编者按   在目前形势下，拉动消费成为政府巩固经济企稳回升势头的必然选择，这无疑将为食品饮料行业带来投资机会。因此，对未来经济增速放缓预期，食品饮料稳定性和成长性兼备特性凸现优势。经过一季度食品饮料板块调整，估值优势也逐步体现出来，食品饮料板块启动在即。本版特推出食品饮料行业投资专题。

　　中信建投  郑绮  黄付生

　　白酒行业：二线企业高端化将继续推进行业较快增长

　　白酒消费量持续五年保持20%以上增幅，2008年规模以上企业白酒产量已经超过700万吨。2009年四川和河北等省白酒行业利润增长都在30%以上，白酒消费受经济危机负面影响不明显，行业的拐点并没有来临。2007年，白酒的价升量涨导致白酒板块全面启动，而2009年白酒公司治理结构改善产生的业绩大幅度增长预期再一次推动上市公司的大幅度上涨。

　　我们认为，2010年白酒消费量依然会有15%以上增长。在广东、福建和浙江由于葡萄酒消费量迅猛增长，白酒消费将会有所萎缩。但在河南、山东、河北、江苏以及两湖地区白酒消费依然旺盛。中低档白酒消费量增长将超过高端白酒，消费更为理性，性价比将更被消费者看重。白酒竞争进入新阶段，中国白酒产业越来越趋向于德国啤酒的产业布局，即地域性和特色性将更为突出，争夺根据地市场比扩大市场占有率似乎更为重要。

　　啤酒行业：2010 年继续受益低成本，平稳发展主基调

　　鉴于大麦价格稳定(220－240美元／吨)，没怎么涨价，2010年啤酒行业将继续受益于低成本，啤酒公司将继续享有较高的毛利率。与白酒的区域性不同，啤酒行业集中度还将进一步提高，龙头公司增长仍将快于中小型企业。

　　啤酒行业已进入低稳增长期，未来几年啤酒消费总量增幅将在6—8%之间。目前根据大麦主产区播种预报看，甘肃西北地区大麦种植面积下降30%，而黑龙江低温也影响大麦种植，预期三季度后大麦价格将逐步回升。经过追逐利润的几年后，燕京和青岛啤酒将再一次扩张市场，营销费用与渠道费用将有所提升。未来两年公司利润率将保持持平。

　　葡萄酒业：进口酒拉动消费，张裕难超预期

　　根据国外权威机构对中国葡萄酒消费的预测，2013年之前，中国葡萄酒10美元(约70元人民币)／瓶以上品种消费增长最快，2013年之后葡萄酒消费更为普及，5美元／瓶以上品种消费增长最迅速。这是由于进口葡萄酒消费占比不断提高，未来三年内有望达到总消费量30%。

　　随着进口量的增加，经销商必定压缩单只酒的利润空间，盈利模式由“小数量高利润”转向“大规模低利润”。本身目前进口葡萄酒的售价就极高，利润压缩空间非常大。而进口酒目前的定位指向就是国内主要几家葡萄酒的价格。

　　一旦进口酒价格压低，势必会拉低目前国内葡萄酒价位。而张裕A一直走高端路线，其主流产品解百衲就为10美元/瓶以上价位，未来几年公司稳定而持续增长仍可预期。但受进口酒影响越来越大，公司超预期高增长的可能性也不大。

　　乳制品：2010年原奶价格恢复性上涨，行业高利润率不再

　　当前，国内原奶价格连续21周回升。冬季为产奶淡季，但消费量相对较高，加上乳制品行业回暖，原奶价格回升到2.70元／公斤左右(内蒙古)，折合成奶粉约3.2万元／吨。以国内原奶为原料生产奶粉的大型企业，成本则有所上升，这将导致奶粉利润率有下降可能。原奶主产地大型企业与上游养殖环节紧密度提高，即便原奶价格较高也要使用，因此相对于沿海高价原奶地区企业来说，2010年成本优势有所减弱。我们认为，2010年乳品行业毛利率有所下降，营销费用也会同步下调，大型企业通过产品结构调整，净利润率会小幅回升，但难有太大提高，会维持在2.5%－2.7%左右。而受原奶价格上涨影响，行业利润率较2009年将有所下降，但增幅依然会超过收入增长。

　　农副产品加工行业：最看好屠宰与肉制品加工行业

　　进三年来，我国人工水产养殖规模迅速扩大，人工养殖的海水产品和淡水产品年产量逐年提高，特别是人工养殖的淡水产品增长迅速。人工养殖的水产品在总的水产品种的比重也是逐年提高，但水产品的提高速度明显快于海产品。

　　过往几年水产饲料年复合增长率为15%高于饲料行业平均2.4%增长速度。2008年水产饲料产量为1299万吨，实际需求量为2527万吨，产出缺口较大。近年来，我国水产配合饲料发展迅猛，已成为饲料增长的主要力量。近年，水产配合饲料的年均增长率为15%，明显高于其他饲料产品。

　　全球对水产品的消费随着绿色食品的需求增大快速增加，同时，我国水产饲料发展空间巨大。2008年国内养殖水产品3426万吨，水产饲料的需求为2527万吨。2008年实际水产配合饲料产量仅为1299万吨，市场缺口巨大。“十一五”规划提出2010年我国水产品产量将达到6000万吨，其中人工养殖量为4200万吨，水产饲料需求为3121万吨，水产饲料具有广阔的市场前景。

　　板块启动即将展开

　　从2009年食品饮料行情走势来看，基金资金动向大致是沿着这样轨迹运行：相对于标配而言，一季度食品超配1.45%，二季度超配0.16%，三季度超配1.45%，四季度超配2.04%。基本是潜U型形态。我们分析主要原因是政府春节后推出经济复苏4万亿投资计划，带动金融地产等周期性板块率先启动；同时十大产业振兴计划也大大吸引资本市场资金。

　　今年三月初我们就认为，目前更加认为：食品饮料板块会比09年更早启动。一方面是有食品行业持续的高景气度作为基础，这与09年有很大不同；另一方面资本市场的情况也与去年有显著差别，对未来经济的谨慎压制了周期性板块，而区域性经济题材热度明显不够，一过性的表现后随即沉寂。第三方面，正是09年四季度的食品饮料超配与一季度对其他热点题材的追逐，带来食品饮料板块的深度调整，估值优势逐步显现。

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