兴业证券 张亿东

　　投资要点：

　　2009年，行业106家公司共实现收入2349亿元，上升62%；净利润1020亿元，上升90%；净资产合计5019亿元，上升35%。12家上市券商合计收入800亿元，上升45%；净利润366亿元，上升61%；净资产2215亿元，上升43%；净资本1580亿元，上升138%。

　　2009年全年，两市股票日均成交量2197亿元，同比上升102.3%。受益于成交量的放大及指数的反弹，证券公司的营收状况大幅改善。2010年全年的日均成交量约为1900亿元，同比下滑13%。经纪业务竞争日趋激烈，市场平均佣金率下滑20%至0.96‰。预计行业整体利润将下滑35%。

　　目前，证券行业的静态估值水平处于历史低位，静态PE及PB已经回落到08年估值最低的水平。但在2010年资产回报能力下降的预期下，估值水平将难以大幅提高。维持行业整体中性的评级。

　　从资产配臵角度看，可选择相对防御性较好的股票。具体体现在买方业务利润贡献度大，受二级市场波动影响较小的公司；综合收益充足，盈利释放空间大的公司。推荐中信证券、招商证券及海通证券。

　　未来各项业务经纪：将呈现“量缩价跌”的情况。预计2010年日均股票成交量1900亿元，佣金率下滑至0.96‰。佣金率“早降比晚降”好；低佣金率时代，客户资产规模及市场占有率是重要的评判指标。

　　投行：企业债券融资占直接融资的比例将逐步提高，IPO承销业务的集中度将降低。随着金融托媒进程的深化，企业债发行占比提高，券商在债券发行中的市场份额也将提高。未来的IPO项目将以中小项目唱主角，行业集中度将降低。

　　资产管理：基金行业可能面临“增收不增利”的情况。基金业务方面，更为强势的渠道方(银行)既收取一次性的申购费用，又提取一定比例尾随。基金公司规模越是小，议价能力越是低。

　　创新业务：未来利润贡献度将增加。股期今年约给行业带来22.1亿元的收入。伴随着机构参与者的加入，市场交易量将放大。融资融券业务除了贡献拆借利息收入外，还能够增加券商在佣金率方面的议价能力。