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大行业绩增速转正，抓住银行股的机会！（少数派投资）
来源：少数派投资
本文首发于2月19日
2021年，银行股持续走强，行业指数涨幅超15%，龙头个股年内上涨30%以上。
近日监管披露Q4数据，国有大行全年净利润增速转正、单季度增长高达60.2%。
银行股行情能否延续？如何看待主要银行基本面变化？本文为您剖析。
大行全年利润增速转正
银行股业绩拐点已经确立
招行、兴业、光大等股份行已发布业绩快报，大多全年利润增速转正，国有大行的业绩能否正增长是市场的悬念所在。
监管数据披露了各类银行经营情况，其中“大型商业银行”包括四大行+交行+邮储，可以将之视为大行的业绩快报：
全行业Q4净利润同比增长24.1%，大行单季度净利润增速达到60.2%，显著超出了市场预期。
与此同时，银行业整体实现了不良余额、不良率的双降，关注类贷款及占比也连续三个季度环比下降，拨备覆盖率也环比提升至184.5%。
部分投资者可能会质疑，银行业贷款损失准备余额Q4环比减少了1164亿元，利润大幅增长是以少提拨备为代价、未来不可持续。
实际上，Q4银行业不良余额下降了1336亿元、关注类余额下降617亿元，两者合计减少了1953亿元，远大于存量拨备减少量，这还没有考虑类信贷资产的拨备计提。
更进一步，平安银行年报附注中披露，2020年发生信用减值的资产为433.95亿元、对应担保品价值为247.34亿元，对应计提的减值准备达到263.19亿元，减值准备/（已减值资产-担保品价值）为141%、明显高于2019年的107.2%。
拨备余额的减少，并不意味着风险抵补能力下降，从上述更加细节的数据来看，不少银行反而是更加谨慎、充分的。
净利润增速回升的同时，中国银行（维权）业的资产质量及风险抵补能力持续向好，我们此前预判的基本面拐点已经确立。
对标2016-2017年
当前银行股有何不同？
伴随银行股走强，不少分析师将当前时点与16-17年类比。我们在把握共性的同时，更应看到差异所在。
银行的业绩变化是息差周期、不良周期二者叠加的结果。
在研究中，息差周期持续时间偏短、大都只有几个季度，且受制于货币政策的变化，可预判性较弱，很难作为长期投资者的判断依据。
而银行的不良周期，却是国内很多投资者认知的盲区，主要原因在于国内上市银行尚未经历过一轮完整的不良暴露、出清过程。正是因为无视周期性因素，多数人才会误以为银行股是“夕阳行业”、“价值陷阱”。
从不良周期视角看，16-17年是我国银行业不良生成的拐点。
12年以后，主要银行进入了系统性的不良暴露阶段，不良生成率持续攀升，而不良本身又是一个很主观的判断，银行贷款的潜在风险究竟有多高，谁也说不清楚。
但2016年后，以四大行为代表的上市银行不良生成率开始下降，2017年进一步确认了下行趋势，逾期、关注类占比等指标也印证了这一点。尽管银行的ROE仍在下滑，但资产质量已在向好，主导压制因素显著改善的背景下，便宜的银行股潜在风险可控、已经可以买了。
同时，16-17年，市场利率持续上行，以四大行、招行代表的存款基础较好的银行息差走阔，息差周期与不良周期共振带来了这类银行的持续大涨。而兴业、民生、浦发等（同业负债占比高）表现偏弱。
随后的股价分化更加耐人寻味：18年后招行仍能维持1.5倍PB、股价持续新高，四大行却走势疲软、估值再现新低。原因何在？
关键就在于财报业绩增速的差异：
招行在14-15年更彻底地实现了资产存量风险的出清，减值费率在16年后持续下行。
此后几年，尽管营收增速偏弱，净利润增长却一直保持两位数，市场愿意给持续兑现的成长以溢价。
四大行的资产质量尽管在持续改善，但业绩释放节奏低于市场预期。
以工行为例，16年以来不良认定标准明显收严、同时在囤积更多的减值准备，这在利润表上表现为减值费率的进一步飙升（如上图所示），这严重拖累了工行净利润增速的回升。
净利润增长的姗姗来迟，导致趋势投资者对这类银行关注有限，并表现为股价上的下跌有限、上涨乏力。
此时的银行股具备良好的配置价值，但利润增长拐点仍需等待。
2020年的疫情冲击，叠加严苛的监管指导，主要银行首次以净利润负增长的形式实现了存量风险的基本出清，使得业绩拐点的时间节点被大大拉近：
2020H1营收与净利润增速大幅剪刀差，工行逾期与不良负向剪刀差，不良+关注比例持续走低，表内外类信贷资产风险的暴露与处置。
尽管2020年中报利润下滑了20%以上，银行股却迎来了前所未有的投资机遇：
潜在风险充分释放，逼出了减值费率的历史极值，越来越多的银行表现出类似招行2016年所处不良周期阶段的特征，行业性净利润增速拐点已经到来。
当前银行股行情与16-17年的不同之处在于，不再仅仅是不良生成改善而带来的业绩向好预期，实打实的净利增速数据会非常确定地兑现。
“慢思考”的推演会以“简单、呈现”的方式被“快思考”感知，逐步纠偏，银行股进入了“戴维斯双击”阶段。
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责任编辑：张书瑗
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