西南证券：QDII利好究竟能有几多

　　西南证券 周兴政

　　H股表现强劲事出有因

　　近期H股市场的表现极其强劲。较为明确的影响因素似乎并不足以对如此强势的上涨行情提供支撑。一方面，从盈利的角度来看，虽然2005年中石油等部分主流H股股份业绩的持 续大幅增长并无变数，但H股公司的整体盈利增长速度显著减缓却早已成为定局。另一方面，人民币升值对H股市场的整体而言无疑是有利的，且有外资投行机构非常乐观地预期在未来一年之内，人民币有望升值10-15%；但这种乐观观点却遭到来自中国官方的批驳。而且人民币升值对于近期升势强劲的保险类H股而言，还将带来不少负面影响。

　　由此来看，H股市场近期的大涨行情与媒体频频报道的QDII可能推出试点的消息应不无关系。除内地主流媒体报道华安基金管理公司将在今年一季度获得QDII试点资格、目前各项准备工作进展顺利之外；日前个别媒体亦引述中国建设银行(0939)香港分行高层报道称，“建行已初步完成香港业务的重整，目前正在积极为QDII即将开闸作出准备”。QDII的推出在中港两地的

证券市场中，已呈现出“山雨欲来”之势。

　　从宏观的角度而言，QDII的推出对于以H股为主的香港中资股板块而言是一种重要的利好，这并无疑问。但投资者在跟风炒作连创新高的H股股份之前，尚需对QDII的利好因素作以定量的预期。不然，在如此之高位介入缺乏盈利能力作为支撑的H股市场，并不是明智的举动。

　　QDII的利好效应有限

　　首先，从资金量的角度而言，QDII试点初期将被从资格上加以严格限制，因此资金规模也将是非常有限的。较少的资金量很难对市值庞大的H股市场产生太过明显利好影响。这方面的例子可从保险公司外汇资金的境外投资过程中给出验证。QDII对香港股市以及中资股板块的真正的利好作用在于未来有大规模的内地机构投资者获准赴港投资，而这种状况在最近一两年左右的时间内将是难以实现的。

　　其次，QDII有限的投资额度也将面临香港股市其他板块的资金分流效应。既然是QDII，对其投资目标的限制就不能象作为特例的保险公司外汇资金那样，被严格地限定于“中国企业在境外发行的

股票”；香港的蓝筹股、红筹股、以及风险较大的二三线工业股份甚至投资风险更高的权证、股指期货等，可能都要在被选之列。在H股市场估值优势有限、市场不确定因素颇多的情况之下，QDII资金未必会象保险外汇资金那样忠心耿耿地死守H股板块。

　　第三，作为中国的本土投资机构，短期内QDII对内地A股市场非常熟悉而对境外股市却知之有限；这就迫使其用在A股市场上的投资理念对待其在境外股市中的投资。而实际情况确是，目前已有相当多的H股股份和内地主流A股相比，不再具有估值优势。对于同样作为内地大盘蓝筹股的A＋H股份来说，已有不少公司的A股在完成

股权分置改革、自然除权之后股价跌至对应H股股价之下。这使得QDII在H股市场的投资风格更趋谨慎。

　　第四，对于偏好国企股份的QDII来说，其在H股市场上的一个重要的投资目标可能是H股新股，这样可以降低投资风险，且可避免重蹈当年B股市场“外资胜利大逃亡”的覆辙。而从刚刚过去的2005年的情况来看，多数新上市的H股股份的融资规模和股票市值都是极其庞大的，且具有良好的赚钱效应。而在未来数月之内，可能在港上市的具有良好投资价值的中国企业如中国银行等，也都具有极其庞大的融资和市值规模。少量的QDII投资资金无论是对于这些H股新股而言还是对于目前已经在港上市的大盘H股而言，都将是微不足道的。

　　QDII何时推出未可知

　　QDII可能推出的消息遭遇媒体炒作远非仅仅近期这一次，从2001年10月中国证监会官员首次公开透露QDII意向之后，内地和香港两地监管机构的官员曾经多次在不同的场合表示，“QDII最终推出的时间可能将不会太远”。此次是否还像从前那样“只打雷，不下雨”，可能性也还是非常之大的。

　　由此来看，无论是QDII消息再度爽约还是推出试点但规模有限，与H股市场暴涨行情相伴而生的市场风险都是非常值得警惕的。目前H股市场的强劲涨势和2003年年末到2004年年初的持续暴涨行情颇具相似性。当时市场流行的形容H股市场风险的一句话是“上帝若让谁灭亡，必先使其疯狂”；拿到现在，可能同样是具有借鉴意义的。