兴业证券 王晞

　　投资要点：

　　事件：

　　近日发改委公布了《药品价格管理办法》(以下简称管理办法)的征求意见稿，昨天医药板块的整体大幅下跌也与此有关，我们将分析该管理办法对医药行业的影响。

　　点评：

　　管理办法对药品定价给出了具体标准。从这份征求意见稿可以看出，政府治理高药价的决心很大，对不同类型的药品定价以及医药流通的差价率(额)均给出了明确的标准，这个在之前的政策中是没有体现的。从创新药到普药，只要进入了医保和基本药物目录，其指导定价的利润率上限都低于很多企业的实际利润率水平，政策之严厉，超出市场预期。(管理办法细则参见附录)

　　政策出台的目的。进入医改以来，社会大众对药品价格的高企仍然颇有微词，在政府不继续加大投入的前提下，只能通过行政手段来促使药品的降价，降低社会医疗服务的成本。

　　对医药制造企业的影响。我们认为，由于该管理办法对进入医保药品的药品定价均作出了严格的限制(未进入医保或者出口的仿制药可以市场定价)，无论是创新型企业还是普药企业，都将面临药品价格下调、利润降低的风险。如附1中所示，即使是创新型化学药，其毛利率也不能超过63%，这个很难补偿企业前期巨大的研发投入和风险，鼓励自主创新的力度不够，对企业吸引力不大；而普药企业，由于流通环节中对差价率的限制，销量和利润将均会大打折扣。总体而言，化学仿制药企业受影响最大，生物制药和中成药企业次之，而立足于出口的原料药企业、医疗器械、以保健品和OTC为主的医药企业影响很小。

　　对医药流通企业的影响。在管理办法中，明确限定了“政府指导价”药品“从出厂到零售之间的价格差额”，而且留下的加价空间很小，这样对很多代理模式企业的盈利影响很大。我们认为，此次政策的出台，可能会加速医药流通领域的整合进程，大型医药商业企业的市场集中度有望进一步提升，但利润率的下降仍然不可避免。

　　对行业的整体影响。如果政策能如实执行，短期内医药企业利润水平将不同程度的降低，一些中小企业甚至会面临生存的压力，可能会引发行业洗牌；长期来看，该政策将促使医药企业加大产业升级的力度，争取仿制药出口，避免受到国内药品价格的制约，因此，我们认为，研发能力强的优质企业的竞争力有望得到提升。

　　政策的可执行性。我们认为，本次政策打击面比较广，具体定价上核实企业的成本也有一定的难度，真正执行起来并不容易。由于该管理办法只是征求意见稿，后面正式出台的政策，不排除更为宽松的可能性。

　　下跌原因。医药板块最近出现大幅度的下跌，我们认为主要的原因还是估值偏高，医药指数的平均PE达到37.43(TTM整体法)，对沪深300指数的溢价率高达145%，创历史新高。估值的压力，加上政策利空的诱因，引发了市场对医药企业盈利趋势变坏的悲观预期，从而导致了整个医药板块的调整。

　　下跌后还能不能买医药股？买什么样的医药股？我们认为，目前虽然政策面偏空，但医药行业长期向好的基本面没有改变，当估值调整到位、政策逐渐明朗的时候，就是再度买入医药股的大好时机。竞争力较强的一线医药股和成长性良好的小型公司是我们的首选，我们看好其成长潜力，短期的下跌将会为长线投资者提供介入的良机。

　　投资建议。我们认为，估值压力加上政策利空，短期内可能会引起市场的心理恐慌，导致板块进一步调整；长期来看，医药行业基本面向好的趋势没有改变，当利空消化、政策转暖之后，医药股有望重拾升势，我们维持“推荐”评级。