申银万国

　　航空企业的周期性特征在逐渐削弱，逐步向价值型企业转化。

　　市场对航空的固有认识和忧虑：1、航空是强周期性品种，更多的是交易性机会；2、航空业长期看不能创造价值；3、航空业受到外界影响大，行业经营较为脆弱。航空的强周期性主要来自于两个方面，较为主要的是供给和需求的平衡带来的供需周期，反映在客座率水平和票价水平的波动；另外一个方面是油价周期，2002-2008年，油价持续提升成为阻碍航空业盈利的拦路虎。

　　机会来自于“不同”和“变化”，而不是来自于经验和简单类比。中国航空业有什么变化？油价稳定的天时、中国市场的地利、政策鼎力支持的人和打造不一样的中国航空：1、民航强国战略下政策的鼎力支持，除了税费减免和注资以外，更为关键的是对市场竞争格局的引导，包括国际航权资源、国内时刻资源的分配、高铁网络运行后航班运力的调配；2、广阔的市场空间是民航强国的有力支撑。消费升级、城镇化和出境游加速增长，奠定了确定的市场空间，而两舱市场的开发有利于票价水平的提升；3、发达国家的高失业率和高债务，中期增长缓慢，油价不存在趋势性上涨机会。中国航空业与美国有什么不同？美国1978年后需求空间打开的同时实施了《航空企业放松管理法》的自由化政策竞争加剧；而今日的中国航空业需求空间打开，政府明智的选择了两到三家大型航空公司的寡头垄断方式保障行业健康发展。

　　维持航空行业“看好”评级。航空处于战略发展机遇期，我们认为2020年前中国民航将实现第一阶段7亿人出行的规模的阶段性目标；中国的航空行业收入在全球占比仅为4.45%，未来全行业具备至少翻倍的空间；需求、有效票价的共同提升，油价维持稳定，行业毛利率和资产周转率共同提升从而带来行业ROE水平的逐步上升。

　　买入中国国航。预计2010-2011年每股收益0.72，1.0元，具有超预期可能。中国国航是确定的民航强国的载体，具备资源、网络、管理、市场、品牌、战略优势；通过货运业务、维修业务的相关多元化规避周期波动，将成为价值型公司的先导者。