盈利能力良好 待关注京沪高铁开通后影响

　　航空机场行业中期投资策略

　　南京证券 尹建辉 张娜

　　l 内容提要

　　行业评级：中性

　　Ø 近期行业表现：年初至今，WIND航空指数累计下跌了27.4%，远远高于上涨指数4.2%的跌幅。航空板块如此惨淡的表现主要归结于投资者对航空公司经营数据整体增速下滑、高铁开通以及燃油成本上涨的担忧。航空板块属于高beta行业，波动性大，弱势市场将这种担忧放大，使得航空股的跌幅惨重，然而仔细分析航空公司的形势，虽面临着诸多的不利因素，但并不是一片黑暗。

　　Ø 行业增速放缓，客座率与票价水平维持高位。2011年4月份国内航线运输周转量同比增速为13%，旅客周转量同比增速为14.7%。客座率逐月走高，4月份达到83.2%；4月航线综合票价指数同比环比均有所提升，国内远程票价指数同比上涨4%。航空公司运力投放谨慎，运力增速在10%以内。

　　Ø 高油价背景下航空公司盈利能力受影响不大。从航空公司一季报的表现来看，三大航空公司的毛利率并没有出现大幅的下滑，航空公司主业利润较去年同期都有大幅增加。经过测算，燃油附加税和人民币升值影响的汇兑损益收入基本可以覆盖燃油成本的上涨。从目前航空公司的客座率、旅客增运输量、票价指数以及人民币对美元汇率等数据看来，航空公司二季度的盈利情况并不会悲观。

　　Ø 面临高铁开通压力，需密切关注运营数据。目前，市场上对京沪高铁开通对航空公司的影响持非常悲观的态度，这也从近期航空公司股价上充分反应出来。我们认为，黄金航线—京沪线上航空与高铁的竞争需密切关注，如航空公司的客座率与载运率等经营指标下滑并没有预期严重，那么后期高铁的开通也不会对股价造成过大的担忧。但无疑，高铁的开通给航空公司的经营以及二级市场的表现带来前所未有的压力，因此我们持较为谨慎的态度。

　　Ø 估值水平及投资建议：自去年11月份以来，航空板块持续调整，目前行业平均PE为10倍左右，行业平均PB为2.67倍，这一估值已经基本接近近年来的行业底部。另外，经过之前的分析，航空公司目前的盈利能力并没有出现恶化的迹象，从估值上讲，航空股已具备安全边际。但从历史经验上看，航空股更适合作为交易性品种，交易性机会可能为，下半年高铁开通后旺季的经营数据受影响不大以及随大盘回暖走出的估值修复行情。

　　Ø 机场经营指标增速放缓，今年业绩平稳。今年1-4月份浦东机场的旅客吞吐量累计增速为8.2%，厦门空港的旅客吞吐量累计增速为16.2%，高于白云机场7.1%与深圳机场4%的增速。从飞机起降架数增速来看，由高到低依次的顺序为厦门空港(12.8%)＞浦东机场(7.7%)＞白云机场(3.8%)＞深圳机场(1.9%)。

　　Ø 投资建议： 机场是增长稳定、现金流充沛，风险较低，是典型的防御性投资品种，投资应回避资本开支巨大的公司，关注产能由空间、业务量增长迅速、有资产重组预期的品种。从这个角度考虑，上海机场产能利用率低于其他机场，存在着经营杠杆，且存在整体上市以及迪斯尼概念等的因素驱动。另外从近期的机场运营数据上看推荐厦门空港，国务院宣布自6 月28 日起，厦门、北京和上海将成为大陆居民赴台个人游的首批试点城市，对上市公司也形成利好。

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