虽然很多高速公路股估值已经非常低，甚至大幅破净，但由于业绩增长缓慢，且经营期限受限，仍然面临不小压力。

　　本刊特约作者 赖振华／文

　　巴菲特非常看好具有“消费独占”或“过桥收费类”特质的企业。而高速公路公司正是属于后一类企业。

　　然而，在2007年A股大牛市中，高速公路板块相对估值最低，如今破净股数量众多。为什么会被长期低估？

　　中国高速公路从上世纪80年代末开始兴建，在上世纪90年代中后期及本世纪初经历了爆炸式的发展。修建初期，“路网效应”较为明显，即高速公路通过前后延长、打通，并与其他地区的高速公路连为一体，形成网络连接，从而提高了车流量。而中国加入WTO后，汽车产业也迎来了黄金十年，汽车保有量不断提升。双重作用之下，高速公路的业绩曾经历过辉煌的高速增长期。

　　从近10年几家高速公路股的利润增长情况来看，虽然各公司所处的地域经济发展水平不同，各公司新建高速公路投入使用的时间也不同，但2007年是利润增长情况普遍最好的一年，此后利润增长情况普遍放缓甚至负增长。

　　这是因为当高速公路网络达到一定密度之后，网络效益对通行量以及企业利润的贡献已经逐渐变弱，而“分流效应”的效果开始明显，即新建的高速公路分流了原来线路的车流量。这从一定程度上抵消了汽车保有量上升而增加的车流量，部分线路的车流量甚至出现下降。

　　高速公路的收费费率受相关行政管控，企业无法自行调整。由于高速公路收费广泛构成了社会各产品的物流成本，对CPI的影响较大，为了抗通胀的需要，加上社会舆论的压力，高速公路收费水平难以提升。以皖通高速(600012.SH)货运收费部分为例，从2007年3月起改为计重收费后，基本费率为0.09元/吨公里，至2011年年报其货运基本费率仍为0.09元/吨公里。

　　高速公路企业增收的另一重要渠道——建设新的高速公路，却面临成本越来越高的尴尬境地。以高速线路大部分位于河南(平原地形)的中原高速(600020.SH)为例，2003年中原高速上市募集资金收购的价格为13.6亿元(漯驻高速2001年9月开通，收购最终于2004年完成)，每公里仅合2023.8万元，而于2007年12月通车的郑石高速(2005年9月开工)每公里建设成本已高达4791.2万元。至于2012年8月计划修建的“济宁至祁门高速公路豫皖界至连霍高速段项目”，财务预算已达每公里5650万元。不少高速公路公司近年来较少投资建设高速公路，而改投其他产业，如中原高速近几年投资房地产、信托等产业，并入股城商行，皖通高速也于2011年5亿元入股新安金融集团。

　　高速公路企业面临的最大问题，是经营期限有限。按规定，经营性公路的收费期限最长不得超过25年至30年。10年至15年后，国内高速公路陆续开始转为免费公路，届时将对上市公路中正在收费的线路造成巨大的分流影响。而上市公司所持有的收费线路，大部分也将于20年后到期转为免费。

　　这些原因造成了高速公路板块估值长期低迷。虽然其毛利率高达60%以上，但主要是由于过往的高速公路资产按较低的建设成本入账，折旧摊销额低而造成的。而平均ROE位于10%-15%之间，意味着即使1倍PB，市盈率也将达到7至10倍。