下载新浪财经客户端：和牛市一起飞！

　　中信建投证券研究报告内容摘要

　　银行股估值成为核心点

　　银行估值需要抬升，必须考虑的因素是降低成本率和降低风险度、ROE提高的预期。其一、降成本方面，2015年全面宽松的政策将持续推行，基准利率可降低到2.25%，预计2015年将有两次降息;法定存款准备金率预计需要下调到16%，2015年内预期将下调4-5次。全面宽松的政策将持续推进，银行股从中受益最为明显。其二、降风险方面，存量信贷资产和增量信贷资产的风险的下降，非息业务的风险也存在下降因素。

　　(1)存量的不良开始释放，早暴露早处置;(2)平台类贷款、房地产类贷款、产能过剩行业贷款的风险在下降;(3)“坏账银行”数量增加--地方资产管理公司的数量;(4)大力推进资产证券化进度;(5)公司治理结构的完善，新增贷款资产质量得到很好控制;(6)“刚性兑付”打破，降低部分非息业务承担的隐性风险。其三、ROE提高的预期。(1)预期净利差有提高的动力;(2)预期贷款占比将提高;(3)中间业务收入占比将持续提高;(4)成本收入比存在下降趋势。(5)新增拨备占比也下降。我认为:尽管部分变量可能会下降，同预期不一致，但总存在着让ROE提高因素，在利率市场化的中后期，银行业ROE的底部会逐步出现，底部出现，预期未来的ROE也存在回升可能。

　　银行估值变动趋势

　　(1)过去时--估值承压。之前，银行板块估值承压，始终在1倍以下，大致在0.8-1倍。因为存量债务一直制约银行板块估值。

　　(2)进行时--估值修复到1.2倍。财政部10月23日文件;央行[微博]9月30日，住房按揭贷款可打7折，约束银行估值的因素消除后，银行估值修复。

　　(3)将来时--价值重估、估值抬升。价值重估需要的条件:制约估值的行业性因素消除，支撑估值的行业性因素出现。流动性足够宽松，市场情绪持续高涨，这些因素也将持续抬高估值。价值重估，打开银行股估值上行空间。

　　2014年，结构化定向调控政策密集，但2015年全面宽松政策将延续。从成本率下降和风险度降低来看，2015年两者降低的幅度要远远高于2014年，可以预计2015年估值抬升空间、银行股股价上涨空间也将超过2014年。

　　降成本

　　2014年3季度，表外贷款占比和表外融资利率都已下降，我认为要想继续降低社会平均融资成本率，结构性调政策已不能有效达到政策意图，唯一的措施是降低基准利率。11月21日，央行全面降息正式落地。降息改善银行资产负债表，对利润表偏负面，前者更加重要，综合偏正面。降息将从无风险利率下降和企业盈利好转两个方面来支持市场上涨。

　　2015年降息和降准成为政策主基调。我判断，政策合意的社会平均融成本率应在5%-5.5%。目前社会平均融资成本率为6.1%，还有10%-18%的下行空间。

　　去风险。

　　2014年，银行业落实“烂苹果”原理，前3个季度，新增不良贷款1748亿元，不良贷款余额达到7669亿，不良率回升到1.16%。2015年，银行将继续加大不良的暴露和处置，同时资产证券化将加快推进进程和发展规模，另外，坏账税收减少/减免的政策文件也将正式推出，而且PPP模式将逐步推进，平台类贷款的分类将更加清晰，正式处置将落实;随着银行员工持股计划的推进，以及银行风险偏好的下降，银行新增贷款的资产质量将得到较好的控制。还有，2015年《商业银行理财产品管理办法》正式出台，理财产品逐步从预期收益型产品过渡到基金净值型产品，银行承担的隐性的“刚性兑付”打破，银行承担的“隐性担保”的风险在下降。

　　盼改革。

　　金融领域的改革将持续。(1)大环境:混业经营时代正式来临，银行业综合化经营有了法律依据。(2)国企改革方面:2015年财政部将正式出台《金融机构员工持股计划窗口指导》文件，员工持股计划将在上市银行中铺开并且持续推行，银行混合所有制改革加快推进，银行公司治理不断完善。(3)行业基本面:其一、2015年，优先股陆续发行完成，补充一级资本，大中小型银行各个有份。目前11家上市银行公告发行优先股，发行规模总计50亿股，融资总额近5000亿，2014年，农行、中行境内外、兴业、浦发、工行海外优先股都发行完成;其二、传统银行业务的互联网化。2014年，监管政策给了银行充分的时间窗口来独立发展互联网金融业务，2015年，银行业将借助互联网金融技术来改造传统的银行业务，顺利实现银行业务的互联网化，实现降低业务成本，提高效率的意图，适应移动互联网金融时代。其三、13家城商行将陆续在2015年正式登陆A股。城商行上市将有助于抬升目前已上市三家城商行的估值。其四、2015年，民营银行陆续成立，作为“民间融资阳光化”的银行金融机构，其资本金相对较小，适宜为当地居民提供银行金融服务，适应借用互联网金融技术--网络银行的模是来开展业务，对上市银行冲击小。

　　投资建议。

　　2015年，银行业基本面业绩承压，估值抬升。随着降息和存款利率上浮到1.2倍，银行净息差下降，净利润增速下滑，但降息有助于银行资产负债表的改善。同时银行资产质量问题有了解决路径后，银行股需要进行价值重估，估值体系重构。而风险度降低、成本率下降、ROE预期改变，都将成为银行股估值体系重构中非常关键性的变量。我看好这些变量变化对银行估值抬升的贡献。我预测14/15年行业净利润同比增长11%/6%，14/15年行业PE/PB为:5.94/5.49，1.11/0.99，维持“增持”评级，看多2015年银行板块，看好相对收益，相对看好:1季度和下半年，2季度调整可能性大。

　　我重点推荐:招行(估值溢价回升，目标价18元)，中信(新金融模式代表银行，目标价9元)，平安(集团综合化优势和业绩高成长，目标价20元)，交行(综合化优势和混合所有制改革推进带来的制度改革红利，目标价8元)。关注:民生(员工持股计划最先推行带来的制度变革红利)和中行(国际化优势、混合所有制改革推进)。

进入【新浪财经股吧】讨论