济钢重组方案扫描

　　1、公司将采取换股吸收合并的方式，济南钢铁作为存续方，换股吸收合并莱钢股份。其中莱钢股份与济南钢铁的换股比例为1：2.43，交易完成后，莱钢股份将注销法人，其全部资产、负债、权益、业务和人员将并入济南钢铁。为充分保护异议股东的合法权益，济南钢铁异议股东可以要求济南钢铁按照合理价格回购其所持异议股份。莱钢股份异议股东享有现金选择权，具体价格为12.29 元/股。

　　2、济南钢铁拟向济钢集团和莱钢集团发行A股股份作为支付对价，初步计划收购济钢集团持有或有权处置的信赢煤焦化100%的股权、鲍德气体100%的股权和30亿元现金；同时收购莱钢集团持有或有权处置的银山型钢100%的股权、天元气体100%的股权、机制公司100%的股权、国贸公司83.33%的股权、电子公司100%的股权、莱钢集团自动化部、动力部和运输部相关的经营性资产和负债。本次拟收购资产中除30亿元现金外的其他资产预估值为85.85亿元，本次发行价格为5.05元/股，拟发行股份为22.94亿股。

　　资产提升 盈利摊薄

　　以交易前济钢和莱钢以及拟注入资产的09年三季度财务报表数据加总，中金公司预计重组完成后济南钢铁总资产和净资产将分别有142%和235%的提升；同时重组完成后资产负债率下降8.9个百分点，每股净资产将增厚39.7%。

　　由于09年上半年全行业几乎全面亏损，济钢完成重组前后都处于亏损状态，每股盈利变化不大。若以2008年财务报表作为标的进行比较，营业收入增长145%，净利润增长69%，每股盈利摊薄28%。每股盈利被摊薄主要是30亿现金资产暂时不能为公司带来盈利，且银山型钢近两年盈利情况不佳。

　　24日济南钢铁公布的重组方案，一度让济钢及莱钢双双跌停；下午2点以后，济钢开始上演惊天大逆转行情，全日大涨8.35%，并带动钢铁板块大幅走高。尽管机构节后普遍看多钢铁基本面对板块行情的演绎起到了推波助澜的作用，但机构疯狂抛售济钢背后的含义也许更值得深思。

　　济钢重组方案扫描

　　公司将采取换股吸收合并的方式，济南钢铁作为存续方，换股吸收合并莱钢股份。其中莱钢股份与济南钢铁的换股比例为1：2.43，交易完成后，莱钢股份将注销法人，其全部资产、负债、权益、业务和人员将并入济南钢铁。为充分保护异议股东的合法权益，济南钢铁异议股东可以要求济南钢铁按照合理价格回购其所持异议股份。莱钢股份异议股东享有现金选择权，具体价格为12.29 元/股。

　　济南钢铁拟向济钢集团和莱钢集团发行A股股份作为支付对价，初步计划收购济钢集团持有或有权处置的信赢煤焦化100%的股权、鲍德气体100%的股权和30亿元现金；同时收购莱钢集团持有或有权处置的银山型钢100%的股权、天元气体100%的股权、机制公司100%的股权、国贸公司83.33%的股权、电子公司100%的股权、莱钢集团自动化部、动力部和运输部相关的经营性资产和负债。本次拟收购资产中除30亿元现金外的其他资产预估值为85.85亿元，本次发行价格为5.05元/股，拟发行股份为22.94亿股。

　　提价风来袭 钢铁股迎风起舞

　　□中证证券研究中心 李波

　　继2月11日钢铁板块以2.86%的涨幅打破了长达1个多月的沉寂后，24日济南钢铁的惊天逆转，再次引发钢铁股集体爆发。早盘黑色金属指数的跌幅尚且居前，收盘时已跃至申万一级行业指数的第二位，达到2.67%。

　　如果说济南钢铁的异军突起是钢铁板块爆发的导火索，那么钢铁行业基本面的向好预期以及前期积攒的反弹动能则是钢铁股强势群舞的内在力量，预计短期钢价将在需求和成本的双重推动下走出反弹行情，钢铁板块有望迎来投资机会。

　　钢市刮起“提价风”

　　尽管1月份以来钢铁现货、期货以及A股市场出现大幅下跌，但是节前已经有贸易商反向操作，加速囤货以押注“节后”行情。2001年以来的数据也显示，春节后钢价往往能出现反弹，春节后2周的钢价几乎铁定上涨，后4周、6周和8周钢价上涨也是大概率事件。

　　实际上，2010年春节前一周的钢价跌幅已经趋缓，阶段性底部渐显；而在宝钢上调3月份主要产品价格的带动下，节后众钢厂纷纷上调产品出厂价。2月20日以来，上调价格的钢厂数量以及调价幅度逐日增加，与节前普遍下调价格形成鲜明对比；同期国内24个重点城市的平均现货价格也连续四天稳中有升，钢铁股的“节后行情”依稀可辨。

　　我们认为，钢厂对产品价格的积极上调，反映市场对行业所持态度趋向乐观。一方面，春节过后，天气的回暖将使得钢铁下游行业陆续开工，特别是2季度之后开工进入旺季，钢铁需求将逐步改善，从而支撑钢价走强。另一方面，1月份以来钢价下跌，铁矿石和焦煤价格却不断上涨，钢企利润受到挤压，特别是螺纹钢毛利已经跌破上一轮钢价周期的底部，在成本的推动下，钢价有上涨的内在要求。

　　在需求好转和成本上涨预期的推动下，钢价反弹将是大概率事件，钢厂的“调价风潮”也将支撑钢价走高。

　　跌出来的上涨空间

　　1月份以来，钢铁板块持续下跌，按照总市值加权平均法计算，黑色金属指数累计下跌12.73%，跌幅在申万一级行业指数中居首位。伴随股价的大幅下跌，钢铁板块的估值出现明显回落。

　　按照整体法，剔除负值，以最新报告期财务数据为匹配规则，黑色金属指数当前PB在所有申万一级行业指数中最低，仅为1.96倍。纵向来看，按照上年年报，2001年以来黑色金属板块的平均PB为2.26倍，目前PB为2.77倍，低于3.07倍的理论上限，进入估值安全区间，并且大幅低于历史最高水平。

　　随着估值的回落，钢铁板块已经具备一定的安全性，上涨空间正在打开。在这种情况下，钢价上涨预期以及信贷收紧的边际递减效应为钢铁板块的反弹提供了条件。

　　另外，伴随着海外各主要钢材市场的平稳回升与国内市场的回落调整，2010年以来国内外钢材价差继续被动扩大。近来海外不少钢厂计划大幅提高3-4月份订货价，这可能在未来继续拉大国内外价差，有利于国内钢铁出口，从而缓解产能压力。

　　库存重压成关键

　　由于前期淡季开工不足，钢市交投清淡，因此钢铁市场库存高企，螺纹和热卷的社会库存不断刷新历史新高。截至2010年2月21日，全国主要城市螺纹钢、线材和热卷库存分别达到678.7万吨、192.4万吨和452.6万吨，均再创新高；主要城市冷轧和中板库存分别为129.43和151.94万吨，接近历史高点。

　　我们认为，过高的社会库存始终是钢价走强的隐患，在库存重压下，钢价反弹的高度和持续性无疑将受到压制，钢企盈利能力的恢复和持续提升也将受到影响。不过未来随着消费旺季的到来，下游开工将会改善，库存压力有望逐步减轻。中投证券分析师指出，由于3月份之后需求会逐步复苏，下游采购将会积极起来，因此3月末将是库存下降的拐点。

　　由于钢价未来能否持续上涨主要取决于库存压力的缓解程度，因此从这一点来看，在需求回升的背景下，库存压力相对较小的冷轧和中板的价格持续走高的概率较高，毛利扩张的空间较大。随着春季施工活动逐步增强，长材毛利受到需求拉动而回稳提升的概率也较高，但是提升的空间受制于高库存。

　　资产提升 盈利摊薄

　　以交易前济钢和莱钢以及拟注入资产的09年三季度财务报表数据加总，中金公司预计重组完成后济南钢铁总资产和净资产将分别有142%和235%的提升；同时重组完成后资产负债率下降8.9个百分点，每股净资产将增厚39.7%。

　　由于09年上半年全行业几乎全面亏损，济钢完成重组前后都处于亏损状态，每股盈利变化不大。若以2008年财务报表作为标的进行比较，营业收入增长145%，净利润增长69%，每股盈利摊薄28%。每股盈利被摊薄主要是30亿现金资产暂时不能为公司带来盈利，且银山型钢近两年盈利情况不佳。

　　最后一小时惊魂的背后

　　□本报记者 魏静

　　从跌停到拉升8个多点，济钢24日闭市前一个小时上演的惊天大逆转行情，让很多投资者都费解。24日济南钢铁公布的重组方案，只是基本符合市场此前预期，并未给市场带来太大惊喜，但本该补跌的股票怎么就一举冲天了呢？

　　我们不否认的是，山钢集团整合大幕的开启，长线将利好济钢，其资产和产能均将得到大幅扩充。2010年济钢的粗钢产能将由1100万吨提升至2200万吨，增量中有莱钢股份的600万吨及银山型钢的500万吨。同时，合并后济钢产品结构更为完善，上下游的协同效应也值得期待。目前，收购的银山型钢厂尚未进入盈利最佳阶段，银山型钢的盈利能力存在较大的改善空间，从这个角度而言，未来吸收合并后，济钢将能在原料采购、下游资源整合方面发挥较大的协同效应。另外，济钢公告中还特意强调，如果山钢能完成对日照钢铁的重组，山钢集团还承诺，为了消除同业竞争、减少关联交易，重组完成后，在条件成熟时将山钢日照股权注入上市公司。而日照钢铁盈利状况较好，是有望增厚济钢盈利的，因此后续的资产注入还会给济钢带来遐想空间。

　　从跌停直线拉升，肯定伴随着资金的大举涌入。但是仅凭一日的疯狂就押注济钢的反转行情，实在有些孤注一掷的意味。24日上交所的公开信息显示，当日股价振幅分别达到22.36%及17.43%的济钢和莱钢，却是机构疯狂抛售的对象。济南钢铁前五位卖出席位均是机构专用，且首位机构最大卖出额将近一亿，前五家机构累计卖出额超过2.5亿元；而在其机构买入席位中两家机构的合共买入额不到3600万元，另外三家营业部的买入额也仅2000万元出头。

　　莱钢24日的公开交易信息也显示，卖出席位前五位均是机构，且首位机构卖出额高达1.2亿元，前五位机构卖出额合计超过2.6亿元；而其买入席位仅一家机构，金额为5000多万元，其他四家营业部席位合共买入额也不到3000万元。机构如此疯狂的出逃，显然，散户接盘的力度就相形见绌。尽管24日尾盘散户承接并上演了一幕惊天逆转大戏，但后续是否还能承接住这么大的卖盘，也就不言而喻了。

　　此外，这两家公司停牌期间，钢铁板块的整体下跌，也令两只个股补跌阴霾难散。根据Wind资讯统计，按照算术平均法计算，自2009年11月9日至2010年2月23日，申万钢铁指数下挫4.32%，而同期全部A股则上扬7.31%，钢铁板块整体大幅跑输全部A股。因而，虽然复牌首日济钢自跌停板跃升，但停牌期间宏观政策收缩对钢铁股形成的利空仍有待消化，建议投资者还是要保持谨慎。

　　钢铁板块PB回落至安全区间

　　螺纹、线材和热卷的社会库存再创新高

　　券商看多行业基本面

　　招商证券：在宝钢上调出厂价带领下，钢材售价止跌并有所反弹，而日本JFE也计划二季度钢价提高200美元/吨，需求回升是调价主因。预计节后天气因素影响的开工率得以回升，迎来需求旺季，钢企上调出厂价将带动钢价上涨，维持行业推荐评级。

　　光大证券：近期铁矿石谈判价格上涨幅度超预期的传言和矿石焦炭现货价格的上涨，原材料成本对钢价的支撑作用明显，目前价格测算钢厂特别是长材已经进入亏损状态。综合考虑到高库存、春节后城市劳工短缺以及宏观政策的不确定性导致部分贸易商以及宝钢调价的影响，我们认为钢材价格上涨的可能性大于下跌，盘整向上的可能性大于快速上涨。

　　广发证券：近期钢价有企稳反弹的迹象，同时成本对钢价仍有一定支撑作用，需求也比较稳定。钢铁板块相对估值优势依然明显，在市场反弹的时候，有望引领反弹。建议关注自有矿石的凌钢股份、酒钢宏兴、西宁特钢；产品结构有优势的宝钢股份、鞍钢股份、武钢股份、太钢不锈、新兴铸管、三钢闽光、八一钢铁；并购重组类的韶钢松山、新钢股份、广钢股份、杭钢股份、柳钢股份。

　　中投证券：钢铁板块市净率仍然处于历史中枢水平之下，安全性较高。我们建议遵循三条投资主线：1、公司成长性：重点推荐新兴铸管，公司进军新疆领域，钢铁和矿产资源均有涉及，未来新疆将会成为公司未来战略的重要一极；2、深跌品种：太钢、宝钢、鞍钢和凌钢；3、低价重组股：重点推荐安阳钢铁，作为中部地区的重要钢铁企业，未来被重组是大趋势，而公司目前市净率仅有1.1倍，获取绝对收益把握较大。(李波 整理)

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