国泰君安 梁静

　　2010年上半年，市场日均股票基金成交额1952亿元，同比略增2%，沪深300指数下跌28.32%，随着行业佣金率的进一步下滑，我们推测上半年除投行业务外，其余主营业务收入同比均有明显下滑。预计我们覆盖的11家可比上市券商上半年实现净利润111亿元，同比下降20%。

　　1季度上市券商佣金率同比整体下滑20%，环比下降9%，我们认为2季度佣金率环比下滑水平应有所缓和，但同比降幅仍有20%左右。

　　预计上市券商2010年上半年实现佣金净收入148亿元，同比下降21%。

　　由于2009年上半年股票公开发行处于停滞阶段，而今年以来尽管债券融资市场有所萎缩，但股票融资市场规模持续扩大，1-6月完成股票公开发行2646亿元，同比增加274倍，企业债券发行1948亿元，同比下降14%。除发行规模明显增加外，今年以来小盘股IPO发行额占比达到59%，远高于近3年的平均水平，预计发行费率将同样有所提升。预计上半年上市券商实现承销收入63.7亿元，同比增加4倍。

　　今年上半年，沪深300指数下跌28.3%，其中1季度下跌6.4%，2季度下跌24.8%。市场大幅下跌将导致上市券商自营收入出现明显下滑，但在多数公司维持保守投资策略的背景下，自营业务仍应实现整体盈利。我们预计上半年上市券商实现自营收益25.5亿元，同比减少30%，其中2季度实现投资收益8亿元，环比减少58%。

　　上半年券商集合理财产品仍处密集发行期，期间共成立41支新集合理财产品，我们预计上市券商合计实现资产管理收入3.6亿元。市场大幅下跌导致公募基金规模明显萎缩，2010年上半年末公募基金管理规模达2.1万亿，较2009年末减少21%，预计上市券商基金管理业务收入合计37亿元，收入占比达12%。

　　股指期货与融资融券于2季度推出，尽管股指期货成交水平已超越现货而融资融券业务量同样实现快速增长，但由于股指期货佣金率过低、融资融券总量仍然十分有限，两项业务对上半年上市券商业绩贡献仅1%左右。

　　下半年，若交易水平的进一步低迷，上市券商业绩压力将面临更加严峻的业绩压力，在市场日均成交1700亿元、指数2400点的假设下，预计全年业绩下滑30%左右。我们维持行业“中性”评级，首推辽宁成大，维持对中信、海通、国元和广发的“推荐”。