中投证券 袁浩然

　　投资要点：

　　2010年上半年，格力、美的、海尔三家公司收入分别为251亿、390亿、297亿，分别增长25.4%、56.7%、39.5%，美的增长最快，增长的来源主要是冰、洗翻倍增长。而且在空调领域，美的增长40%，也高于格力的增速(22%)。从收入的绝对额来看，美的390亿已经稳居规模第一，海尔次之，格力最少，说明仅靠单一产品，规模的确存在一定的局限性。

　　分产品来看，空调领域，美的上半年销售259亿，已经高于格力(230亿)，当然，应该要指出的是：美的空调销售数据259亿，包含了压缩机等配件数据，而且美的的中央空调、出口要强于格力。扣除以上因素，在最重要的家用空调内销市场，美的还略逊于格力。同时，格力往往在淡季时拥有更高的市场份额，所以下半年格力的空调表现可能强于美的，相应地两个公司的全年空调销售数据会接近一些。另外海尔上半年的空调收入61亿，同比增长33%，高于行业平均，市场份额有所恢复。冰箱销售方面，海尔还是绝对老大，131亿是美的(56亿)的2倍多，不过从增长率来看，前者增长45%，高基数下大幅增长，也超过行业平均，上半年销售量的市场份额为19.6%。而后者增长翻倍，自从美的冰洗销售并入到空调渠道后，冰洗增长非常迅猛。目前美的冰箱产能不足，扩产到位后，冰箱增长会更上一个台阶。洗衣机销售方面，美的系产品强势增长100%，上半年销售收入43亿元，已经和传统洗衣机龙头海尔齐平。

　　从PS估值看，格力的销售净利润率最高(格力、美的、海尔分别为6.3%、4.0%、3.6%)，客观上形成了其PS最高，按照预计的全年收入数据测算，全年对应的PS，格力、美的、海尔分别为0.89、0.68、0.55。

　　从2010年上半年盈利上看，格力、美的、海尔归属于母公司的净利润分别为15.7亿、17.9亿、10.8亿，分别增长27.7%、56.1%、和51.8%。美的电器的绝对额和增长率都是最高的。格力，美的，海尔半年EPS分别为：0.56元、0.57元、0.81元，因为有季节性因素，全年EPS不能简单乘以2，经过测算，我们估计三公司全年EPS分别为：1.21元、0.94元、1.43元。从PE估值比较来看，按2010年8月30日市价，格力仅12.8倍，而美的、海尔均为16倍，反应出市场对公司未来的成长理解不一。

　　至2010年6月底，三公司净资产分别为106亿、110亿、72亿，对应每股净资产分别为3.76、3.54和5.38，PB分别为4.1倍、4.3倍、4.2倍。

　　从上半年ROE来看，格力、美的、海尔分别为为14.3%、13.1%、12.0%，高ROE原因在于轻资产，高周转，同时利用其龙头地位辅之以高杠杆。