国泰君安 方馨 王稹

　　格力电器2010年上半年实现营业收入249.57亿元，同比增长24.8%；利息收入1.86亿元同比增178.1%。实现净利润15.73亿元，同比增长27.7%；扣除非经常性损益后的净利润14.22亿元，同比增长20.9%。每股收益0.84元，略超预期。

　　税前节能补贴10.41亿元，包括部分09年补贴款。以上半年格力空调产销1200-1300万台、内销比重65%、其中节能定频空调比重70%、单台平均补贴300-350元(6月补贴额已降)计，上半年补贴款有望接近20亿元。也即是，未体现在中报中的应收补贴有望达到10亿元。

　　毛利率下滑加剧，但实际内销毛利率仍然较高。期间费用率大幅下降，显示费用控制较好。考虑全额补贴后内销净利率或达11%。

　　公司公告，拟公开增发不超过25000万股(含)，募集资金不超过32.6亿元，投资于5个项目，主要集中于商用空调和家用空调产业链。我们看好格力在商用空调市场的份额提升(目前不到10%)，同时看好家用空调产业链延伸对其高盈利能力的支撑作用。

　　增发是否能够拓展格力的估值空间？我们认为是有机会的。这将主要来自市场空间扩展带来的折价缩小，及对未来业绩增长的较好预期。

　　天气炎热超预期，渠道库存处于低位8月内销有望显著回暖，下半年淡季出货压力较小。业绩不确定性主要来自铜价波动，房地产成交量变化及保障房政策对今年业绩的影响不大。

　　出于补贴或超预期的考虑，我们略调高公司2010-2012年EPS至1.28元、1.59元与1.90元，维持“增持”评级。