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　　长江证券 刘俊

　　招商银行2009年实现利息净收入404亿元，同比减少13.9%；手续费净收入80亿，同比增长3.2%；营业费用262亿，同比增长11.0%；不良贷款余额97亿，同比增加近6000万，不良率持续下降至0.82%，比2008年末下降29bp；净利润182亿元，同比下滑13.6%，每股收益0.95元。每10股派送2.1元现金红利，股息派发率为22.1%。

　　今年一季度业绩快报显示盈利59亿，同比增长40%，不良率为0.74%。资产增速6.3%，隐含息差反弹约8bp，信用成本0.06%，盈利的主要驱动因素是息差反弹和拨备释放利润。
招商银行09年盈利略好于我们及市场预期约3%，主要是由资产质量好于预期及四季度拨备大幅减少所致。

　　全年息差走势呈现“V”型，三、四季度息差环比反弹较为明显，幅度均约为12bp，主要受益于存款活期化及票据占比压缩推动，但同业资产收益率偏低和个贷占比上升拖累贷款收益率。展望今年，我们预计息差会有22bp的反弹，主要基于：去年三、四季度活期存款占比提升幅度大，且未来存款活期化趋势有望继续保持，同比效应显著；贷款结构优化，票据占比仍有较大下降空间，个贷占比会趋于正常，同时企业贷款需求回暖，企业贷款占比上升；银根趋紧使得债券和同业收益率逐步回升。

　　资产质量稳健，四季度拨备计提大幅减少。高拨备覆盖率使得抵御潜在资产质量风险能力增强。不良贷款余额加回核销后有8亿的增加，较三季度末增加4.5亿，不良毛生成率仅为0.03%，显示资产质量相当稳健；拨备覆盖率达到246.6%，拨备/贷款余额也超过2%，缓冲潜在资产质量风险能力得到增强；房地产开发、制造业贷款占比进一步下降，而个人贷款占比提升，结构优化有利于控制资产质量风险。未来信用成本大幅回升的可能性比较小。

　　A+H配股融资成功，满足未来三年资本需求，未来两年核心资本充足率将分别达到8.6%和8.4%，可以支撑较高的贷款增速和进一步扩大市场份额。

　　手续费净收入同比增长约3%，主要受益于代理业务和信用承诺收费等增长，而托管业务和银行卡业务收入出现萎缩及手续费用支出刚性所致。我们预计今年代理业务将保持高速增长，推动整体中间业务收入增长20%以上。

　　成本收入比较上年末提高近7%，主要是由于营业收入同比下滑7%，同时招行为满足成长需要，费用增长难以压缩。招行网点的扩张等费用增速较为稳定，而今年营业收入增速明显，故可预计未来成本收入比会保持下降趋势。

　　永隆银行09年实现扭亏为盈，全年盈利7.8亿人民币，经营状况良好，账面值隐含的市净率为1.96，未来改善业绩的压力仍然较大。

　　未来盈利超预期的主要因素可能来自于拨备释放利润、息差反弹及贷款增速反弹，预计2010年盈利增长35%，稀释每股收益为1.14元，对应动态市盈率为14倍，动态市净率为2.5倍，上调评级为推荐评级。