保监会今日发布《关于〈保险公司股权管理办法〉第四条有关问题的通知》答记者问，适当放宽了保险公司股权投资持股，上限为51%。不过，为防范风险，新公司仍严格执行单一股东持股20%原有上限。

　　保监会认为，适当放宽中资保险公司股东持股比例，符合市场经济规律，有利于吸引战略投资者，增强保险行业资本实力，也有利于强化保险公司股东责任，提高保险公司治理效率。

　　市场人士，此举更加市场化监管的举措，将吸引更加适合投资保险的资金理性投资保险行业。

　　保险行业中，相关个股或有望受益。

　　保险行业研究报告

　　业绩反弹和保费改善下的交易性机会

　　研究机构：中金公司 日期：2013年4月15日

　　投资建议

　　对于 2013 年4 月多空投资策略，我们开始对投资中国保险业持更为积极的态度，主要因为目前的估值水平已经反映了绝大部分潜在的行业投资风险。往前看，1 季度业绩反弹和2 季度保费改善短期内将可能推动寿险行业及寿险公司的股价反弹。我们建议超配基本面扎实的中国太保(A+H)和市场预期较低的中国人寿(A+H)，标配中国太平(H)和新华保险(A+H)。

　　具体理由

　　我们认为中国上市保险公司在4 月份存在交易性投资机会，其中，1 季度业绩和2 季度保费数据将成为股价表现的关键催化剂。自我们1 月8 号下调中国寿险业及所有寿险公司评级至“审慎推荐”以来，A/H 股保险板块已经回调约16%/21%，当前的估值水平已经反映了绝大部分潜在的行业投资风险。我们认为，目前的估值水平下，保险板块下行风险有限。正如我们上月初发布的3 月多空投资策略，受益于低基数效应及去年4 季度以来A 股市场回暖所积累的投资浮盈，上市保险公司1 季度经营业绩有望开始出现大幅改观。与此同时，2 季度保费增长亦将有所改善，特别是考虑到主要寿险公司1~2 月份“开门红”糟糕表现后，市场已经普遍下调保费增长预期。

　　主要寿险公司3 月份保费收入增长相比1~2 月份有明显改善，且好于市场预期。我们预计，3 月份全行业个险新单维持低个位数的同比增长，而银保新单则明显恢复，同比增长~10%。受益于新单保费增速有所恢复，总保费收入预计实现两位数的强劲增长，相比1~2 月份大幅提速(同比负增长)。

　　中国太保在个险新单增速上仍领先主要同业，新业务价值亦保持稳步增长。虽然存在去年“高基数”的不利情况，太保寿险个险新单3 月份仍实现同比超过30%的强劲增长，综合考虑其银保新单同比下滑超过20%，预计其新业务价值增速仍将领先主要同业。在我们覆盖的上市保险公司中，我们仍偏好中国太保，认可其强劲的资本实力及价值导向的业务战略。

　　中国人寿个险新单和银保新单增速上均开始追赶同业。我们预计，中国人寿3 月份保费增速上有明显复苏。其中，个险新单预计同比实现5~10%的增长，银保新单则预计同比大幅上升20%〖虑到中国人寿自2 季度将面临较大的满期给付压力，我们预计，公司将在接下来数月加大投入以力争保费收入的迅速增加。

　　中国太平依托低利润率的银保产品仍能维持保费的强劲增长趋势。我们预计，中国太平3 月份个险新单保费同比增长约10%，银保新单保费同比大幅上升超过100%，主要受益于太平坚持规模导向的业务战略。然而，规撵速增长的同时，利润率将面临下行压力。因此，我们预计，中国太平新业务价值增长上恐难有亮点表现。另外，我们仍需密切关注太平集团重组事宜。

　　“高基数”效应及业务转型阵痛下，新华保险保费增长上仍差于主要同业。我们预计，新华保险3 月份个险新单和银保新单分别同比下滑超过20%和30%，主要还是受累于“高基数效应”以及业务转型下的阵痛〖虑到管理层业务转型的决心未有动摇，我们预计，短期内仍难以看到新华保费增长的明显改善。同时，其解禁风险犹存，我们仍对新华保险股价表现持谨慎态度。

　　估值及投资建议

　　目前保险股 A/H 对应于2013 年业绩的寿险业务内含价值估值倍数均为1.2/1.1 倍，下行风险非常有限。我们建议投资者关注行业转型背景下保险板块存在的区间交易性投资机会。个股排序方面，A 股为中国太保，中国人寿，新华保险；H 股为中国太保，中国人寿，中国太平和新华保险。

　　风险提示

　　A股股市弱势表现大幅减少保险公司投资收益以及净资产，推动保险公司股价下跌。

　　云开见日 从财报看价值

　　研究机构：广发证券 日期：2013年4月15日

　　保单成本瞬间清晰

　　2012年年报中国太保、中国平安[微博]都披露了新的数据，净值增长率(太保叫净值增长率、人寿叫综合投资收益率)。这个指标类似基金的净值增长率，是保险公司最为真实的投资收益率。

　　如果我们把保险公司的经营简化成销售保费似于吸储、赚钱的模式，通过(投资收益-保单成本)的模式赚钱。根据公开数据，我们可以测算出保单成本大体在3-3.5%左右。如果目前保险公司投资收益率的中枢在4.5%-5%左右，那么利差在1%-1.5%，目前普遍8倍的杠杆(负债/净资产)，加上净资产的投资收益率，那么保险公司的ROE至少中枢将在12%-15%，且可持续，我们认为目前1.6-1.9倍左右的P/B水平还是较低。

　　中国保险业依然是成长性行业

　　目前中国保险公司资产累积速度较快(2012年全行业寿险公司的资产规模增加20%左右)，换言之，保险公司的杠杆率有望提升，我们在衡量保险公司成长性的时候、一年期新业务价值不应该是唯一的指标，我们应该更加全面的衡量中国保险业的成长性。

　　和海外保险公司对比后，我们认为，中国目前阶段(保费收入远远大于当期的支付)，而海外保险公司资产的累积基本上已经很慢了，其逐渐进入了保费的赔付期，资产累积较为缓慢。中国保险业仍处于成长期。

　　银监会8号文有利于保险公司长期投资收益率的提升

　　银监会8号文的实施，我们认为保险将成为几乎唯一的受益者，但是市场并没有给予此更高的预期。8号文，主要打击的是影子银行市场，希望银行理财产品能够一对一，投资者了解资金去向，同时资金的使用和项目的周期匹配，结果必然是投资者要求较高的回报率，我们认为一对一产品的增多，最为受益的必然是最大的投资购买体——保险公司。

　　投资建议

　　从长远来讲，中国保险业的发展必然需要递延型税收养老保险的支持，只有这样才能彻底改变保险公司的盈利模式，也能进一步提升保险公司的盈利水平，我们预期了数年的递延税收型养老保险究竟能在什么时候推出，我们依然未知，但是即便不考虑这些因素，中国的保险公司也在通过年报公布每一期的净资产增长数据来表明其投资价值，现在的保险股的估值也就是4-5年后的净资产。基于如上理由：我们维持行业“买入”的评级，推荐顺序：中国太保/中国平安、新华保险、中国人寿。

　　风险提示

　　税收递延推出时间延后、投资环境恶化、定价利率放开。

　　上调评级至“看好”

　　研究机构：申银万国[微博] 日期：2013年4月15日

　　一季度净利润大幅增长，中国太保增速超过100%。1)2013年一季度保险行业寿险基本面维持平稳，产险市场竞争激烈致承保利润下滑。而且1Q2012保险公司均计提大量资产减值准备，因此利润基数较低。综合考虑业务增长、投资收益、基数影响等因素，预计中国人寿、中国平安、中国太保和新华保险2013年一季度分别实现净利润为91亿、68亿、16亿和12亿元，分别同比增长62%、12%、143%和51%。2)2013年股票市场和债务市场均基本持平，净资产环比略增。沪深300指数在2013年一季度小幅下跌1.1%，债券指数出现0.4%的上涨，资本公积预计变化不大，净资产提升主要来自利润贡献。经测算，国寿、平安、太保和新华一季度末净资产环比提升4.2%、4.5%、1.7%和3.8%。

　　寿险销售环境依然恶劣，“开门红”表现不佳，中国太保个险新单增长领先同业。受制于营销员增员困难、银行销售动力不足等因素影响，2013年一季度寿险保费增长仍低迷，国寿、平安、太保和新华前两个月寿险保费增速分别为-8.2%、15.0%、-9.6%和-11.6%，除平安外均出现较大幅度下滑。新单方面，个险维持低位，银保降幅扩大，预计国寿、平安、太保和新华一季度个险新单分别增长-1%、8%、20%和-35%，银保新单分别增长-30%、-25%、-48%和-55%。个险渠道产品结构与利润率维持稳定，银保下滑幅度虽大但对新业务价值影响有限。预计中国人寿、中国平安、中国太保和新华保险2013年全年新业务价值分别增长0%、5%、8%和0%，被迫转型导致较低的保费和价值增速，但较2012年有所提升。

　　各公司将陆续推出资产导向型产品，带动寿险保费回升。1)4月初，新华保险在银保渠道推出“精选一号”两全保险(万能型)，将不低于90%的资金投资于特定创新金融产品项目，项目每年预期收益率不低于5%。4月公布结算利率为5.25%。该产品属投资型产品，利润率较低。2)2012年8月，太平寿险将“南水一号”两全保险(万能型)作为附加险进行销售。与 “精选一号”不同，“南水一号”在个险渠道销售，有效带动了主险“盛世金享”终身寿险的销售。该产品资金直接挂钩于南水北调债权投资计划，自上市以来结算利率维持在5%。3)资产导向型产品的运作与信托产品较为类似，但价值贡献非常有限，而如果类似太平寿险将其作为附加险销售，则保费和价值均将所提升。

　　产险承保利润有所下滑，但仍好于市场预期。2013年前两个月PICC、平安和太保产险保费收入分别实现14.1%、13.3%和18.2%的较快增长。2009年以来中国财产保险行业出现实质性改善。但2012年下半年以来行业竞争加剧，理赔成本提高，产险承保盈利出现较大幅度下滑。预计PICC、平安产险、太保产险一季度综合成本率分别为97%、96%和98%，相较2012年上半年的93%-94%恶化显着，但略好于市场预期。随着2013年费率市场化的正式实施，以及高保低赔、代位求偿等问题的解决，车险综合成本率或仍将小幅上升。

　　上调评级至“看好”，首选平安，也建议关注季报增速较高的太保和国寿。我们维持前期对于保险基本面的整体判断，寿险缓慢复苏、产险趋势向下，政策变革推动行业转型。上调评级的原因在于：1)估值极低，仅1倍P/EV，下跌空间非常有限；2)负面预期充分反应，寿险预定利率放开和车险条款费率改革已有充分预期，实际情况可能好于市场预期；3)可能催化剂包括一季报超预期、寿险保费回升和养老保险税收优惠等政策出台〈好保险行业的相对收益和绝对收益，目前公司推荐排序为中国平安>中国太保>中国人寿>新华保险。

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