不断攀升的油价令市场担心会侵蚀航空业利润，快速发展的高铁亦冲击沿线航班客座率。受此影响，航空板块今年以来累计跌幅居前，直到近期才有所反弹。此前市场可能对高油价影响反应过度，安信证券研究人员认为，航空业有能力应对高油价和高铁的冲击，其盈利能力并不像市场预计的那么羸弱。

　　航空股估值修复

　　 受全球流动性宽松、中东和利比亚局势紧张影响，国际油价自去年四季度以来上涨明显。一季度WTI原油均价约为94美元/桶、布伦特原油均价达到105美元/桶，超过2008全年均值水平。航油价格成本占航空公司成本约30%～35%，历史上，航空公司盈利水平与油价水平呈负相关性。市场普遍担心航油成本快速上涨将侵蚀利润。

　　 高铁的快速发展也对航空航线形成冲击。京沪高铁将于今年通车，由于京沪航线是目前国内旅客运输量最大，盈利水平最高的航线，市场担心京沪高铁的开通对上市公司盈利冲击明显。

　　 这导致今年以来航空板块跌幅居前，至4月11日累计下跌近18.53%，大幅跑输沪深300指数27.1个百分点。不过，近期需求、汇率、油价和高铁预期的改善，使得航空板块估值压力得到一定缓解，此后航空板块略有反弹，截至4月24日，A股航空指数涨幅跑赢上证综合指数8.4个百分点，H股航空板块涨幅跑赢恒生指数13.2个百分点。兴业证券研究报告认为，航空板块的估值水平短期有望继续修复。

　　油价上涨承受能力增强

　　 历史上，航空盈利能力向来比较脆弱，市场对高铁冲击、油价高企下的航空公司盈利能力仍较为担忧。但事情正在发生变化，航空公司盈利水平波动受油价影响已明显小于历史。2010年WTI原油均价80美元/桶，比2007年的72美元增长10%，但行业盈利大幅超过2007年水平。今年一季度，WTI原油均价约为94美元/桶，布伦特原油均价达到105美元/桶，已超过2008全年均值水平。但安信证券预计一季度行业主业盈利仍将创历史同期最好水平。

　　 行业集中度的提高可望提高航空公司竞价能力，并维持利润水平。2006年以来行业集中度逐年下降，三大航份额从2006年的76%，逐年下降至东上航合并前的67%，下降明显。在东上航合并、国航控股深航后，三大航市场份额上升明显，以2009年的旅客周转量作参考，三大航旅客运输量的市场份额从69%上升到约80%。行业集中度的提升，有利于减少票价竞争，扭转亏损状态并提升主业盈利水平。从民航局十二五规划看，运力增长将保持11%左右。同时，行业集中度提升后，航空公司对规模的扩张将更为理性，各航空公司为了更好地应付未来高铁冲击，也加快了老旧飞机的退出。

　　 燃油附加费联动机制也有助于对冲大部分油价上涨的成本增支。自2009年底燃油附加费联动机制执行以来，燃油附加费基本随着油价上涨上调。但在2010年4月上调油价后，由于通胀压力较大，燃油附加费一度未同步上调，并持续了约半年时间。但今年以来，国内航油出厂价两次上调时，燃油附加费均同步联动调整。

　　人民币升值稳定行业盈利

　　 航空公司由于购买飞机，具有较多的美元外债，这使航空公司受益于人民币升值。自去年6月19日，中国人民银行宣布 “进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性”以来，人民币再次步入上行通道。2010年全年人民币兑美元升值3.1%。从今年看，人民币对美元汇率中间价在一季度升幅放缓，仅为1%。从3月中下旬开始，人民币兑美元升值有所加速：自年初至4月11日，人民币累计升值1.36%。1、2、3月单月升值幅度分别为0.51%、0.21%、0.29%。

　　 人民币相对美元升值，对航空公司净利润影响最直接和确定的是人民币升值带来的汇兑损益。预计2011年全年人民币升值幅度约为3%～5%。人民币升值1%，对南航、国航、东航每股收益贡献约0.042元、0.041元和0.026元。

　　 虽然去年同期国航和东航公允价值变动收益、南航一次性投资收益推升盈利基数，但安信证券预计主业盈利和汇兑收益提升将实现一季度三大航净利润与去年基本持平。安信证券认为，全年行业需求增速将超过供给增长，供需缺口依然存在，推动客座率、票价同比进一步提升，全年行业业绩正增长可期。

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