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　　国泰君安证券[微博]研究报告内容摘要

　　事件:据糖酒快讯报道，五粮液1218经销商大会上公司明确坚持普五609元出厂价不动摇，并坚持控量稳价策略;对完成普五计划、销售额200万以上的经销商，给予609元发货的普五每瓶返利20元;糖酒快讯报道集团董事长唐桥指出2015年是五粮液的改革之年，五粮液集团有望减持股份公司股权，且引入战投、员工持股、薪酬体制改革等措施均在考虑之列。

　　龙头企业意图稳价，行业价格带下移趋势有望边际改善。1)目前来看龙头企业放量策略渐趋向理性:五粮液坚持609元出厂价不动摇及控量稳价，且东方财富网报道贵州茅台在11月末表态2015年飞天茅台发货量不超过2014年(需跟踪12月22日茅台经销商大会进一步验证)，国窖1573自10月以来停止发货以稳价。2)需求端恶化概率较小:高端白酒在当前价格私人消费承接明显，且2015年股市走牛财富效应使得私人需求存改善可能。预计春节前高档白酒批零价格将企稳，行业价格带下行趋势有望边际改善，洋河股份、古井贡酒等具有较强竞争力的中档酒龙头基本面确定性增强。

　　五粮液推进国企改革，对行业示范效应明显。五粮液传达出国企改革意愿，此前四川省内长虹[微博]集团国企改革已形成先例(2014年8月长虹集团推出国企改革方案，并在11月、12月相继公布定向增发预案、剥离资产公告)。五粮液作为行业龙头，关于改革的明确表态将对白酒行业产生较大的示范效应。预计二三线白酒沱牌舍得、金种子酒、古井贡酒、山西汾酒等公司有望加快国企改革步伐。

　　当前白酒行业低估值、低机构持仓，下行风险小。目前A 股一线白酒龙头2015年PE 仅13倍左右，明显低于国际烈酒龙头19倍左右的PE;3季度末基金重仓白酒板块的比例仅0.9%，重仓贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份比例分别为0.57%、0.2%、0.05%、0.05%，均处历史底部，白酒龙头具有估值修复空间。

　　投资建议:建议从龙头估值修复和国企改革两个维度选择标的。价值股组合——洋河股份(基本面扎实、高分红、低估值、低持仓)、贵州茅台(低估值);国企改革组合——沱牌舍得(多次公告、动力强)、山西汾酒(上海销售公司已推进改革)、古井贡酒(安徽省国企改革进度领先，基本面优秀)，受益标的——金种子酒(9月曾公告，动力强)。

　　核心风险:高档白酒批价下行的风险;国企改革进度低于预期。

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