编者按：据报道，军事科学院权威人士28日透露，军工科研院所改制细则将于10月出炉，之后将进行分类改革和试点，中航工业集团与中国兵器集团有望成为本次改革的“主战场”。

　　据了解，军工科研院所资产是军工领域最优质的资产，但由于科研院所事业单位的属性，长期未注入上市公司，这也严重制约了各大军工集团资产证券化水平的提升。根据国务院2011年出台的《关于分类推进事业单位改革的指导意见》，原则上2015 年前全国事业单位应完成分类，这其中就包括军工科研院所。

　　上述专家表示，今年下半年，我国将对军工类科研院所按照统一分类的原则和标准进行分类工作，完成《军工股份制改造指导目录》修订，政策限制将进一步得到放宽。当前，各大军工集团的企业资产已大部分完成股份制改革，并注入上市公司。接下来，科研院所的改制和资产注入将是新一轮军工体制改革的关键。

　　兵器集团的改革已拉开序幕，北化股份、华锦股份的股权腾挪已经开始。公开信息显示，在中航工业旗下，中航电子的体外资产利润是公司本身的3倍，中航机电的体外资产利润是其本身的1倍。

　　中航重机：业绩稳定增长 看好公司向系统集成商转变

　　研究机构：海通证券 分析师：徐志国，龙华，熊哲颖 撰写日期：2014-08-28

　　事件：

　　公司发布半年报：2014年1-6月实现营业收入31.10亿元(YoY5.77%)，归母净利润9499.90万元(YoY1.32%)，EPS0.12元。

　　点评：

　　上半年业绩稳定增长，预计下半年业绩增速快于上半年。上半年营收稳定增长的主要原因是军品业务随装备采购的恢复性增长，利润增速低于营收增速主要是因为公司加强了开发国际市场及研发投入的力度，导致销售费用和管理费用分别同比增长11.13%、11.23%。公司在上半年对RR公司BR700发动机37项产品的竞标中已获得31项产品的订单，研发支出同比增长39.41%，有望在未来转化为生产力，我们预计公司下半年业绩增速将快于上半年。

　　锻铸核心业务稳定增长，2万吨等温锻将大幅提升接单能力。锻铸板块上半年实现营业收入22.59亿元(YoY2.93%)，主要贡献来自于军品业务的增长，毛利率下滑0.11%属正常波动。7月公司1.6万吨级等温锻造压力机成功试车，实际最大吨位可达2万吨，这将是国内最大吨位的等温锻造压力机，可满足目前国内80%以上航空产品的锻件需求。锻铸行业设备为王，大型设备将会大幅度提高公司的接单能力；超精、超大、超重是航空锻造产品发展方向，高质量的大型锻件毛利率水平更高。未来随相关产品量产，公司大型锻件的营收比重将上升，毛利率有望在13年触底后持续提升。我们预计未来三年公司锻造业务业绩将快速增长，预计增速25%-30%。

　　液压板块保持平稳，增长主要来自军品贡献。上半年液压板块实现营业收入5.49亿元，同比增长7.36%；毛利率增长2.05%，我们认为主要是因为毛利率水平较高的军品业务增长较多。在工程机械行业整体低迷的背景下，预计公司液压板块将保持平稳增长，未来的看点在募投项目。

　　新能源板块延续减亏势头，未来有望进一步扭亏。新能源板块两家主要子公司中航新能源投资和中航世新上半年净利润合计-2328万元(去年同期-2833万元)，亏损同比减少17.83%，延续减亏势头，我们认为主要原因是受益于风电行业回暖，预计新能源板块未来将进一步减亏。新能源产业投资大、回报周期长，中短期不利于公司业绩。我们认为未来公司也可能将新能源资产剥离，更加专心于主营业务经营。

　　新业务亮点多，看好公司由部件供应商向高端装备制造系统集成商转变。公司多年来为一直为航空、航天等高端装备打造关键部件，市场一直将公司定位为高端装备制造的锻铸部件供应商。公司发展的愿景是成为我国乃至全球高端装备制造产业的顶级供应商，我们认为，公司作为中国航空工业装备制造的龙头上市公司，在我国航空工业的地位显著，作为集团直属上市公司的资本运作能力更强，07、09年连续获锻造、燃气轮机、新能源等核心资产注入。公司近年来又陆续进入增材制造(3D打印)、战略金属再生、智能装备等高新技术领域，不断向高端领域拓展。我们认为公司不论从战略地位还是从研制生产实力，都有潜质完成从锻铸件部件供应商向装备制造系统集成商的转变，看好公司长远发展的前景。

　　盈利预测与投资建议：

　　受益飞机及发动机产业大发展，以及高端装备制造的高成长性，公司业绩将迎来高速增长，我们预计2014-16年EPS分别为0.25、0.43、0.60元，对应8月27日收盘价的PE为70.67、41.03、29.08倍。综合考虑飞机及发动机产业广阔的市场空间和公司的高成长性，我们认为公司2015年的合理PE估值在70倍左右，六个月目标价30.00元，维持“买入”评级。

　　风险提示：

　　军品订单大幅波动，新能源业务继续亏损。

　　中航投资：打造中航金控平台 租赁证券比翼双飞

　　中航投资 600705

　　研究机构：国泰君安证券[微博] 分析师：赵湘怀，王宇航 撰写日期：2014-07-21

　　维持“增持”评级，维持2014-2016 年EPS 为1.00/1.35/1.60 元，按照可比金融机构PE 估值水平，维持目标价21.02 元，对应PE21 倍。

　　增资综合金融板块：信托、财务、租赁、证券四大业务快速发展。

　　2014 年上半年中航信托收入和净利润均增长13%。中航财务公司营业收入增长11%，净利润增长17%。预计租赁板块净利增长20%以上。中航证券受益于投行业务收入大幅增长214%、利息收入增长72%、投资收益增长259%，实现营业收入增长65%的同时支出并未增长，净利润大幅增长448%。资本实力提升：中航投资已将定增资金中的25%、30%、20%分别向信托、租赁、证券板块注资，高速增长在未来依然可持续。

　　航空产业和新兴产业实现集团产融结合，成为航空工业资产证券化重要载体。近期的中航工业防务资产证券化业务中，公司参与的定增股票复牌后上涨超过250%，贡献浮盈约28 亿元(2013 年净利润只有8 亿多)。而前期置换得来的中航飞机(行情，问诊)流通股在2014 年起也有减持获利可能(未来五年每年增加净利润2 亿以上)，公司持有较多航空及新兴战略创投项目，包括3D 打印机等。之前创投业务贡献度很低，但未来将成长为主要收入和利润来源加大业绩弹性。目前公司对中航工业集团的利润占比只有6%。复制可比公司GE Capital 的成长路径，对集团贡献将达到三成以上。

　　催化剂：集团资产证券化和无人机等创投项目推进。

　　核心风险：租赁市场萎靡；资产证券化受阻等。

　　中航光电：军工电子+新能源驱动 全球连接器巨头将成

　　研究机构：长江证券 分析师：高小强 撰写日期：2014-08-28

　　报告要点 公司为国内连接器行业龙头

　　中航光电为国内连接器行业龙头，其产品涵盖了航空、航天、舰艇、雷达、汽车、轨交、通信等多个领域。在连接器行业需求良好的情况下，公司积极研发、治理优异，上市以来取得快速成长。同时，作为中航工业旗下的基础元器件平台型公司，公司积极利用资本市场，通过内生及外延增长的方式获取更多的领域应用。因此，我们看好公司在全球连接器行业中地位不断提升。

　　军工业务长期驱动力足

　　公司连接器产品在国内军工体系为半垄断地位。受益于我国军费快速增长，新型装备研发进程加快，公司军工订单增长有保障。航空领域中公司新品集成安装架价值体量高，在下一代航空机型中为标配，随着C919、歼20、运20等机型研发快速进行，此项连接器系统能业务将会为公司业绩带来弹性。

　　民品看好新能源汽车布线系统

　　公司民品涵盖汽车、轨交、通信。其中新能源车业务是最大看点，在高压、大电流需求下，新能源车连接器规格标准远高于传统车型，单车布线系统的价值有望达到5000元。公司直接参与国内龙头车厂研发，参与制定连接系统国内标准，且市场份额国内第一，在募投产能逐步释放的情况下，新能源车布线系统及充电装备业务将贡献较大弹性。

　　军民融合发展--看好未来空间

　　军民融合是当前一大主题，公司军民用业务均衡、前景向好。我们看好公司机制不断创新的情况下，通过资本市场平台以及市场化手段不断提升公司实力。因此，我们持续推荐公司，14-16年EPS 为0.7、0.96、1.3元。

　　中航飞机：产品交付进度未达标 盈利能力问题仍待

　　研究机构：上海证券 分析师：魏成钢 撰写日期：2014-08-22

　　公司动态：

　　8月19日，公司发布2014年半年度报告：报告期内，公司实现营业收入70.37亿元，同比下降10.73%；实现营业利润-1.48亿元，同比下降331.36%；实现归属于上市公司股东的净利润-0.77亿元，同比下降201.23%；上半年基本每股收益为-0.03元。

　　主要观点：

　　军机产品交付进度落后于计划

　　由于军机产品批次交付时点的不均衡且业务的强季节性，公司上半年产品交付进度不理想，仅完成全年计划的三成多。当前处于批产阶段的主力产品轰六K持续交付南京、广州军区空军航空兵部队，替换已到寿的老旧型号。歼轰机最新改进型号持续开展定型试飞工作。运9批产交付放量，引领另一主要系列产品运输机/特种飞机的成长。运8系列在4月取得来自缅甸的两架出口合同，计划于明年10月履约交付。在研的新型中型运输机和运20“鲲鹏”大型运输机的研制和试飞工作稳步推进，报告期内运20的第三架试飞原型机总装下线。

　　民机制造业务低迷状态持续

　　上半年，MA60系列民机仅完成向国外用户交付2架，为去年同期的一半。下半年，奥凯航空、尼泊尔航空、喀麦隆航空等国内外用户待交付，全年交付量达成计划的10架存在难度。5月，与中航国际签署4架出口玻利维亚国航(BoA)的购机合同。8月，与关联单位幸福航空签下30架确认加30架意向的购机合同。从订单最新走向可看出，MA60系列在遭遇产品安全信任危机而致出口受阻后，原本“墙内开花墙外香”的销售格局已转向国内市场为主，海外市场开拓也主要采取政府援助和航空运输企业海外投资的BOT项目形式。MA60的系列化发展加速推进，人工增雨机完成首次检飞试飞，海监机年内也计划首飞。新一代高端定位的MA700飞机项目已确定包括动力系统在内的主要系统供应商。年内将结束供应商遴选工作，冻结总体技术方案，进入详细设计阶段，2019年完成适航取证交付用户(见附图1)。

　　转包业务正享受美好时光

　　上半年，国内飞机结构件转包业务继续保持健康成长态势，出口交付额同比增长9.5%，增速较上一年下滑2个百分点。同期公司该业务经营情况好于行业整体表现，主要转包项目中：B737NG垂尾项目的生产速率4月起跟随波音整机生产的步调由月产24架份提升至28架份。承担A320机翼合作项目IV阶段研制任务的西飞天津公司下半年开始作为天津总装线唯一供应商，提供总装线配套所需全部机翼，包括装配鲨鳍小翼的新型机翼，生产速率与总装线同步，达到月产4架份。随着批产放量，子公司沈飞民机承接的庞巴迪Q400机身连接总装和C系列飞机转包项目正成长为公司转包业务增长的新亮点。

　　作为主要机体结构供应商的ARJ21-700国产支线民机项目事隔2年再签新单，累计共接获国内外16家用户的258架订单，其中确认订单占53%(见附图2)。不过历经8年的推迟，在手订单中最终能落实的恐为数寥寥。这点从临近交付时点继成都航空之后的第二家接机用户都未确定即可窥一斑。计划年底前交付的首架批产交付机105架完成首飞，未来2年中国商飞计划完成13架机的总装下线和12架机的交付工作。参研的另一重要国产民机项目C919的研制工作取得阶段性成果，近期首架试飞原型机101机的主要机体结构部件都已或即将实现下线交付。但项目要在明年10月达成首飞的预定目标仍存在较大不确定性，守住2018年交付节点的可能性更是微乎其微(见附图2)。

　　投资建议：

　　未来六个月内，维持“减持”的投资评级

　　公司提出今年以“一把手工程”切实解决经济运行质量不高的瓶颈问题，上半年业务招待费、办公费、会议费等管理费用项目的表现显示出该项工作取得初步成效，但作用并不明显。公司提升管理效能和盈利能力决心的持续性以及能否最终使盈利能力得到实质性改观需留待下半年乃至更长时期来证明。综合半年度报告披露的信息，向下修正此前的盈利预测：2014~2016年公司营收预计分别达到190.33、195.55和223.25亿元，实现归属于上市公司股东的净利润3.76、4.18和5.01亿元，基本每股收益分别为0.14、0.16和0.19元。对于运20定型交付期及其业绩提振作用不切实际的预期，同时过分看重来自成飞集成(002190.SZ)的非经常性参股收益，诸多认知空白与误读致使目前偏离合理水平的定价蕴藏较高的估值风险，我们再次重申对公司“减持”的投资评级。

　　航空动力：重组并表将明显增厚业绩 改革预期有

　　航空动力 600893

　　研究机构：海通证券 分析师：徐志国，龙华，熊哲颖 撰写日期：2014-08-28

　　资产重组获得证监会[微博]核准，行业龙头地位正式确立，今年并表后将大幅增厚业绩。公司发行股票购买资产事宜5月15日获得证监会核准，我们预计9-10月能完成资产重组的并表。中航工业旗下主要发动机制造、维修资产(黎明、南方、黎阳、晋航、吉发、贵动、三叶)全部进入上市公司，公司行业龙头地位正式确立。本次重组完成以后(不考虑配套融资)公司13年备考总资产由89.5亿达到384.0亿元，增幅329%，备考营业收入由79.3亿元增加到257.8亿，增幅225%，备考归母净利润由3.3亿元达到8.2亿元，增幅148%，备考EPS为由0.30元增长到0.46元，增幅53%，我们预计，2014年公司将实现净利润9.9亿元，对应并表后EPS0.50元(全年并表)。

　　航空发动机核心产品盈利能力不断提升。航空发动机产品13年营收占比50%以上，贡献公司80%左右的毛利，是公司的核心业务。我们认为随发动机板块的整体注入基本完成，公司的设计、研发、生产、维修能力协同效应进一步显现。自11年以来航空发动机及衍生产品毛利率水平不断提升，13年达到23.74%，我们认为主要原因是毛利率较高的新产品和维修服务增加。我们预计，14-15年公司发动机业务将稳定增长，增幅约10-15%，16-18年公司发动机业务将进入高速增长期，增速将保持30%以上。

　　外贸转包和非航产品保持平稳增长。在世界经济增长缓慢的大环境下，外贸转包业务平稳增长，预计未来仍将继续保持稳定增长。非航产品营收占比31%，毛利率水平较低(13年2.32%)，对净利润贡献较小，长远来看对公司增长贡献较小。

　　改革与调整成为大基调，发动机板块改革与调整预期有望成为公司股价催化剂。我们预计十八届四中全会的主基调是依法治国，我们推测在经济领域的主要内容仍会延续十八届三中全会后的改革与调整基调。航空发动机是航空工业的核心产品，是我国航空制造业的主要短板，是中国产业升级的重要方向。近年来国家对航空工业和发动机产业的重视程度和投资力度逐步加大，关于发展发动机产业形成了飞机、发动机一体化产业链布局方案、发动机集团三合一(航空、航天、船舶)方案两种不同的产业发展规划，两种方案各有优势。我们认为改革与调整可能涉及到发动机产业链，改革的预期非常强烈，有望成为公司短期主要股价催化剂。

　　航空工业迎来大发展，将会带动公司发动机业务蓬勃发展。当前我国空中力量建设进入加速期，军用战机更新换代加速，我们认为未来20年现有绝大部分老旧机型将更新换代，配备涡扇-10系列发动机的歼-10、歼-11、歼-15将成为主力战机，歼-20、歼-31和大型运输机等新机型将大规模列装，其它运输机、轰炸机、预警机及无人机等也将大量装备部队。我们预计，未来20年中国各类战机采购需求约2800架，累计需要大中型发动机7400台。民用航空领域需求空间更加辽阔，我们预计未来20年我国民航飞机需求至少在5400架以上，对应航空发动机的需求在12000台以上。公司作为我国航空发动机整机研制、生产和维修的唯一平台，将极大受益于军、民航空产业大发展，成长前景辽阔。

　　盈利预测与投资建议：

　　根据目前公司基本面情况，我们预计14-16年公司合并报表前的EPS分别为0.35、0.42、0.57元，对应8月25日收盘价的PE为72.60、59.77、44.31倍；合并报表后的EPS为0.50(0.30)、0.62、0.80元，对应8月25日收盘价的PE为50.08(83.34)、40.51、31.47倍。(14年0.50元EPS是按全年并表测算，0.30元是按照新注入资产四季度业绩参与并表测算。我们预计公司今年9-10月左右能完成资产重组的并表，假设新注入资产四季度净利润参与并表，全面摊薄后为0.30元(参考航空动力四季度净利润占比，四季度净利润约占全年净利润的35%))。航空发动机板块相关上市公司2015年的PE估值为52.82倍，考虑到公司的作为发动机整机生厂商的龙头地位，资产注入后的融资需求、航空发动机广阔的市场发展空间，我们认为公司2015年的合理PE估值在50倍左右，未来六个月的目标价30.00元，首次给予“买入”评级。

　　风险提示：发动机相关政策公布晚于预期，航空发动机产业的波动等。

　　中航机电：收入稳步增长 持续推进资本运作

　　研究机构：西南证券 分析师：许维鸿 撰写日期：2014-08-21

　　事件：

　　2014年上半年实现营业收入357，179.26万元，较上年同期增长17.11%，归属于母公司所有者净利润18，227.14万元，较去年同期下降9.73%。按最新股本摊薄EPS 0.25元。

　　点评：

　　收入稳步发展，非航空产品增速相对较高：2014年上半年公司收入稳步增加，完成年度目标的48.23%，较上年同期增长17.11%，从分产品来看，航空产品、非航空产品、现代服务及其他产品收入金额分别为200，198.59万元、146，328.24万元、5，198.05万元。航空产品的营业收入较去年同期上升15.07%，非航空产品较去年同期上升17.66%。由于非航空产品增长幅度大于航空产品，致使毛利率较低的产品占比增加，导致综合毛利率有所下降。同时受原材料及人工成本增加等多因素影响，营业成本同比增长22.35%，增长幅度高于营业收入的增长幅度，加之销售费用和财务费用也同比增幅都超过20%，最终导致净利润同比减少9.73%。

　　持续推进资本运作：2013年12月公司董事会审议通过了《关于托管部分航空企业股权的议案》，中航工业集团拟将18家公司委托上市公司管理，以推动下属企业机电业务专业化整合的进程，其中包括中航机电板块下属企业13家，中航科工下属企业1家，中航通飞板块下属单位5家。2014年7月8日，公司与中航机电系统有限公司、中航通用飞机有限责任公司正式签署了《托管协议》，本次托管于《托管协议》签署之日正式生效。根据协议自2014年7月1日起公司向目标企业计算托管费用。在委托管理期间，上市公司将对托管的目标企业的生产经营具有充分的决策权。委托管理期限自托管协议生效之日起计算，直至托管的目标企业的股权转让并过户至公司名下或中航工业将目标企业股权出售、或目标公司终止营业、或协商一致终止托管协议为止。预计通过该项方案，将可为公司每年增及4000万以上的利润。后续公司还将根据对托管企业进行详细的人员、产品、市场以及可能的产业计划等情况详细了解后，可能对有关符合条件的对象进行资产重组。

　　盈利预测及评级：预计公司2014-2015年EPS 分别为0.66元、0.81元，对应2014年动态PE 24.4倍；维持“增持”评级。

　　风险提示：民用产品受市场环境影响波动较大。

　　中航动控：净利润持续增长 努力开拓新市场

　　中航动控 000738

　　研究机构：西南证券 分析师：许维鸿 撰写日期：2014-08-25

　　事件：

　　2014年上半年实现营业收入124，232.22万元，同比增长6.96%；利润总额11，698.39万元，同比增长9.06%；净利润10，189.07万元，同比增长12.04%。按最新股本摊薄EPS 0.09元。

　　点评：

　　收入稳步发展，净利润增速加快：2014年上半年公司收入稳步增加，较好地完成了主要运营指标和重点工作，较上年同期增长6.96%，主要经济指标较上年同期稳步增长。从分产品来看，航空产品订单获得较大幅度增长，航空武器装备科研生产任务较好地满足了客户需求，发动机控制系统及部件完成收入90，622.17万元，同比增幅12.90%；非航空民品在严峻的国际国内环境下，充分发挥核心能力和技术优势，也较上年同期实现持续稳定增长。最终实现净利润同比增长12.04%。

　　募投项目进展顺利，部分项目收入实现大幅增加：公司与各项目承担单位签订了经济效益责任书，明确了年度投资计划和经济效益目标，汽车自动变速器执行机构项目、无级驱动项目、加气机项目收入均实现增幅超过35%，各项目正加速技术攻关与产业化进度。其中，汽车自动变速器执行机构项目电磁阀产品及滤清器产品月度交付数量实现稳定增长、部分新开发汽车变速器执行机构进入小批试制和交付；加气机开展了第四代电控系统的研制。

　　明确目标，努力开拓新市场：公司签订MOU是进入合作伙伴名录的关键环节，为了进一步融入世界产业链，通过产品级的交付与国际大公司实现伙伴关系，培育新的经济增长点，公司依托多年零件级产品的合作经验与现有客户以及新客户开展多种形式的合作。子公司西控科技于2014年4月和霍尼韦尔公司就民用航空燃油泵合作签订了MOU，同时双方也就CJ1000项目燃油泵合作框架也进行了第一次磋商。在重点民品项目中积极拓展市场和争取订单，其中，重点加强了中航集团公司光伏示范项目市场拓展。目前，公司已与6家单位签订了能源管理合同，1家单位的示范项目已完工并获得中航集团公司好评。

　　盈利预测及评级：预计公司2014-2015年EPS 分别为0.21元、0.24元，对应2014年动态PE 66.07倍；维持“增持”评级。

　　风险提示：民用产品受市场环境影响波动较大。

　　中航电子：托管航电板块，航电龙头地位稳固

　　研究机构：东兴证券 分析师：刘斐，赵炳楠 撰写日期：2014-07-18

　　关注1:航电领域的龙头地位稳固

　　公司是国内航空电子设备的主要生产商，依托实际控股人中航工业集团的技术和资源优势，在航电领域处于垄断地位，航电产品广泛应用于各类国产机型，并占有极高的比例。由于航电行业具有较高的资金壁垒和技术壁垒，国内其他企业一般只做一些航空产品的配套件，规模很小，很难与公司形成竞争。

　　关注2:受益于航空产业的快速发展，航电业务稳步增长。

　　航电业务是公司的主要业务，2013 年航空产品的收入占比达到80% 左右。公司的航电产品主要为各类国产机型进行配套，订单主要来源于国内各大主机厂。飞机领域向来有“一代平台，几代航电”的说法，随着电子技术的发展，航电产品的更新换代正逐渐提速，航电产品成本占整机成本的比例也越来越高。据统计，目前在先进战斗机上航电系统成本已占到40%左右，对于电子战飞机、预警机等甚至高达50%。

　　我们认为，公司将充分受益于我国航空产业的飞速发展，航电业务的增长主要来源于新机型的增加以及老机型航电产品的更新换代。另外，未来我国低空空域开放以及国产大飞机项目的投产，也将进一步增加公司航电产品的市场空间。预计公司航电业务的增速将高于我国航天产业增速，未来十年复合增速有望超过20%。

　　关注3:民品业务和非航空防务业务的发展空间充满想象

　　按照公司战略规划，未来航空军品、民品、非航空防务的占比将达到3:4:3。按照2013 年航空军品占比80%计算，未来民品和非航空防务的增幅将达到9 倍以上。当前，公司在民品业务方面主要是依托电子技术的拓展，我们预计未来也可能会采取外延式收购的方式；在非航空防务方面主要是向航天、船舶等领域拓展军品业务。当前，公司成立了创新基金和商业创新平台，用于引导和支持子公司的创新业务，预计民品和非航空防务将成为未来几年公司业绩新的增长点。

　　关注4:托管航电系统公司，未来整体注入可期

　　2014 年6 月，中航工业集团将航电系统公司100%股权委托公司管理，托管资产中包括了5 家研究所(自控所、计算所、上电所、雷电院、电光所)，在整个军工行业是首次。我们认为托管后影响主要有两方面：1) 托管费用不超过航电系统公司营业收入的5‰，按2013 年收入149 亿计算，将为公司带来约7450 万元的托管费；2)公司将对托管的航电系统公司的生产经营具有充分的决策权，意味着将整个航电板块纳入了上市公司的管理范畴，我们认为，此次托管为将来航电板块的整体上市做好了准备。2013 年，航电系统公司收入149 亿元，净利润13.6 亿元，分别相当于公司的2.5 倍和2.2 倍。如果未来航电板块实现整体注入，公司市值预计将增加一倍以上。

　　结论：

　　公司是我国航空电子领域的龙头企业，依托实际控股人中航工业集团的技术和资源优势，处于行业垄断地位。公司以航电业务为主，2013 年占比达80%，航电业务将充分受益于我国航空产业的飞速发展，国产新机型的增加和航电产品的更新换代将成为公司航电业务的主要增长点，未来低空空域开放以及国产大飞机的投产将打开公司新的增长空间。民品和非航空防务将是未来公司主要的业务拓展方面，为了达到公司“343”的战略目标，民品和非航空防务将在现有基础上增加9 倍以上，增长空间巨大。中航工业集团将航电系统公司100% 股权委托公司管理，是军工行业内首次将研究所资产托管于上市公司，一方面有望为公司带来约7450 万元的托管费，另一方面也在为航电板块的整体上市做准备。

　　我们看好公司航电业务的发展以及航电板块整体注入的前景，预计公司2014-2016 年每股收益为0.39 元、0.53 元和0.62 元，对应PE 为57 倍、42 倍和35 倍。首次关注给予“推荐”评级。

　　风险提示：

　　军工研究所改制可能不达预期，影响航电板块整体注入进度。

　　成飞集成：重组方案公布 未来防务公司唯一平台

　　研究机构：长城证券 分析师：魏萌 撰写日期：2014-05-22

　　成飞集成经过4个月停牌于19日公告公司本次重大资产重组拟采取发行股份购买资产的方式，由成飞集成向中航工业、华融公司及洪都集团三家资产注入方定向发行股份，购买沈飞集团100%股权、成飞集团100%股权及洪都科技100%股权。同时，本次重组还将实施配套融资，即成飞集成拟向中航工业、华融公司、中航飞机、中航机电、中航投资、中航科工、中航电子、中航技、航晟投资及腾飞投资非公开发行股份募集资金50亿元人民币。未来，公司由原有汽车业务向中航防务业务转型，并且将会成为中航工业集团唯一的防务资产上市公司平台。本次防务资产注入以后，大幅提升公司的盈利能力和发展空间。我们首次给出“强烈推荐”的投资评级。

　　公司业务转型，防务资产注入：此次资产注入以后，公司的主营业务将会发生重大转变，由原来的汽车零部件业务向防务飞机总装业务转变。

　　成飞和沈飞作为中航工业旗下战斗机研发和生产的主要单位。旗下有多款成熟战斗机型，如：歼10、歼11B 等。也有正在研发的歼15、歼20等。洪都科技是以空面导弹的研发和生产为主业的公司，主要产品具有适用范围广、精确打击等实战能力。我们预测公司营业收入和净利润通过本次资产注入将大幅提高，由原来的7.7 亿元增加到近230 亿元，净利润增加到近8 个亿。公司盈利能力大幅提升。

　　装备周期促成飞和沈飞主力机型放量：公司业务转型以后，正处于装备升级换代的周期里，因此公司未来3-4 年将受益于空军装备的提升。我们预测未来几年公司的营业收入将会保持20%以上的增长。净利润也同比例大幅提高。

　　配套融资50 亿集团内部消化，公司前景看好：公司这次资产注入过程中，同时公布50 亿的配套融资需求，由于中航集团极其看好公司未来发展，因此配套融资全部内部认购，持有期36 个月(如下表1 所示)。

　　从此举中不难看出中航集团整体对于公司未来三年的发展充满信心。

　　盈利预测与投资评级：我们根据成飞集团、沈飞集团、洪都科技及公司原有业务的发展，测算公司未来2014-2016 年营业收入为225.88 亿元、293.64 亿元和381.73 亿元，净利润为7.96 亿元、10.39 亿元和13.53 亿元。我们看好公司未来在中航防务业务的发展，我们初次给出“强烈推荐”的投资评级。

　　风险提示：资产注入和配套融资不能按时完成；飞机装备数量低于预期。

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