国信证券 邵子钦

　　事项：

　　相传甚久的《保险资金运用管理暂行办法》昨日终于公布，将于2010年8月31日起施行。主要内容如下：

　　1、投资于银行活期存款、政府债券、中央银行票据、政策性银行债券和货币市场基金等资产的账面余额，合计不低于公司上季末总资产的5%；2、投资于无担保企业(公司)债券和非金融企业债务融资工具的账面余额，合计不高于公司上季末总资产的20%；3、投资于股票和股票型基金的账面余额，合计不高于公司上季末总资产的20%；4、投资于未上市企业股权的账面余额，不高于公司上季末总资产的5%；投资于未上市企业股权相关金融产品的账面余额，不高于本公司上季末总资产的4%，两项合计不高于公司上季末总资产的5%；5、投资于不动产的账面余额，不高于本公司上季末总资产的10%；投资于不动产相关金融产品的账面余额，不高于公司上季末总资产的3%，两项合计不高于本公司上季末总资产的10%；6、投资于基础设施等债权投资计划的账面余额不高于公司上季末总资产的10%；7、保险集团(控股)公司、保险公司对其他企业实现控股的股权投资，累计投资成本不得超过其净资产。

　　评论：

　　新增两类投资：未上市企业股权和不动产。基建投资比例由寿险6%(产险4%)提升至10%。

　　未上市企业股权：账面余额不高于公司上季末总资产的5%；投资于未上市企业股权相关金融产品的账面余额，不高于公司上季末总资产的4%，两项合计不高于公司上季末总资产的5%。

　　不动产：账面余额不高于本公司上季末总资产的10%；投资于不动产相关金融产品的账面余额，不高于公司上季末总资产的3%，两项合计不高于本公司上季末总资产的10%。

　　基建投资：基础设施等债权投资计划的账面余额由原来不高于上季末总资产寿险6%(产险4%)提升至10%。

　　股权投资比例：总量不变，结构有所调整。

　　原来政策规定：基金不超过上月末总资产的15%；股票不超过上月末总资产的10%，合计不超过25%。

　　新政策调整为：股票和股票型基金的账面余额，合计不高于公司上季末总资产的20%，未上市企业股权的账面余额，不高于公司上季末总资产的5%，合计仍为25%。

　　若达到政策上限，可提升投资回报率50BP。

　　鉴于2季度末保险资产投资于基金和股票的合计占比仅为15.1%，低于新政上限，新增未上市企业股权项目后有望提升整体股权投资比例。假设用足5%上限，投资收益率10%，与内含价值长期投资收益率假设5.5%相比较，提高投资收益率23BP。

　　同理，假设不动产投资比例用足10%上限，投资收益率8%，与内含价值长期投资收益率假设5.5%相比较，提高投资收益率25BP。假设基建投资提高配置比例4个百分点至10%，投资收益率6%，与内含价值长期投资收益率假设5.5%相比较，提高投资收益率2BP。三者合计可提升投资收益率50BP。

　　长期利好，短期受制于项目储备和市场环境，难以迅速提升。

　　由于新政对不动产和未上市股权有了明确的说法，保险公司有望逐步开展该类投资业务，对于平安等因高利率保单已率先试水的公司，也有望扩大投资比例。因此从长期看是利好。但是近期PE市场竞争激烈，市场环境大不如前，且保险公司现有储备项目有限，难以取得立竿见影的效果。未来保险公司有望形成三个独立的股权投资团队，即二级市场、非上市股权、不动产。

　　维持行业“推荐”评级。

　　新政千呼万唤始出来，整体符合市场预期，尽管短期影响有限，但长期有利于投资回报率的提升，坚持保险行业具有相对优势的判断，维持“推荐”评级。

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