中国社科院金融重点实验室主任刘煜辉

　　新浪财经讯 华泰证券2012年中期策略会6月14日在上海举行，策略会主题为《接受平衡减速 探寻经济变革》。会上，中国社科院金融重点实验室主任刘煜辉(微博)发布了中国宏观经济及政策趋势报告，报告题目是《站在宏观的大拐点》。报告指出，过去一年多的宏观调控中间，实际上让银行在背负经济调整的成本。从未来稳增长的逻辑，包括市场的预期来讲，政府下一步明着暗着要松绑地产的调控，可能就变成一个非常理性的推理，这就是为什么地产股表现得很强势，银行股破净。

　　以下为报告实录：

　　刘煜辉指出，这个市场很聪明的，过去一年多的宏观调控中间，实际上我们让银行在背负经济调整的成本。需求端限购冷却地产，但是这种调控并未导致价格崩溃，为什么没有导致价格崩溃？为什么房地产商不赶快以价换量，赶快进行存货的清理呢？又来自于政府一直在暗中接济地产商的资金链，只不过我们有关宏观部门不愿意把这个事情讲破，比如说去年的影子银行大力发展，很多钱到哪儿去了？包括所谓的贸易链融资，在一年中间增长到3万亿的规模，这一点看不到吗？肯定是看到的。包括最近政府在要求银行支持一些关键的地产项目，包括我所了解的银行，都接到政府这样一个指示，就是你可以把钱贷给政府的实体公司，由政府的实体公司出面去收一些地产商的流动性比较紧张的项目，这种事情很多，你如果到微观实体了解一下，这种事情很多。所以，地产商以价换量在过去一年中间是走得不顺畅的，价格降得不多，宁愿等着也不下降，房地产商高杠杆难以再借入更多的钱物，中国地产过去的逻辑是这样的：只有通过地产商的债务转化为房产投资，最终才能够变成地方政府的收入，如果销量下降的话，地方政府的收入就有问题，严格来讲，是资本金有问题。因为政府项目投资的资本金主要是来自于土地。如果客观评价4万亿的刺激政策最给力的王牌，就是将固定资产投资的项目资本金比例从30%直降至20%，默许地方政府以虚增资产、甚至直接负债(信托)方式筹集资本金，最后就是把楼市激活，楼市只有激活了，地方政府才有收入，收入才能变成资本金。如果销量下来，资本金就有问题，投资就有问题，投资下行的话，信贷货币低迷，货币减速，资产通缩，杠杆上升，信用通缩。未来无论是通过贷款还是债券的方式，为地方政府项目融资，资本金的管道始终是关键。资本金起来了，才能把银行的杠杆撬起来，如果资本金不到位，银行的钱是出不来的，这一点是很明确的。从未来稳增长的逻辑，包括市场的预期来讲，政府下一步明着暗着要松绑地产的调控，可能就变成一个非常理性的推理，这就是为什么地产股表现得很强势，银行股破净。任志强(微博)讲过这样一句话：“开发商已经不耐烦了。”这一次即便销量真的上来了，拿地的热情也上不来，如果不进一步拿地，这个销量就变不了地方政府的收入，就变不了资本金，你没有资本金的话，这个银行的杠杆怎么撬出来呢？我觉得这个投资启动逻辑就可能打不动，关键看他这句话的心态怎么样，我们再进一步观察土地市场的状况，可以作为一个先行的指标。