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　　东北证券 罗旷怡

　　合肥百货：调结构布渠道，内生外延双动力。

　　合肥百货大楼集团股份有限公司始建于1959年，是迄今为止安徽省唯一的商业上市公司、最大的综合性商业集团和省政府重点扶持的商贸流通企业，实际控制人为合肥市国资委。

　　公司主要经营的业态为百货、超市、家电和农产品批发市场，其中百货和超市业务是公司最主要的收入来源和重点发展业务，2009年上述两项业态在公司主营收入中占比分别为67.17%和28.34%。

　　在公司零售业各业态中，百货是公司发展的重中之重，外延扩张也是以百货为依托，超市和家电配套经营。在百货经营中，化妆品和女装是门店最重要的盈利支柱，公司将在经济增长的大背景下，加快品牌调整，提高化妆品销售占比来提高平效及毛利率，从而保证内生增长；而外延扩张方面，安徽省共有17个地级市，公司仅进驻6个，仍有较大的拓展空间，预计公司将以每年1-2家的速度新增百货门店。

　　超市业务近年来呈现出快速增长的态势，每年新增网点数在20家左右，我们认为随着公司超市网点数量的增加及自有品牌的增多，其毛利率仍有较大的提升空间。家电业务则主要依托百货门店存在，作为公司主营业务的补充。

　　公司农批业务收费标准低于行业平均水平，提升空间较大，且逐步实现电子结算交易模式，收费更加规范化。另外，公司在增发项目中规划建设周谷堆大兴农产品批发市场项目，面积的扩大和交易额的提升将增加农批业务对公司的利润贡献。

　　我们预计公司2010-2012年每股收益分别为0.52元、0.65元和0.79元，对应PE31.15倍、24.92倍和20.51倍，首次给予谨慎推荐评级。

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