□徐辉

　　当前有几个事件集合在一起，使得地产股的投资机会重新显现。一是人民币对欧元大幅升值后，未来中国出口可能会有一定压力；二是在拆借利率大幅上行的背景下，央行开始加大货币净投放的力度。强力调控政策正向中性过度；三是地产股的估值严重偏离均值水平，使得该板块存在回归均值的强大内在动力。

　　央行持续净投放预示调控力度在减弱

　　根据多方面的情况来看，接下来货币政策、房地产政策，可能都会出现一些稍微转向的迹象。由此可能引发市场会发生一些什么样的变化呢？

　　我们货币政策和地产政策可能由原来非常严厉的状况，向向中性一点过渡。那么是否发生了这种转换，我们需要确认。这个确认一方面我们要看央行净投放是不是会持续；另一方面也要看同业拆放利率是否能够稳定下来。这是两个重要指标。

　　从本周的情况来看，央行已经进行了连续四周的净投放，短期资金(两周业内)的价格出现初步稳定的迹象，但中期资金(1个月以上期限)的价格则出现明显的走高。这表明市场资金紧张状况依然没有缓解。考虑到农行将在7月上旬发行，需要足够流动性来应对，可以预期未来央行将继续实施净投放。

　　人民币升值或对出口带来滞后影响

　　在这种状况下，笔者认为我们要对出口和内需两块要做一个新的关注。因为此前我们觉得大家相对来讲，偏关注一点出口类股票，因为内需是比较紧的，比如说房地产、汽车是比较紧的；而相对来讲跟出口相关的板块则是被市场预期较好的，因为中国出口是比较强的。

　　不过，现在的情况正好相反过来了。现在出口尽管5月份是有一千三、四百亿，而且同比上涨50%。但是大家比较担忧的是，欧元大幅贬值之后，变相推动人民币对欧元大幅升值，会对中国出口带来明显的滞后效应。所以6月份、7月份的出口数据，大家还是比较谨慎。未来会反映到出口类股票上来。所以在这一块，投资者要相对谨慎一点。

　　那么另外一方面，我们看到如果出口会比较糟的话，那么它会刺激中国的政策在目前基础上放松一些，避免出现负面效应的叠加影响。如果这方面出现放松的话，那么对于内需型的地产、汽车，还有家电，可能会有一些正面的影响。那么，我们可以在资产配置上面，适当地做一些再平衡：加大内需型股票配置，降低出口类股票配置。

　　地产股未来将回归估值均值是大概率事件

　　应该是，中国最大的内需板块目前还是地产板块。目前市场对于地产板块的争议非常大。一些投资者认为，地产板块即便跌到3、5倍的市盈率，仍然不应该去买进；但是也有一些投资者认为，地产股现在所处的时期是一个相当特殊的历史时期，可以说，过去十年以来地产这个行业从来没有这么严峻的行业环境。从这个意义上来讲，地产行业是非常值得关注的。因为从过往的情况来看，任何一个行业在相当恶劣的环境下，它的估值水平是很低的。只要它的估值回到平均水平上，那么这就会带来股价的大幅回升。因为回归均值是一个永恒的事件，任何一个板块的估值都要回归均值。所以从这个意义上来讲，地产股存在回归均值比较强的动力。这是另外一派的观点。相对来讲，笔者是认同后者的观点的。

　　对地产股价值认识的两大误区

　　目前而言，地产股之所以出现了历史罕见的低估值，尤其是其相对于大盘的低估值，其背景下是投资者对地产股估值出现了两大明显的误区。

　　首先是，认为中国地产业已经成为一个没落的行业。认为它的繁荣期在经济转型的这种时代背景下已经结束了。这甚至可以说不是少数人、而是多数人的观点。认为中国地产业就此可能要开始往下走了。但事实上情况远远不是这样的。因为中国目前人均的住房面积水平是很低的，只有6、7个平方。中国人要实现小康，至少得人均21个平方、22个平方。所以根据中金的算法，是中国存在180亿平方米的潜在住房需求。如果每年生产7亿平方米，那么180亿平米至少需要25年的时间来完成。所以这个行业是一个长期来看，是非常好的一个行业；而不是大家所想象的情况。

　　其次，中国大力推进保障房的建设，可能使得地产类上市公司的业务受到大幅冲击。事实上，从现在地产业的情况来看，保障性住房的建设过程中，地产类上市公司也将扮演主要角色；另外，从国外的一些经验来看，保障房的建设并不会对生产商品房的地产公司业务形成太大冲击。香港地区、日本的例子都表明了这一点。相反，保障房和商品房分列出来后，对于商品房的中长期发展事实上会起到促进作用，因为将保障的和市场的分开后，政府和发展商的界限就分开了，这将有利于地产业的发展。

　　所以从这个意义上来讲，大家对于地产板块的认识还是有很多的偏颇。一是把保障性住房和目前的商品房的建设对立起来，二是把地产业的发展和我国经济结构转型对立起来。事实上，经济转型是一个漫长的过程，这个过程中房地产发展也必须要持续。

　　王国刚教授有一句话，中国人过去三十年解决了吃、穿、用的三个问题，未来三十年中国也要解决三个问题，这就是住、行、学的问题。所以说房地产发展是未来三十年中国要做的一个重要事情。他是站在一个经济学家的角度来解释，实际上跟我们的结论是一样的。(作者为中证投资公司首席分析师)

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