汽车维修市场有机硅胶生产供应商。在LED封装领域，高性能有机硅胶占国内32%左右市场份额，市场占有率排名第一；在可再生能源领域，公司高性能有机硅胶市场占有率在风力发电行业达到32%，市场占有率排名第一，太阳能行业达到6%；在电力脱硫环保领域，公司高性能有机硅胶市场占有率达到10%，处于行业领先地位。

　　工程胶粘剂传统市场稳定增长，新兴市场高速增长。胶粘剂产品应用广泛，其下游产品几乎涉及到国民经济各个行业，公司高性能工程胶粘剂的下游行业主要集中在汽车工业、电子电器、可再生能源等行业。

　　传统市场主要应用于主要应用于汽车制造及维修、电子电器、机械制造、脱硫环保等领域。传统市场对工程胶粘剂稳定增长，特别是我国近年来汽车工业保持高速增长，汽车产销量在2009年一举成为全球第一，现在每年汽车的产销量在1000万俩左右。随着汽车保有量的持续增长，对回天胶业占有率最高的汽车维修市场构成直接利好。电子电器行业范围较广涉及半导体、LCD面板、LED等众多子行业，近年来随着国民经济的快速增长而稳定发展，胶粘剂在这些领域都有广泛的应用。预计汽车行业对工程胶粘剂未来的需求量以15%年速递增，LED封装行业以25%年速递增。

　　新兴市场主要应用在风力发电设备制造、太阳能电池板制造和采用新铺设技术的高速铁路建设、动车组高速车箱组装等新兴应用领域。这些市场都对应着我国战略性的新兴产业规划，也是我国未来产业升级的一些重点领域，在未来将出现爆发式的增长。预计太阳能电池行业对工程胶粘剂未来的需求量以30%年速递增，直驱风机行业以50%年速递增。不论是传统行业，还是新兴产业，下游行业的旺盛需求都将直接驱动公司高速发展。

　　募集资金项目有效解决公司产能不足问题，提升公司业绩。公司募集资金项目主要用来扩大高性能有机硅胶和聚氨酯胶产能，以满足市场的需求，建设规模分别为5000吨/年。在上市之前，公司已经利用自筹资金开始建设。根据项目进展情况，以及市场的需求情况，估计2010年就可以部分投产，2011年中期可能提前完工全部投产。考虑到未来的市场情况，公司利用超募资金再建3000吨聚氨酯胶产能。预计到2013年，公司产能完全达产之后，公司将拥有7900吨有机硅胶产能，8400吨聚氨酯胶产能，将使公司实现跨越式的发展，并带来公司业绩的高速增长。

　　下游旺盛需求是公司高速发展的保证，首次给予公司“推荐”投资评级。我们预计公司2010年和2011年的EPS分别为1.26元和1.75元，目前的股价对应2010年和2011年的PE分别为47.86倍和34.46倍，估值水平相对较高。不过下游行业的旺盛需求为公司高速发展提供了保证，未来公司将在汽车用胶、高速铁路轨道用胶、可再生能源用胶、电子电器LED用胶等四大用胶行业内做精、做专、做强、做大，不断提升公司产品的市场占有率，成为这四个细分市场领先的专业胶粘剂供应商。特别是国家高铁建设的加快，公司的业绩有超预期的可能。我们首次给予公司“推荐”投资评级。我们将于近期推出公司的深度研究报告，敬请关注。