国泰君安 杨立宏

　　主要结论：11-12年看好褐煤价格的相对提升空间，看好褐煤公司露天煤业；13-14年后动力煤全面过剩，相对看好煤电一体化公司：露天煤业、中国神华。

　　蒙西：静待铁路瓶颈缓解。蒙西地区主要以鄂尔多斯中心，煤种为石炭二叠纪和侏罗纪的优质动力煤。鄂尔多斯09年煤炭产量3.3亿吨，在建产能1.8亿吨；此外，地方煤矿技改后产能弹性很大，但目前外运主要依赖大秦线和朔黄线，众多地方煤炭企业由于无法得到配给运力产能释放受制。新的煤炭出海通道，鄂尔多斯-曹妃甸2014年全线贯通，之前蒙西煤仍将以运定产，年外运增速10%左右，对市场冲击不大；铁路贯通后将逐步释放2亿吨下水煤。

　　蒙东：运力释放快于蒙西。蒙东以锡林郭勒和呼伦贝尔为主要产区，煤种为早白垩纪褐煤。2009年两大地区煤炭产量1.25亿吨，在建产能1.6亿吨，其中锡林郭勒1.5亿吨，未来5年蒙东新增褐煤产能2亿吨，外运1.5亿吨左右，其中约7000万吨下水。2011年蒙东铁路进入投放期，运力瓶颈对于煤炭外运的制约远远小于蒙西地区。

　　结论一：2011-12年阶段性看好褐煤价格。蒙东褐煤的传统销售市场为蒙东及吉林和辽宁等，但目前蒙东煤炭企业都在谋求争夺下水煤市场，巴新、锦赤等铁路11、12年陆续通车后，褐煤通过锦州、营口港下水无障碍。目前褐煤经过同等发热量折算后，运到沪浙地区仍较优质动力煤折价50%左右，这一价差对电力企业有足够的吸引力，五大集团纷纷推广褐煤掺烧，按照全部电厂平均5%的掺烧比例保守预测，可以消化掉蒙东褐煤增量，我们认为这一新增市场将推动褐煤相对优质动力煤价格提升10%-20%。基于此，我们看好露天煤业。

　　结论二：动力煤过剩的时点已经清晰，选股思路将发生转变，中长期看好动力煤中的煤电一体化公司。通过我们对新疆、内蒙古(蒙西)两大煤炭基地和配套运力建设进度的研究，2014年后动力煤仅此两地新增的供给量在4亿吨以上，动力煤过剩的趋势和时点已经清晰，煤电一体化公司业绩相对稳定和有保障。基于此，看好露天煤业、中国神华。