贷款供应增速反映了政策转换期的特征。

　　中国人民银行3月11日发布了今年2月货币和信贷数据。2010年2月末，广义货币供应量(M2)余额为63.6万亿元，同比增长25.52%，增幅比上月末低0.56个百分点；狭义货币供应量(M1)余额为22.43万亿元，同比增长34.99%，增幅比上月末低3.97个百分点。

　　M1在1月因春节前因企业年终奖金集中计提等因素而飙升，2月这一因素仍在持续只是其影响不及1月强烈，M2的增长虽然微幅回落但依然比较强劲，一季度将是货币政策由过度宽松向适度宽松(抑或是外松内紧)转换的过渡期，预计未来几个月货币政策的调整仍将继续作用于货币供应，M1和M2增速将继续回落，其中M1将加速回落至与M2相接近的水平。

　　新增贷款如预期回落，国有银行占比较低。

　　2月本外币贷款增加7665亿元，其中人民币贷款增加7001亿元，人民币贷款余额42.07万亿元，同比增长27.23%，增幅比上月末低2.08个百分点，二月人民币贷款较一月少增6899亿元，较去年二月少增3700亿元。如果市场前期流传的2月份四大国有银行新增贷款2500亿元的传闻属实的话，则股份制银行和城商行仍保持了相对较高的信贷增速，也印证了我们前期的观点即大银行受政府窗口指导的直接作用较大，中小银行特别是刚进入二线城市的股份制银行以及城商行的情况有所不同。因为地方金融资源相对大城市有限，监管部门可能会更倾向于配合当地政府，从而扩大对本地企业的信贷支持。

　　总体看2月份新增信贷符合市场预期，反映了在银监会均衡放贷的要求下，商业银行受到了较为严格的监管约束，一季度新增贷款控制在2.5万亿—2.8万亿元的可能性较高，一季度新增贷款占全年新增贷款的比重有望由往年的40%左右的平均水平下降到35%左右。根据我们和一些银行的交流来看，2月上旬部分上市银行已经用去了全月的额度，中旬和下旬主要致力于贷款结构的微调。贷款发放的这种强制的均衡化虽然不利于早放贷，早受益传统思路的贯彻，但降低贷款发放的集中性有利于在短期内提高银行议价能力并推动息差水平的逐月提升。

　　个人中长期贷款如期回落，存款由企业户向居民户转化。

　　2月银行的新增信贷结构偏向于中长期贷款的倾向没有发生变化，当月新增中长期贷款6618亿元，占新增贷款的94.52%，其中对公中长期贷款新增了5088亿元，反映了银行业去年下半年以来储备的项目贷款的继续集中投放，票据融资则继续处于大幅收缩状态，余额减少1744亿元，去年以来的信贷放量带来的一个附带效应就是这种贷款结构上进一步中长期化，我们认为并无充分证据显示中长期贷款取代短期贷款是银行对于实体经济支持力度加大的体现，反而是中长期贷款普遍较低的利率水平(与高的利率下浮比重有直接关系)以及重定价平均期限的拉长降低了银行在加息来临时的息差提升空间。

　　个人贷款方面，年初以来房地产市场交易量的环比回落，由于住房贷款的发放与房屋销售之间存在一定滞后期，中长期个人贷款的增量2月才开始由高位迅速下降，2月份新增个人消费贷款1994亿元，较1月环比少增2508亿元，其中个人中长期贷款新增1530亿元，环比少增1903亿元。

　　2月份新增存款体现了年末奖金发放因素的影响。其中居民户存款增加15637亿元，非金融性公司存款减少4819亿元，财政存款减少1112亿元。非金融性公司存款中，企业存款减少4092亿元。

　　经济实际增速和实际通胀可能反应政策意图，贷款供需有望逐步平衡。

　　2月的进出口数据显示尽管贸易保护和摩擦日益抬头，我国的外贸特别是出口仍进一步去年上半年至三季度的不利局面，实现了较高的同比增长出口总值为945.23亿美元，与去年同期相比增速为45.7%，进口总值为869.10亿美元，同比增速为44.7%；贸易顺差76.12亿美元，进出口回暖趋势仍然维持在良好的通道之中，虽然今年1月份出口表现出一定的波折，但2月份的数据表明，这并没有阻碍我国出口复苏进程，内需较旺盛也促使我国进口恢复状况良好。出口引擎的逐步启动使得经济对于固定资产投资的依赖程度有望降低。

　　2009年中国以超常规的经济刺激确保了中国经济在全球性的经济危机中实现率先复苏，尽管对于经济政策的回归正常化早有预期，但目前市场对经济增长的预期增更多地停留于传统的思维范式中，即认为适度宽松的货币供应、地方投资热情的延续加上外部市场的复苏前景，中国经济将实现10%以上的略有过热色彩的增长速度。但我们认为在目前的经济背景下，中央对于增长的崇拜已经让位于调结构的实际需要，09年9.59万亿信贷增量催生的经济迅速复苏以及资产品特别是楼市的趋于疯狂，也令早已成为基本国策的转变经济增长方式的进程开了相当的倒车，房地产泡沫的日益严重，地方政府收支不平衡问题的进一步突出，这些都是将长期困扰高层决策的制约性因素。在后危机时代，结构调整的重要性显然高于以过度的投资拉动GDP增速，也是缓解诸如居民收入在国内产值中比重过低等社会矛盾的必由之路。因此我们认为今年的实际经济运行将反映政府调控政策的意图，走出危机后中国经济不太可能进入过热的状况，过高的GDP增速(高于10%)和CPI(全年高于3%)都有望得到避免，虽然2月份2.7%的CPI升幅超过了市场的预期，但我们坚持认为由于我国通胀形成因素具有特殊性，在输入性通胀不构成主要决定因素的情况下，内生的通胀因素通过行政性以及数量型货币政策工具加以控制的可能性较大。近两个月PMI指数的持续回落也显示了经济运行正逐步回归到可持续的常态化轨道，在这种情况下贷款的供需将实现平衡，资金紧张从而大幅推高银行资产收益能力的情况不太可能出现，而加息的次数和幅度都将有限。

　　回到银行业的经营情况上，我们认为适度的经济增速和通胀水平对于银行的经营而言是中性偏好的，尽管经济增速预期的下降可能导致贷款需求增长的趋缓，但也有利于银行调整信贷结构，将信贷资源更多地投向支持居民消费、环保低碳等方向上来，对于长期信贷需求的培育和资产质量的稳定都具有积极的作用。

　　融资平台贷款的监控和清理成为监管重点。

　　今年以来关于银行对于政府融资平台贷款的资产质量隐患成为市场以及社会各界关注的热点问题，融资平台贷款的真实余额在数据上存在很大差异，但其对于银行长期资产质量的潜在影响已经引起监管部门的重视，上海银监局近日对在沪银行业金融机构加强和完善政府融资平台企业风险防控工作提出监管要求，其中对于已发放的融资平台贷款的总体原则是：解包还原，重新立据；风险分类，保全有力；加强协作，整体评估。其中“解包还原、重新立据”要求在沪银行对政府融资平台企业2009年底贷款逐笔打开梳理，对每笔贷款逐个开展重新评审和严密的风险排查。我们认为之所以敢于提出逐笔打开的防控原则，与上海地方政府(包括市、区两级政府)财政实力在全国来看较强，融资平台下属项目现金流相对较为充足有关，这种方式可能不会在全国范围推广，但仍然其可见政府融资平台企业风险防控是今年银行业金融机构信用风险防范以及管理部门监管的重点。

　　融资阴影逐渐消散，季报和紧缩预期引领银行股走出阶段性行情。

　　近期随着招行配股即将完成、浦发公布引进中国移动作为战略投资者，募集资金398亿元，在不对市场形成压力的情况下一举解决了三年左右业务发展所需的资本。市场对于银行股的关注焦点有望从再融资上逐步转移至季报业绩以及短期息差的走势上来。今年推动银行股走势的正面因素主要包括：盈利增长稳定、估值吸引、融资融券和股指期货的事件性催化；负面因素主要包括融资压力和政策风险以及对于资产质量的担心。短期来看，季报的高增长以及二月CPI超预期带来的加息提前的预期将对于银行股的走势起到较为有利的支持，人民币升值预期的强化也会令银行股的吸引力增强。但由于从全年来看上市银行的业绩增速很可能不能超越大盘，近期银行股走强的持续性值得进一步观察，我们重申今年银行股更大的投资机会将在加息预期进一步明朗以及第一次加息实施后到来。

　　结合成长性、资本金、业绩弹性和负债能力选股，我们维持浦发、北京、民生、兴业的中小银行推荐组合，大型银行中继续推荐有望充分受益于世博会和股指期货的交行。

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