重在规范 立足市场健康发展

　　——近期管理层加强券商监管和创新发展举措分析

　　日期 内容

　　9月初 证监会机构部与各地证监局《关于摸清证券公司底数有关工作的指导意见》

　　9/7 证监会下发《关于对证券公司结算备付金账户进行分户管理的通知》

　　10/7 证监会内部文件，要求券商立即对资产管理业务进行全面清理规范

　　10/13 三券商拔得创新试点头筹：中信、中金、光大

　　10/18 有关部门详解“公告”(被处置机构的赔付公告) 权威人士澄清：“保证金有限赔付”报道不实

　　10/19 券商发债门槛大大降低 《证券公司债券管理暂行办法》券商可发短期融资券 《证券公司短期融资券管理办法》中国证监会国际顾问委员会委员建言献策 用市场化机制处置券商风险 闽发证券18日起被托管

　　10/21 券商集合理财试点工作启动

　　10/22 中国证监会发布<关于证券公司开展集合资产管理业务有关问题的通知>　　近期证券监管部门就券商监管和规范发展连续出台了一系列政策举措和监管措施，其密度和力度都是前所未有，对证券业的发展和当前的股市运行势必产生重大影响。本文将就这些政策的意义及其市场影响进行解读。

　　一、政策出台的背景

　　虽然列表中的某些政策举措并未见诸媒体，但近期的市场表现完全可以证实管理层在券商监管方面正在采取前所未有的重大举措。我们认为可以从两方面来理解这种政策动向：

　　一方面，加大对券商的规范与监管力度和促进券商的合规发展与证券市场规范发展的大趋势是一致的。近几年来，虽然从上市公司的数量和融资规模、证券市场在国民经济中的地位等方面都可以反映证券市场的迅速发展，但由于股权分置的矛盾和国际化的要求，解决历史遗留问题、加强市场规范与监管有着更重要的意义，政策监管的重点体现在规范上，除了融资的速度以外，发展的进程更多体现在制度建设和立法上。近期管理层一方面清理整顿券商资产管理业务，一方面启动券商集合理财业务，就体现这种破与立结合的思路。

　　另一方面，三年来的股市低迷和股价结构调整，使得券商历年在二级市场自营和理财业务中积累的问题和经营风险有可能彻底暴露和集中释放，迫使管理层加快处置券商风险。南方、汉唐、闽发等券商的行政接管或托管、近期市场传闻的23家高危券商等，都表明券商危机不能回避或拖延。

　　二、对券商的影响：释放风险与规范第一

　　虽然管理层在券商监管的问题上明确了扶优汰劣的原则，但由于两方面的原因，我们认为中短期的政策效果以释放行业风险和规范行业发展为主，对大券商的快速发展的积极影响有限。原因之一是券商积累的风险和违规现象十分严重，已经危及到证券业和证券市场的健康发展，必须痛下杀手才能根除其历史问题；原因之二是在困扰证券市场发展的若干重大问题没有解决之前，证券市场仍然以规范为主，突破性发展难以出现，这就对券商的业务发展造成较大的限制。外部环境的制约使得券商的创新发展空间有限，得到积极扶持的大券商也很难有所作为。

　　比如，对证券公司结算备付金账户进行分户管理，意味着券商挪用客户保证金这一突出问题得以根治，这对相当多的问题券商而言，都构成致命打击，使一些隐藏很深的问题得以曝光，其冲击较大。全面清理规范券商资产管理业务，包括三方监管、个人业务、集合理财、占用客户资产等券商常见的不合规做法，或未经批准的“创新”业务都必须立即停止，意味着券商在低迷市道中重要的业务品种和灰色收入来源被杜绝，也势必加剧券商经营压力。

　　比较而言，管理层虽然允许经营规范的券商积极进行业务创新，包括集合理财业务，但完全规范的业务创新在低迷市场环境下能够形成多大的吸引力，对券商盈利能力的提高有多大贡献都是不确定的，由此不能得出优势券商就能够取得长足发展或证券业迎来行业春天的乐观判断。

　　也就是说，近期的券商监管虽然贯彻的是有破有立的原则，但基于长远规范发展的需要，破的力度将远远大于立的力度，管理层主要考虑的是下决心彻底解决券商问题，其结果是加快证券业的优胜劣汰和重新洗牌。

　　三、对市场的影响：构成短期实质性的利空

　　虽然针对券商监管的政策是有破有立，反映在股市走势上是利好与利空交织，但就其影响而言，利空的中短期影响显然大于利好，而且利空的影响是实质性的，利好的影响更多体现为长期效应。

　　近期针对券商的利好主要有两点：券商融资门槛降低，集合理财业务合法化。利空也体现在两方面：一是解决客户保证金挪用问题，一是清理不规范的资产管理业务。但利好效应只能在少数优势券商的业务试点中有一定体现，短期效应非常有限，而利空方面无论是归还被挪用的客户保证金，还是清理三方监管、个人理财等，都将针对沉疴极深的历史问题，都会对市场产生较大的冲击。市场内违规资金清理造成的抛盘成为近期股市部分券商重仓股和私募基金、游资形成的庄股股价暴跌的重要原因，也是两市大盘弱势难改的重要原因。

　　对于投资者来说，一方面，要正确认识管理层加强监管对证券市场长远的规范发展、股市健康运行和早日扭转弱势的重要意义，既不能片面认为所有的规范监管措施就是刻意打压股市，也不可对政策面对股市的影响抱有不切实际的幻想。另一方面，也要高度重视规范和监管的政策实施对股市的影响，毕竟一个不规范和投机性较强的股市在规范的过程不可能不付出代价，只有理性面对市场变化的投资者，才能够在这一进程中尽可能少地付出代价。

　　(国信证券)

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