海通证券 谢盐

　　第二批5家试点融资融券，15家待定；适时扩充标的证券；转融通机制进入方案论证阶段。根据新华网北京6月8日电文，中国证监会作出扩大融资融券试点工作安排，会议通报了第二批5家试点券商名单，分别是招商证券、华泰证券、银河证券、东方证券、申银万国；其次，适当降低试点准入门槛，决定按照“最近一次证券公司分类评价为B类以上，最近6个月净资本均在30亿元以上”的条件和标准，再增加一批证券公司开展试点准备工作；再次，上海和深圳两个交易所正在就融资融券标证券的扩充展开研究，同时抓紧研究转融通业务方案，适时推出与证券公司融资融券业务相配套的转融通业务。

　　融资融券规模不断攀升，但明显低于市场预期的情况下试点范围扩大势在必行；我们预计，长江、国元等上市券商有望获得第三批试点资格。首先，融资融券3月31日试点以来，规模呈现逐月递增态势。如表1所示，3月、4月、5月的月均融资融券余额分别达6.56百万元、177.83百万元和742.15百万元。尽管业务规模不断快速上升，但受试点券商仅6家，标的证券仅90只，T＋0尚未开通，以及转融通机制缺失的影响，规模明显小于市场之前预期。因此，我们预计，多层面扩大试点范围将是必然趋势。

　　截至4月底，长江、国元、齐鲁、安信、中信建投、方正、中金、中投、长城、国都、宏源、平安、兴业、西南、红塔共15家券商符合“最近一次证券公司分类评价为B类以上，最近6个月净资本均在30亿元以上”的条件。其中，不考虑未来融资因素，上述券商中的国元、齐鲁、长江证券净资本规模最高。我们预计，上市券商中的长江、国元证券最有可能获得第三批试点资格。

　　投资建议：在相同假设条件下，大型上市券商中融资融券业务业绩贡献度排序依次为光大、华泰、招商证券；中小型上市券商中融资融券业务业绩贡献度排序依次为国元、长江、宏源证券。综合流动性、估值和成长性，建议关注长江证券。由此可见，综合上市券商估值，在前两批试点券商中，投资者应优先选择招商证券；随着15家中小型券商陆续获得试点资格，此时应关注创新业务占比高且估值较低的长江证券。同时，考虑到目前市场流动性相对紧张的情况下，我们优先推荐市值偏小且成长性较好的中小型券商股—长江证券。

　　长江证券：受营业部扩张推动，今年公司经纪份额将上升15%；尽管目前行情低迷，但公司自营仓位以债券和新股申购为主，故自营收益与去年基本持平；经测算可知股指期货、融资融券等创新业务业绩贡献度达2.74%(3年后有望达11.69%)。我们维持2010－2011年公司EPS分别为0.63元和0.78元不变。目前中型券商PE估值约20倍，考虑到公司良好成长性(近年来公司占比65%的经纪业务市场份额增速15%，远高于其他上市中型券商经纪份额增速4.42%；此外如表2所示，公司净资本实力在中型券商中居前，这有利于其获得相对与其他中型券商的创新业务先机优势)，故适当上浮给予24倍PE估值，则得到2010年公司价格中枢15.12元。而6月8日股价12.20元，故维持“买入”评级。