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　　中信建设 梁斌 胡彧

　　三聚环保：细分市场，高歌稳进。

　　能源净化行业的多级细分。

　　能源净化产业概念涵盖广泛。以公司主营的脱硫为例，根据对象可以分为氧化态硫的脱除和还原态硫的脱除；根据方式可以分为干法和湿法；根据精度可以分为粗脱和精脱。公司注重对市场的多级细分，其最具竞争优势的领域和未来战略重点是采用干法对还原态硫的精脱。这一领域主要下游包括天然气和油田伴生气、炼油石化、煤化工、沼气等行业，其中油田伴生气和煤化工行业未来增长潜力最大。

　　四大产品各有侧重。

　　公司主营产品包括脱硫净化剂、脱硫催化剂、其他净化剂和特种催化材料及催化剂。其中脱硫催化剂是公司目前占比最大的业务，09年实现销售收入1.56亿，占当年收入的51.2%。目前，国内这一领域公司在中石化、石油系统内公司有几家竞争对手，基于资本回报最大化的考虑，公司对脱硫催化剂业务采取侧重研发，谨慎扩产的态度。其他净化剂业务主要是针对不同客户的具体需求设立，09年销售占比9.40%，其发展主要根据下游市场的需求确定。公司战略上最为积极推进的将是脱硫净化剂和特种催化材料及催化剂市场。

　　业绩爆发或在明后两年，给予“增持”评级。

　　预计10年将是公司产能扩增市场拓展的主要时期，产能的释放较为稳健，新产品对公司毛利率将产生支撑作用，销售费用有所升高。11年底到12年期间，新产品的推广逐渐实现，产能逐步释放，毛利率受新产品和新模式的支撑，销售费用有所回落，业绩开始出现爆发。预计10、11和12年每股收益分别达到0.77、1.31和2.12元，对应11年动态市盈率38-43倍，对应股价49.8-56.3元，给予“增持”评级。