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　　上海凯宝（300039）：中信证券给予推荐评级

　　投资要点：

　　1、公司业绩在过去几年中快速增长

　　上海凯宝成立于2000年，于2009年底在创业板上市。目前公司的业务包括中药制造和化学药，其中中药注射剂痰热清是公司的主要收入和利润来源。公司近年经营业绩较为出色，2006-2008年营收和净利润的年均复合增长率分别达到52.5%和66.2%。公司实际控制人为穆来安先生，穆先生除持有上海凯宝股权外，还持有新谊药业30.13%的股权和联谊制药35.3%的股权。凯宝的主要管理团队在公司工作多年，均持有公司股份，队伍稳定。目前公司销售队伍约400人，销售网络已经完成在主要省市布局，目前销售网络正继续向基层延伸。

　　2、 痰热清扩产是未来增长的主要推动力

　　3、产品原料供应有保障

　　4、二线产品有待加强

　　首次给予上海凯宝"增持"评级。

　　公司超募现金7亿元，为公司未来发展提供了较高的安全边际。为准确反映公司这一财务结构的特点，我们采用除去现金后的市盈率(Ex-cash PE ratio)来作为公司相对估值的主要方法。考虑到公司身处创业板且未来三年的成长性较高，我们认为公司估值水平应当略高中药于行业的平均水平，因此给予公司医药主业(EPS1.15元)2010年40倍的估值(低于创业板板块52.9倍的平均水平)，由此得出公司的合理价为46元/股，再加上每股6.36元的现金价值，我们通过相对估值法得出52.4元的合理价值。

　　风险提示。

　　(1)中药注射剂安全性风险。由于中药注射剂纯度不高，含有的不明成分多，特别是含有多味中药的注射剂，质量控制更难，患者使用时容易出现危险。如果公司的痰热清产品出现不良事件，将有可能造成销售暂停风险，将会造成公司业绩大幅度下滑。痰热清从03年上市至今，累积销售6600万支，使用人群达600多万，旦根据监测并没有一例严重不良反应。主要的不良反应为皮疹(金银花花粉过敏)、寒战(在寒症引起的高热等症状使用)。公司痰热清产品不良反应为罕见级，预期发生不良事件风险较低。

　　(2)产品单一风险。痰热清是公司主要利润来源，该品种价格与销售量的变化会很大程度影响公司的业绩。

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