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银行业:大银行估值合理 买入建行和工行

http://www.sina.com.cn  2010年07月08日 17:15  中航证券

  中航证券 杜丽虹

  投资要点:

  2010年流动性的收紧和升息周期的临近使银行的利差收益扩大,但随着政策的退出和调控的启动,我们预期不良率将有所上升,而监管标准的提高和新一轮的融资潮成为抑制股价的主要因素。

  我们的测算结果显示,地产开发贷款、个人住房抵押贷款、地方融资平台三类受到调控冲击的贷款合计占到上市银行贷款总额的三分之一,如果地产开发贷款和地方融资平台的不良率上升到10%、个人住房抵押贷款和信用卡的不良率翻倍,其他企业贷款有20%的关注类贷款迁徙为不良贷款,则上市银行增加的坏帐额将恰好“吃掉”1年的净利润,并使平均的风险资本需求与贷款总额之比上升2.25个百分点至10.4%,而风险资本回报率则下降4.2个百分点至14.6%。上升的不良率将使银行估值下降30%。

  另一方面,减少的资本金、增加的风险资本需求,使得银行在不增长的情况下也会出现资本拨备的不足,测算结果显示,14家上市银行在内生增长的情况下合计出现2200亿的资本金缺口,这意味着目前已公布的再融资计划中,将有一半用于弥补此前的资本欠帐,一半用于推动增长,由此导致现有股东价值再稀释10%左右。

  综合考虑不良率上升和再融资稀释的负面效应,及净息差扩大的正面效应,上市银行平均的合理市净率在1.5倍左右,与2008年低谷水平相近,建行低估,工行估值合理,建议“买入”,但整体银行业仍存在20%左右的高估。

  从短期看,我们预期地产等高危贷款不良率的集中释放将在2011年及以后,而2010年紧缩的流动性将推高银行净利息收益,所以,下半年仍有可能迎来一轮业绩推动的股价反弹。反弹行情中推荐关注高BETA值公司,其中,招商、中信、浦发、宁波银行的净息差弹性最大,兴业、招商、浦发、北京、民生的拨备覆盖率高,能缓解短期不良率冲击,浦发、深发展、宁波、南京银行在内生增长下的资本缺口较小,综合来看,反弹行情中推荐招商、浦发、宁波银行。

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